公司深度报告：大浪识英雄，组件龙头稳健跨越周期

公司研究 公司深度 电力设备 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [Table_Reportdate] 2024年12月31日 [Table_invest] 买入（首次覆盖） [Table_NewTitle] 天合光能（688599）：大浪识英雄，组件龙头稳健跨越周期 ——公司深度报告 [Table_Authors] 证券分析师 周啸宇 S0630519030001 zhouxiaoy@longone.com.cn 证券分析师 王珏人 S0630523100001 wjr@longone.com.cn [Table_cominfo] 数据日期 2024/12/31 收盘价 19.30 总股本(万股) 217,937 流通A股/B股(万股) 217,937/0 资产负债率(%) 74.57% 市净率(倍) 1.22 净资产收益率(加权) -2.77 12个月内最高/最低价 29.92/15.23 [Table_QuotePic] [Table_Report] 相关研究 1.春光不远，静待回暖——光伏行业研究框架专题报告 [table_main] 投资要点： ➢ 公司概况：1）稳健经营，全球一线组件厂商跨越多轮周期。公司于2007年成立，多年位列全球一线组件供应商行列。公司通过稳健经营，已成功穿越四轮行业周期，当前公司减速入弯，有望再次稳健穿越。2）财务分析：行业低点业绩稳定，多元业务贡献盈利。2024Q1-Q3公司实现营收631.47亿元，同比-22.16%，实现归母净利-8.47亿元。2024 H1公司/光伏系统/智慧能源营收占比为69.95%/25.24%/3.56%，毛利率为11.13%/18.43%/23.22%。 ➢ 行业：1）供需：短期矛盾显现，行业自律有望推进产能出清。需求侧长期增长不改，短期增速放缓。供应侧大幅扩产造成产业链价格低于成本，政策及行业自律有望加速供需矛盾修复。2）产业链：组件端长坡厚雪，利润分配有望倾斜。当前各环节产能扩张充分满足市场需求，组件环节格局稳固，渠道、品牌、全球化运营等强壁垒有望占据优势。 ➢ 组件业务：精耕二十余年铸就护城河。1）销售运营端：公司渠道运营长期布局，形成全球架构，品牌价值显著，供应链上构建长期供应链链主地位。2）产销：公司连续12年出货量排名全球前三，2024Q1-Q3公司组件出货量为50.50GW，预计全年出货70-75GW。一体化产能位居行业前列，适度布局精准出海。预计2024年底，公司光伏硅片/电池/组件产能将分别达到55GW/105GW/120GW，印尼及美国基地预计年底投产。 ➢ 多元业务：协同发展贡献业绩。1）支架：技术+品牌渠道+智能平台，业务迎来上升期。2018年公司海外收购支架业务，形成国际产业布局及技术双重优势。2023年公司跟踪支架出货达到全球排名第6位、国内第2位，约占全球出货比重6%。2）分布式系统：分布式系统龙头，运维业务厚积薄发。子公司天合富家成立于2016年，全球排名前二，国内户用市场市占率约20%。运维业务贡献新的增量，截至9月底公司分布式电站运维规模15.2GW。3）储能：光储协同，迈向高速发展期。公司储能业务于2015年开始布局，在产能端、产品、渠道方面拥有深厚积累。2024Q1-Q3储能出货2.55GWh，全年有望出货5GWh。 ➢ 投资建议：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为-6.23/23.35/40.25亿元，EPS分别为-0.29/1.07/1.85元/股，当前2024-2026年股价对应PE分别为-67.49倍/18.01倍/10.45倍，对应PB分别为1.37倍/1.28倍/1.11倍。公司作为光伏组件，受益于品牌、渠道、国际化布局等优势壁垒。同时公司业务多元化厚积薄发，支架、储能等板块贡献业绩，预计在行业产能出清过程中龙头优势不断凸显。首次覆盖，给予“买入”评级。 ➢ 风险提示：光伏装机增速不及预期风险；全球政策风险；产业链价格波动风险。 [Table_profits] 盈利预测与估值简表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入(亿元) 444.80 850.52 1133.92 829.84 926.98 1070.87 同比增速(%) 51.20% 91.21% 33.32% -26.82% 11.71% 15.52% 归母净利润(亿元) 18.04 36.80 55.31 -6.23 23.35 40.25 同比增速(%) 46.77% 103.97% 50.31% -111.27% 474.68% 72.37% 毛利率(%) 14.14% 13.43% 15.86% 11.15% 11.52% 13.93% 每股盈利(元) 0.83 1.69 2.54 -0.29 1.07 1.85 ROE(%) 10.54% 13.98% 17.55% -2.03% 7.08% 10.64% PE(倍) 23.31 11.43 7.60 -67.49 18.01 10.45 资料来源：携宁，东海证券研究所（数据截取时间：2024年12月31日收盘后） -55%-41%-28%-15%-1%12%26%39%24-0124-0424-0724-10天合光能沪深300证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/29 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 公司深度 正文目录 1. 公司概况：27 年稳健经营，多元化发展穿越周期 ........................ 6 1.1. 组件龙头穿越周期，多元化业务协同发展 ................................................... 6 1.1.1. 历史：稳健经营，稳居全球一线组件厂商 ................................................ 6 1.1.2. 业务：组件为核心，多元化业务体系协同发展 ......................................... 6 1.1.3. 稳健经营，行业龙头穿越周期 .................................................................. 7 1.2. 多元化业务贡献盈利，业绩韧性仍存 .......................................................... 8 1.2.1. 整体业绩：行业波动承压，业绩韧性仍存 ................................................ 8 1.2.2. 细分业务：组件业务持续放量，多元业务供需盈利 .................................. 9 2. 行业：行业自律有望推进，组件龙头竞争壁垒凸显 ................... 10 2.1.