2025年宏观经济十大展望

2025年宏观经济十大展望证券研究报告宏观动态发布日期：2024年12月24日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：黄文涛huangwentao@csc.com.cn010-85130608SAC 编号：S1440510120015SFC 编号：BEO134分析师：刘天宇liutianyu@csc.com.cn010-56135236SAC 编号：S1440524010003分析师：朱林宁zhulinning@csc.com.cn010-56135229SAC 编号：S1440521020002一、美国保守主义、单边主义、美国优先回归，向全球输出较大不确定性4 贸易秩序：以“大国竞争”和“国家安全”为底色的政策继续重塑全球贸易秩序，关税既是特朗普政府重要政策手段，也是其实现其他外交目的重要筹码。 科技与产业链：通过自给自足、限制外资、强化网络安全等措施，确保美国在未来科技发展中的领先地位，以贸易手段迫使制造业产业链回流，加剧全球供应链动荡。 全球治理：在国际事务倾向于单边主义，削弱联合国、北约等国际组织的功能和权威，全球治理碎片化风险加剧，重新评估盟友关系，调整中东、俄乌地缘政策。数据来源：Wind，中信建投证券图：美国自我国进口总值 亿美元，%图：主要出口国占全球出口的份额二、非美国家汇率和资金流动存在风险6 短期“特朗普交易”聚焦于美国的通货再膨胀、风险偏好上升，国债收益率上升，股指走强，美元走强。 政策可能推动美元走强，导致非美国家货币汇率波动上升，对非美国家的货币政策放松空间形成制约。 中期来看，关税冲击及各国的反制措施、地缘政治局势和各国政策差异引发的资本无序流动都将对非美货币汇率形成扰动。 对外加征关税、对内减税政策还将导致非美国家对美FDI上升，全球直接投资的资金流动格局可能发生新变化。图：美元指数与非美货币走势数据来源：Wind，中信建投证券图：中国实际使用外资金额三、预计5%仍是2025年我国GDP增长目标7 必要性：实现2035年远景目标要求4.7%以上的年均经济增速。 紧迫性：2025年制定5%的GDP增速目标有利于稳定经济主体预期。 可能性：房地产、地方政府债务两大风险进入实质化解阶段。政策发力，新动能聚力。预测：在内需政策加持下，投资和消费均有望回升。在地方政府化债压力缓解，基建投资有望边际抬升至5%；制造业投资9%左右；地产投资降幅收窄至-5%；社零有望回升至5.5%。出口在关税影响下，增速放缓至3%。2025年经济动能逐季改善。图：GDP主要分项预测数据来源：Wind，中信建投证券%2021A2022A2023A2024A2025AGDP8.43.05.24.95.00.1GDP平减指数5.01.8-0.6-0.60.51.1GDP名义同比13.44.84.64.35.51.2生产第一产业7.14.24.13.43.50.1第二产业8.72.64.75.25.1-0.1第三产业8.53.05.84.85.00.2生产工业增加值9.63.64.65.65.4-0.2固定资产投资4.95.13.03.45.01.6 制造业13.59.16.59.29.0-0.2 房地产4.4-10.0-9.6-10.0-5.05.0 基建0.49.45.94.55.00.5社零12.5-0.17.23.85.51.7出口29.65.9-4.75.23.0-2.2进口30.10.8-5.51.81.0-0.8CPI0.92.00.20.40.80.4PPI8.14.2-3.0-2.20.02.2金融社融10.39.69.57.98.50.6GDP内需外贸物价图：GDP目标增速有望保持在5%四、提升通货膨胀预期应成为关键任务8 宏观GDP平减指数已连续6个季度为负值。11月，CPI同比增速0.2%，环比-0.6%。2024年CPI全年预计 0.4%；2025年在需求回暖和低基数效应下，预计达到0.8%。 PPI自2022年10月以来始终未能转正。11月PPI同比下降2.5%。2024年PPI全年预计 -2.2%；2025年预计PPI同比下半年有望转正，全年0%。图：PPI同比增速与预测值（%）数据来源：Wind，中信建投证券图：CPI同比增速与预测值（%）四、提升通货膨胀预期应成为关键任务9 物价低迷的根源在于经济转型期的阶段性供需不匹配： 部分行业的产能过剩与居民需求不足的短期错位。近年来工业产能利用率有所下降，居民家庭财产性收入增速放缓，青年就业面临一定压力。 长期因素包括人口老龄化、城镇化减速、全要素生产率的变化等。图：工业产能利用率（%）数据来源：Wind，中信建投证券图：城镇居民部门人均可支配收入结构（元）四、提升通货膨胀预期应成为关键任务10 当前企业实际利率偏高，以加权平均贷款利率计算的贷款实际利率约为6.3%。 工业企业利润承压，下滑趋势尚未得到遏止。企业亏损面较疫情前有所扩大。制造业企业亏损面从2019年18%升至27%，其中能源、钢铁、有色、通信等行业亏损面偏高。图：当前企业实际利率偏高（%）数据来源：Wind，中信建投证券图：工业企业利润承压（%）四、提升通货膨胀预期应成为关键任务11 期待供给侧结构性改革： 加快并购重组，针对各行业的过剩产能和低效生产进行深度调整，淘汰低效产能，加速产业升级。 钢铁、光伏、化工、石化、建材等行业具备新一轮供给侧改革的条件。图：企业亏损面扩大数据来源：Wind，中信建投证券五、加力扩大内需，促消费惠民生12数据来源：Wind，中信建投证券图：中国GDP结构：最终消费和资本形成（占比，%）图：美国GDP结构：最终消费和资本形成（占比，%） 近20年的经济高速发展，我国经济的资本形成较高，GDP中的居民最终消费占比较低，目前居民最终消费占比39%，处于相对投资的较低水平。 中央经济工作会议明确要求，必需统筹好总供给和总需求的关系，畅通国民经济循环，大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。五、加力扩大内需，促消费惠民生13 中央经济工作会议：全方位扩大内需成为政策最优先任务。 居民部门仍将是财政政策重要发力点。当前外部环境更加复杂严峻，特朗普政府上台后的关税冲击不容小觑，地缘政治动荡加剧，国内社零增速偏低，地产链消费仍存拖累，需要强有力的内需政策进行对冲。 财政上预计将接续今年三季度以来的消费补贴，并扩大补贴支持范围。实施提振消费专项行动。 加强财政与金融的配合，适度增加中央预算内投资，以政府投资有效带动社会投资。图：社零增速偏低（%）数据来源：Wind，中信建投证券图：2024年1-11月各消费品类增速（%）五、加力扩大内需，提高投资收益15 当前，有必要扩大投资，但房地产拖累下，扩大投资在GDP中的比重难度较大。因此，投资目标应该聚焦在“补短板、增后劲”。强化目标引领，把握好投资方向。 坚持多措并举，激发投资活力。加强财政与金融的配合，发挥好重大项目牵引和政府投资撬动作用，规