有色金属行业研究：大宗-贵金属周报：美元冲高回落，金属金融属性有望修复

敬请参阅最后一页特别声明 1 行情综述&投资建议 本周(12.16-12.20)A 股下跌，沪深 300 指数跌 0.14%，有色金属跌 3.09%。鑫科材料、西部材料、鹏欣资源涨幅领先。 铜：本周 LME 铜价-1.24%至 8944 美元/吨，沪铜价-1.30%至 7.38 万元/吨。全球铜去库 2.83 万吨至 48.58 万吨，其中 LME+COMEX 去库 0.09 万吨至 35.72 万吨，国内社库+保税区去库 2.74 万吨至 12.86 吨。供应端，据世界金属统计局（WBMS）公布的最新报告，2024 年 10 月，全球铜精矿产量为 160.81 万吨，精炼铜产量为 233.09 万吨，供应存在缺口。2025 年铜精矿 TC 长单也显示市场对明年矿供应偏紧的预期。本周进口铜精矿零单 TC 下跌至 9.5 美元/吨。冶炼端，在冶炼厂结束检修、完成全年产量计划等因素之下，预计 12 月国内铜产量将环比回升，但后续面临矿原料供应偏紧及废铜进口来源短期紧张的问题，铜产量预计难有大幅增长。消费端，据 SMM，本周精铜杆开工率 80.62%，环比-1.75%，主因临近月底，陆续有企业放缓节奏；本周线缆开工率 86.73%，环比-4.30%，主因下游需求出现季节性疲软，除国网订单保持相对稳定外，其他行业订单普遍走弱。综合来看，临近年末，消费或将持续走弱，铜价缺乏持续上涨动力。据经济学人智库，2025-26 年全球精炼铜消费将持续受到多种因素支持。中央经济工作会议提出扩大内需、加强超常规逆周期调节，消费预期利好铜价表现。预计 2025 年铜矿偏紧局面继续存在，2024 年隐性原料库存去化较多，因而 2025 年原料短缺难有较多缓冲。供应偏紧将对铜价有较强的支撑，新能源继续贡献全球主要消费增量，铜价具备较好的向上弹性。原料偏紧预期之下，预计利润继续向资源端倾斜，建议关注有矿端保障的企业。 铝：本周 LME 铝价-2.79%至 2542 美元/吨，沪铝价-1.84%至 2.00 万元/吨。全球铝去库 5.88 万吨至 138.52 万吨，其中 LME 去库 1.29 万吨至 66.22 万吨，国内铝锭+铝棒去库 4.59 万吨至 72.30 万吨。供应端，本周四川部分铝厂因成本较高而检修减产的 20.5 万吨产能已停槽，广西个别电解铝厂因技改减产 10 万吨/年。成本端，本周氧化铝价格高位运行，后续部分氧化铝企业或面临减产，电解铝产能仍有减产风险。需求端，据 SMM，本周铝下游开工率 62.4%，环比-0.8%，铝板带、铝箔及铝型材开工率均呈下降趋势，其中铝板带企业下滑幅度较大，主因需求持续下滑，叠加周内铝板带重地河南环保检查再起，多家企业下调开工率，集中进行设备检修。在产能红线背景下，25 年国内电解铝有望迎来产量达峰，同比增速显著下滑，而需求端增速基于新能源车、特高压以及光伏等产业带动，预计依然维持稳健增长，国内电解铝供需缺口将在 25 年显著扩大。在国内电解铝行业纳入碳排放权交易市场后，供需缺口和成本端抬升有望共同推动铝价迎来趋势性上涨，吨铝利润有望进一步扩张。稳定利润及现金流有望带来铝板块估值抬升。建议关注全产业链布局且具备成长性的中国铝业、天山铝业、神火股份、云铝股份等标的。 金：本周 COMEX 黄金价格-0.95%至 2640.50 美元/盎司，美债 10 年期 TIPS 上升 16 个基点至 2.23%。SPDR 黄金持仓增加 13.50 吨至 877.40 吨。本周因美国第三季度 GDP 数据超预期和美联储降息及其带来的政策放松幅度低于预期，金价有所下跌。美国 11 月 PPI 同比上涨 3%，环比上涨 0.4%，高于市场预期，随后美联储如期降息 25 个基点，鲍威尔称进一步降息的门槛可能会更高，预计 25 年政策放松幅度缩小，刺激美元指数飙升、现货黄金跌逾 2%至一个月低点。短期内黄金价格存在震荡空间；中期来看，地缘政治延续波动，后续财政赤字及通胀预期、全球央行购金等因素有望推升金价表现。基于我们此前深度报告中的两阶段六因素模型，预计 25 年金价运行中枢有望攀升至 2600-2700 美元/盎司，特朗普上台，财政赤字率存在显著放大可能性，且再通胀或接踵而至，此两项核心因素叠加基于降息交易的SPDR 持仓回流，伦敦现货黄金有望冲击 3000 美元。建议关注中金黄金。 风险提示 项目建设进度不及预期；需求不及预期；金属价格波动。 行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、行情综述&投资建议........................................................................... 4 1.1 本周观点&建议关注标的................................................................... 4 1.2 行业与个股走势.......................................................................... 4 1.3 金属价格&库存变化一览................................................................... 5 二、各品种基本面................................................................................ 6 2.1 铜...................................................................................... 6 2.2 铝...................................................................................... 7 2.3 锌...................................................................................... 8 2.4 铅...................................................................................... 9 2.5 锡..................................................................................... 10 2.6 贵金属................................................................................. 11 2.7 钢铁............................................................................