固定收益点评报告：短债与资金倒挂会持续吗？

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 固定收益|点评报告 短债与资金倒挂会持续吗？ 2024年12月24日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 28 由于年末银行机构面临流动性监管指标考核，导致跨年资金需求较高，同时银行体系的资金融出意愿下降，我们预计下周资金利率依旧会出现往年的季节性特征，即跨年前逐步上升，跨年后下调。从当前来看，春节前降准的概率较高，从流动性而言，维护 1 月至春节可能阶段性收紧的资金面；从银行角度而言，降低银行的负债成本，避免过度压缩银行的利润空间，配合下一步降息；总体上，也为后续宽松政策打开空间。 李清荷 吴嘉颖 SAC：S0590524060002 SAC：S0590524070005 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 28 固定收益|点评报告 glzqdatemark2 固定收益点评 短债与资金倒挂会持续吗？ 相关报告 1、《2025，再看超长信用债》2024.12.19 2、《跨年行情，如何把握？》2024.12.16 扫码查看更多 ➢ 历史上短债收益率与资金利率倒挂原因几何？ 复盘历史，共有四轮短债利率与资金利率倒挂，分别为 1）2014.12-2015.9 货币宽松预期与股债跷跷板下，市场风险偏好回落导致；2）2018.11-2019.4 中美贸易摩擦与宽货币预期引发债市收益率加速下行；3）2020.1-2020.5 经济弱复苏带动避险情绪，短债收益率快速下行；4）2024.1 至今，资产荒伴随广谱利率下行，短债与资金利率持续倒挂。 ➢ 本轮倒挂主因：资产荒背景下，市场抢跑交易降准降息预期 我们认为，导致近期短债收益率持续走低并与资金利率实现倒挂的可能有三：1）央行保持为正常向上倾斜的收益率曲线调控下，随着近期央行对机构约谈表现出严监管持续，部分机构转买入短端品种；2）随着央行“买短卖长”工具持续使用，大行协助央行储备短端品种，短债利率下行幅度增大；3）宽货币确定性持续，市场抢跑交易明年降准降息预期。展望后市，我们认为当前短债利率与资金利率倒挂的现象短期或将持续，但考虑到目前债市“宽货币”抢跑交易已经较为充分，后续短债或存在回调概率。 ➢ 元旦及春节前后资金面如何演绎？ 由于年末银行机构面临流动性监管指标考核，导致跨年资金需求较高，同时银行体系的资金融出意愿下降，我们预计下周资金利率依旧会出现往年的季节性特征，即跨年前逐步上升，跨年后下调。从当前来看，春节前降准的概率较高，从流动性而言，维护 1 月至春节可能阶段性收紧的资金面；从银行角度而言，降低银行的负债成本，避免过度压缩银行的利润空间，或配合下一步降息；总体上，也为后续宽松政策打开空间。 ➢ 债市观点 整体来说，目前重要会议、市场数据等利好已充分交易，上周债牛格局持续，收益率全线下行，1Y 期利率跌破 1%,曲线呈“牛陡”形态。当前数据显示经济恢复仍旧需要一定时间及后续政策加码，市场信心或有所下降，短期内央行对机构的整顿更多是情绪扰动，在一季度配置力量仍存背景下，债市向下胜率高，但赔率低，更适合在收益率曲线上寻找凸点，当前存单价值或高于短利率，信用等票息资产在年末理财回表下，配置力量偏弱，整体利差仍在阶段性高位。随着利率进一步下行至低位，票息资产的性价比会进一步凸显，结合一季度银行、保险等配置力量提升，当前宜配置前期“抢跑”更慢的票息资产，目前税期已过，需关注之后的跨年行情以及年后降准可能性。 风险提示： 警惕政策落地不及预期对市场的冲击;警惕地缘局势变化带来的不确定性风险。 2024年12月24日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 28 固定收益|点评报告 正文目录 1. 历史上短债收益率与资金利率倒挂原因几何？........................... 5 1.1 2014.12-2015.9 货币宽松预期与股债跷跷板下，市场风险偏好回落 .. 5 1.2 2018.11-2019.4 中美贸易摩擦与宽货币预期引发债市收益率加速下行 7 1.3 2020.1-2020.5 经济弱复苏带动避险情绪，短债收益率快速下行 ..... 9 1.4 2024.1 至今，资产荒伴随广谱利率下行，短债与资金利率持续倒挂 . 11 1.5 元旦及春节前后资金面如何演绎? .............................. 12 2. 利率债周度复盘及展望 ............................................. 15 2.1 周复盘 ..................................................... 15 2.2 周观察 ..................................................... 16 2.3 债市展望 ................................................... 17 3. 周度利率债数据跟踪 ............................................... 18 3.1 流动性周度跟踪 ............................................. 18 3.2 债券估值周度跟踪 ........................................... 21 3.3 基金银行投资债券税后收益率图谱 ............................. 25 3.4 机构行为周度跟踪 ........................................... 26 4. 风险提示 ......................................................... 27 图表目录 图表 1： 受宽货币预期持续以及股债跷跷板影响，2014 年 11 月至 2015 年 9 月资金利率与短债利率持续倒挂（%） ........................................... 5 图表 2： 2015 货币政策维持宽松（%） .................................... 6 图表 3： 2015 年 4 月后 M2 同比增速回升，货币供应量充裕，但社融存量同比略有回落（%） ............................................................. 6 图表 4： 2015 年 6 月至 9 月权益市场两轮回调，市场风险偏好转向，债市走牛（点、%） ...................................................................... 6 图表 5： 2015 年央行持续调降