华润燃气(01193.HK)气润中华，优质区域为基，主业持续增长%2b“双综”业务快速布局

东吴证券研究所 1 / 23 请务必阅读正文之后的免责声明部分 华润燃气（01193.HK） 气润中华，优质区域为基，主业持续增长+“双综”业务快速布局 2024 年 11 月 15 日 证券分析师 袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师 谷玥 执业证书：S0600524090002 guy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 28.50 一年最低/最高价 19.50/35.20 市净率(倍) 1.58 港股流通市值(百万港元) 65,949.37 基础数据 每股净资产(港元) 17.98 资产负债率(%) 53.54 总股本(百万股) 2,314.01 流通股本(百万股) 2,314.01 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 94685 101762 98882 105267 112006 同比(%) 19.27 7.47 (2.83) 6.46 6.40 归母净利润（百万元） 4733 5224 5722 6271 6788 同比(%) (25.99) 10.36 9.54 9.60 8.24 EPS-最新摊薄（元/股） 2.05 2.26 2.47 2.71 2.93 P/E（现价&最新摊薄） 13.93 12.63 11.53 10.52 9.72 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 全国最大城市燃气运营商，现金流良好匹配资本开支、分红稳步提升。截至 2024年 6 月，国资委为公司实控人，间接持有 61.47%股份。截至 2023 年底，集团层面注册城市燃气项目数已经达到 276 个，遍布全国 25 个省份；2023 年公司零售天然气销气量 387.80 亿方，约占全国消费量 10%，为全国最大的城市燃气运营商。2023 年公司经营性现金流/资本开支分别为 101.57/78.9 亿港元，实现现金流与资本开支的良好匹配，推动公司稳健扩张。公司每股派息额由 2016 年的 0.45 港元稳步增长至 2023 年的 1.16 港元，复合增速 14.5%；2023 年公司现金分红总额为 26.8 亿港元，分红比例 51.25%，为股东创造稳定增长的回报。 ◼ 燃气销售业务项目优质，市场化改革下价差修复盈利能力改善。项目优质推动用气量稳步增长，2018-2023 年公司零售气量复合增速 9.8%。2023 年公司的单个城燃零售气量位列五大龙头第一，且单项目用气量呈现逐年增加趋势，项目优质；公司约 60%的居民用户分布在一线、二线城市等经济水平较高的地区，42%的项目分布在 GDP 前十的省份/直辖市，推动气量稳步增加，2018-2023 年公司零售气量复合增速 9.8%，2024H1 零售气量同比增长 5.3%。2023 年公司毛差修复 0.06 元/方至 0.50 元/方，2024H1 进一步修复至 0.54 元/方，同比增加0.04 元/方，市场化改革下期待毛差进一步修复。2023 年 2 月，国家发改委发布《关于提供天然气上下游价格联动机制有关情况的函》，2023 年，公司全力推动终端价格疏导，全年销气毛差已经从 2022 年的 0.45 元/方提升到 2023 年的 0.51 元/方，同增 0.06 元/方，2024H1 进一步修复至 0.54 元/方，同比增加0.04 元/方，顺价效果明显。我们梳理了全国地级以上城市的气价政策，2022~2024M9，全国共有 56%的地级及以上城市进行了居民的顺价，提价幅度为 0.21 元/方。随顺价逐步落地公司顺价弹性将继续显现。 ◼ 拓展综合服务和综合能源业务，打造新增长点。综合服务快速增长，打造“百城万店”模式。该业务主要面向终端用户提供厨电燃热、保险代理和安居产品。截至 2023 年底，公司拥有 5580.8 万户城镇居民用户，其中三线及以上城市居民用户 4068.4 万户，占比 73%，为综合服务打下良好用户基础。2023 年综合服务分部溢利由 11.5 亿港元增长 18.99%至 13.7 亿港元，2024H1 分部溢利同比增长 22.12%至 7.6 亿港元，增速进一步加快；厨电燃热和保险业务的存量用户市场占有率分别为 8.6%和 23.0%，2023 年安居业务的户均收入由 2022 年的102.2 元增长至 107.2 元，期待渗透率提升、业务放量。聚焦“两布一充”综合能源赛道，挖掘工商业用户用能需求。公司择优选取分布式光伏、分布式能源和交通充能的发展赛道，聚焦园区、公建和交通优质用能场景。2023 年公司能源销售量同比增长 84.9%至 29.4 亿千瓦时，实现毛利额 2.7 亿港元，同比增长125%；2024H1 能源销售量同比增长 54.6%至 14.9 亿千瓦时，实现毛利额 1.6亿港元，同比增长 84.3%，保持较快增速。 ◼ 盈利预测与投资评级：城市燃气项目优质、顺价推进利润修复、双综业务增速领先行业。我们预计 2024-2026 年公司归母净利润为 57.22/62.71/67.88 亿港元，同比+9.5%/+9.6%/+8.2%，对应当前 PE11.5/10.5/9.7 倍（估值日期 2024/11/14）。首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：地产周期，经济增速不及预期，极端天气&国际局势变化，安全经营风险 -17%-11%-5%1%7%13%19%25%31%37%43%2023/11/152024/3/152024/7/142024/11/12华润燃气恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外公司深度 东吴证券研究所 2 / 23 内容目录 1. 我国最大城燃，主业稳健发展，“双综”业务快速布局 ................................................................ 5 1.1. 城燃龙头地位稳固，国资委控股保障公司稳健发展............................................................. 5 1.2. 现金流良好匹配资本开支，分红稳定提升............................................................................. 6 2. 城市燃气主业：燃气销售价差修复，气量稳定增长 .................................................................... 10 2.1. 燃气销售业务：项目优质，市场化改革下价差修复盈利能力改善................................... 10 2.2. 燃气接驳业务：转向内生增长，提高现有用户渗透率.................................