策略研究专题报告：从“里根大循环”看特朗普2.0的政策演绎

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 策略研究|专题报告 从“里根大循环”看特朗普 2.0 的政策演绎 2024年11月20日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 25 历史对比来看，特朗普“宽财政+去监管+贸易保护主义”的主张与 1981-1988 年的总统里根重合度较高，里根通过供给侧政策带领美国走出 1970 年代的滞胀困境，其减税、去监管、贸易保护、外汇干预等举措成功促成经济复苏，形成经济增长、利率、汇率、资本流入相互强化的“正反馈循环”。当前美国经济环境与里根 1.0 末期相似，核心差异在于更大的债务和贸易赤字，且主要贸易对手国从日本切换为中国。若“特朗普循环”再次演绎，为应对可能的“负反馈”，政策关键或在汇率和利率干预，但破局成本更高，可关注弱美元政策的潜在资产影响。 杨灵修 包承超 万清昱 SAC：S0590523010002 SAC：S0590523100005 SAC：S0590523100004 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 25 策略研究|专题报告 glzqdatemark2 Global Vision 从“里根大循环”看特朗普 2.0 的政策演绎 相关报告 1、《调整期间，哪些方向更具性价比？》2024.11.20 2、《后续市场的线索梳理》2024.11.13 扫码查看更多 ➢ 经济环境与政策均有相似，从里根时代看“特朗普 2.0” 随着特朗普重返白宫，近期“特朗普交易”仍在演绎，市场焦点继续集中在特朗普政策的经济和资产价格影响上。历史上看，里根与特朗普的政治画像在近半个世纪的美国总统中较为相似，二者政策主张均以供给学派理念为基础，以减税和去监管政策为核心，主张供给侧刺激，不过特朗普在贸易保护和移民管控上更为激进。经济环境而言，当前美国经济状态也与里根 1.0 末期类似。因此回顾里根领导下的美国经济，或许能为理解“特朗普 2.0”的经济和资产含义提供一个参照系。 ➢ 何谓“里根大循环”：供给侧驱动，带领美国走出滞胀 两次石油危机冲击下，1970 年代末至 1980 年代初，美国持续处在“大滞胀”环境中，凯恩斯主义失效。1981 年，里根以“MAGA”为口号，接手滞胀困境下的美国后支持供给学派思路，对内以大幅减税、去监管的政策组合减少生产端阻碍，以紧缩货币政策管控通胀；对外以高强度军备竞赛加速苏联解体，采用针对性的贸易保护和汇率管控保护本土制造业、控制贸易逆差，最终实现 1980 年代经济增长、利率、汇率和资本流入相互强化的经济复苏。后期索罗斯将此称为“里根大循环”。 ➢ 两个时期差异在哪：当前债务赤字更高，贸易逆差更大 美国经济视角，当前宏中观背景与里根 1.0 末期相似，经济缓慢增长，通胀回落，美联储处于降息窗口，美元汇率达到历史高位，AI 引领的新一轮科技周期或与里根时期互联网发展类似。核心差异在于当前更大的债务和贸易赤字，经济活力在美联储货币政策决策中的占比提升。全球视角，美国的主要贸易对手国由盟国日本切换为中国，且贸易逆差规模更大、进口依赖度更高，或加大“大循环”破局成本；而美元本世纪以来外汇储备占比虽下滑，但仍是牙买加体系下的主导货币。 ➢ 如何破局可能的“负反馈”：核心或在汇率和利率干预 1985 年初，“里根大循环”由“正反馈”切换至“负反馈”，美元实际利率达到历史顶峰，美国经济在高利率和高汇率环境下出现疲态，经济增长逐步转弱，制造业景气度回落，非投机性资本率先流出，美元和利率开始走弱。随后，在《广场协议》的推动和贬值预期强化下，美元迅速走弱，投机性资金的反应迟缓和踩踏最终或促成 1987 年 10 月 19 日的“黑色星期一”。但提前的外汇干预和美联储降息缓解财政和贸易双赤字问题，对经济形成了一定托底效果，美国经济得以延续增长。 ➢ “特朗普循环”若演绎，关注弱美元政策对资产的影响 我们倾向于认为“特朗普 2.0”减税与减支并行将带来幅度不小的财政扩张，或将在不同的时代背景下重演“里根大循环”。参考里根经验，美联储本轮降息周期或更加一波三折，降息有暂停甚至逆转可能。特朗普若同样采用弱美元政策来破局负反馈，那么弱美元政策的落地或成为全球大类资产的关键信号。其中，政策落地和负反馈开启前，大循环或强化美元、美股等美元资产，黄金及非美资产承压；待美元转弱或政策落地后，美元资产或迎来较强逆风，黄金及非美资产或有望受益。 风险提示：1）历史经验不代表未来；2）特朗普政策兑现程度可能不及预期；3）资产价格受多方面因素影响。 2024年11月20日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 25 策略研究|专题报告 正文目录 1. 为何研究里根：观察特朗普 2.0 的一个视角............................. 5 1.1 资产端，“特朗普交易 2.0”持续演绎 .............................. 5 1.2 政策端，里根经济学与当下诸多相似 ............................ 6 2. 何谓“里根大循环”：供给侧驱动，走出滞胀 ............................. 6 2.1 先看结果：美国经济先衰退，再复苏 ............................ 7 2.2 再看过程：财政作调节阀，外紧内松 ............................ 9 3. 里根 VS 特朗普：弱美元政策的理论与现实............................. 16 3.1 里根时代，弱美元政策引发连锁反应 ........................... 16 3.2 当前环境，债务压力或制约刺激力度 ........................... 18 3.3 破局推演，短期看三大核心政策抓手 ........................... 23 4. 风险提示 ......................................................... 24 图表目录 图表 1： 美国大选后资本市场的表现（2024 年 VS 2016 年） ................. 5 图表 2： “特朗普 2.0”政策主张在财政、贸易、移民、国防、去监管等方面的核心思想均与里根时期较为相似 ................................................ 6 图表 3： 里根上任时，美国仍处在“大滞胀”时期，经济面临内外部严峻挑战 ..... 7 图表 4： 里根带领美国走出滞胀，实现较长一段时间的经济复苏，但留下财政和贸易“双赤字”的问题 ....................................................... 8 图表 5： “里根大循环”下，利率和汇率不断强化下的经济增长实则