三季度债基季报点评：定开债基大放异彩，负债稳定是业绩关键

请阅读最后一页信息披露和重要声明 固定收益 债市研究 证券研究报告 分析师： 黄伟平 S0190514080003 左大勇 S0190516070005 研究助理： 罗雨浓 ＃relatedReport＃ 相关报告 20190730 产品视角看债基：份额与净值增长归因——二季度债基季报点评 团队成员： 黄伟平、左大勇、罗婷、喻坤、 罗雨浓、吴鹏、雷霆、徐琳 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 债基规模：债基份额延续增长，货基规模继续缩水。货币基金规模继续缩水 2441 亿份，当前货基收益率水平偏低以及其他现金管理类产品分流是货基份额持续缩水的重要原因；债券型基金规模增加 3454 亿份，环比增幅扩大；股票型和混合型基金分别增加 697 亿份和 305 亿份，环比增幅稍低于二季度。债券型基金中，中长期纯债型基金增幅最大，其中摊余成本法定开债基是主要支撑。定开型债基从两方面满足了市场需求：1）封闭期较短（3 个月或 6 个月）的定开债基可以作为现金管理类工具，其投资范围广、杠杆操作灵活的特性能帮其获取比货基更高的收益率水平；2）封闭期较长（3 年或 5 年）的定开型债基是当前“资产荒”下赚取稳定票息的理想工具，一方面其拥有 200%的杠杆操作空间（普通债基仅有140%），另一方面短久期高等级信用债利差已经大幅压缩，中端的配置价值相对更高，定债基通过配置久期与其运作期匹配的信用债（满足摊余成本法计价条件）能有效减小净值波动。定开型债基兼顾收益性和流动性，稳稳赚取发行人、央行和免税的钱，是迎合当前市场环境的最佳产品形态。 ⚫ 债基资产配置：利率债向中端倾斜，信用债拉长久期，城投债评级下沉。利率债方面，国债向 5-7 年倾斜，政金债向 3-5 年集中，意味着当前中端的配置价值吸引力较大，另外也与政金债指数基金发行久期拉长有关。信用债方面，产业债和城投债均为 3-5 年期限占比增幅最大，资产荒下拉长久期仍然是获取收益的主要策略。评级偏好方面，产业债持仓进一步向 AAA 集中，而城投债则是由 AAA 向 AA+换筹，这体现了机构更看好博弈城投债下沉资质的机会。在中长期纯债型基金中，定制或定开基金相比非定制定开基金杠杆率更高，券种配置更倾向于票息而非流动性好的政金债。 ⚫ 业绩分析：负债稳定性是关键，城投是信用优胜策略。三季度业绩排名前列的中长期纯债型基金几乎全部为定期开放型基金，业绩靠前的非定开基金例如国寿安保尊益信用纯债、鹏华丰禄、博时裕腾、永赢荣益等均为单一投资者占主体的定制型基金，负债也相对稳定。定开型基金和定制型基金由于负债更稳定，在“资产荒”的环境下可以更加从容运用“杠杆+票息”的策略。9 月利率出现一定幅度调整，但城投债表现坚韧，并与产业债拉开一定差距。超配城投债并适度下沉城投资质的产品整体表现优异。 风险提示：通胀超预期；逆周期调节力度加大；地方债扩容 ＃title＃ 定开债基大放异彩，负债稳定是业绩关键 ——三季度债基季报点评 ＃createTime1＃ 2019 年 10 月 31 日 23088816/43348/20191101 09:53 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 2 - 规模变化：债券型基金延续增长，定开债基大放异彩 ⚫ 公募基金规模变化：债基份额延续增长，货基规模继续缩水。19Q3，货币基金规模继续缩水 2441 亿份，当前货基收益率水平偏低以及其他现金管理类产品分流是货基份额持续缩水的重要原因；债券型基金规模增加 3454亿份，环比增幅扩大；股票型和混合型基金分别增加 697 亿份和 305 亿份，环比增幅稍低于二季度。债券型基金在公募市场突飞猛进之际，有消息称金融机构投资公募基金的免税政策可能会取消，另外有传闻称证监会将收紧对债券型基金的审批，未来需持续关注监管层面的变化如何影响债基规模。 图表 1：债券型基金规模环比大增，货基规模继续缩小 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 ⚫ 债基新发行情况：定开型债基大放异彩。中长期纯债型基金 19Q3 新发行1027 亿份，环比翻倍；被动指数型债基新发行 290 亿，发行规模环比大幅缩水。农银汇理、民生加银和中加基金发行的三年定开产品在所有新发行债券型基金中规模位列前三，摊余成本法定开债基是本季度中长期纯债型基金规模爆发增长的主要支撑。新发行的政金债指数基金有拉长久期的趋势，除了大成的产品还是 1-3 年久期，华夏、易方达、博时、建信等发行的均是中长久期政金债指数基金。此外，鹏华中证 5 年期地方政府债 ETF首募获得近 45 亿的规模，代表债券工具型产品发展取得积极进展。 定开型债基是迎合当前市场环境的最佳产品形态。在免税优势的吸引下，金融同业对定制化的公募债基具有巨大需求，其中定开型债基从两方面满足了市场需求：1）封闭期较短（3 个月或 6 个月）的定开债基可以作为现金管理类工具，其投资范围广、杠杆操作灵活的特性能帮其获取比货基更高的收益率水平；2）封闭期较长（3 年或 5 年）的定开型债基是当前“资产荒”下赚取稳定票息的理想工具，一方面其拥有 200%的杠杆操作空间（普通债基仅有 140%），另一方面短久期高等级信用债利差已经大幅压缩，中端的配置价值相对更高，定开债基通过配置久期与其运作期匹配的信用债（满足摊余成本法计价条件）能有效减小净值波动。定开型债基兼顾收益性和流动性，稳稳赚取发行人、央行和免税的钱，受到各类投资者青睐也就不足为怪。 020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000各类基金规模，亿份股票型混合型债券型货币型另类投资QDII-10,000-5,00005,00010,00015,00016Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3各类基金规模环比，亿份股票型混合型债券型货币型另类投资QDII23088816/43348/20191101 09:53 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 3 - 图表 2：被动指数债基新发现份额环比减少 图表 3：中长期纯债基金份额增幅最大 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图表 4：三季度新发行规模前二十债基，排名前列的中长期纯债型基金均为定期开放型基金 代码 名称 合并发行份额（亿份） 基金成立日 投资类型 007496.OF 农银汇理丰泽三年定开 100 2019/8/26 中长期纯债型基金 007736.OF 民生加银聚鑫三年定开 95 2019/9/4 中长期纯债型基金 007680.OF 中加享利三年定开 91 2019/8/29 中长期纯债型基金 007946.OF 大成中债 1-3 年国开行 83 2019/9/26 被动指数型债券基金 007948.OF 汇添富盛安 39 个月定开 78.3 2019/9/24 中长期纯债型基金 007186.OF 华夏中债 3-5 年政策金融债 71.51 2019/7/12 被动指数型债券基金 007535.OF 中欧盈和 5 年定开 70 2019/7/11 中长期纯债型基金 007591.OF