策略研究：港股短期缺乏动力，看好境内外高评级债

策略研究 | 2019 年 09 月 20 日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 10 策略研究 | 更新报告 港股短期缺乏动力，看好境内外高评级债 美联储如期降息，但市场参与者对积极货币政策步调的预期有所下降。这些原因主要包括，FOMC 分歧大幅上升、经济预期不利于货币政策较快积极调整，鲍威尔不认为负利率是可选工具。从市场指标看，联邦基金期货隐含年内进一步降息的概率明显下降，但仍处于为 62.7%的高位。我们预计 12 月仍有一次降息机会。鲍威尔提及了近期联邦回购利率突破目标上限的情况，但认为与经济和货币政策无关。他指出就业情况在近几个月仍扎实，住户消费强劲。近 12 个月的通胀要素中，除食品和能源外保持在 2%的低位，基于市场的通胀补偿保持低位，基于问卷的通胀补偿变化很小。美联储对美国 2019年经济指标预期较积极。尤其重要的是，鲍威尔提到，联储不会考虑将负利率作为一种工具。我们认为，结合近期美联储及 FOMC 主要成员的指引，美联储当前倾向提早扩表以规避负利率，利好美元环境投资级债券。 中国人民银行公布第二次贷款市场报价利率（LPR）。1 年期 4.20%较上月下降 5 个基点，5 年期以上为 4.85%。我们认为，前期降准释放资金对银行降低贷款利率有积极影响，而 5 年期 LPR 保持不变，在一定程度上显示了银行平衡生息资产收益水平的需求，同时也与货币政策的稳健性和对房地产行业调控思路一致。央行对利率调节较为审慎，近期并未调整 MLF 利率，对规模投放也较严格。我们认为，虽然中国 PPI 面临进一步下行压力，但中国内地短期 CPI 通胀压力是央行使用利率工具较为审慎一个重要原因。 从行业影响来看，在计息负债端成本基本不变的情况下，短期贷款利率趋降的态势对商业银行生息资产影响偏负面，内银面临的息差压力上升。利差收窄压力将促使主要银行寻找规模扩张和提高生息资产优化，而相同环境下，资管主体也有顺势优化资产结构优化的激励，故此，我们认为两大存量资产的运营主体都可能会降低对国债、政策性金融债等低息利率债的配置，转而增强对高等级企业债、公司债、同业存单和地方债的关注。对于海外市场，中资美元投资级债券估值有望进一步修复，我们总体看好渐进降息环境下，美联储倾向提早扩表带来的对投资级债券带来的再一轮驱动作用。 我们认为因为缺乏内外部情绪上的积极因素，特别是恒生指数基本面缺乏支撑、南下资金明显放缓，短期港股市场运行将较为疲弱。基本面上，内地宏观经济数据较差对香港上市的中资股有负面影响，香港本地零售、旅游、地产板块受到社会问题对情绪和预期的负面影响，包括旅游、零售、贸易数据确定性转差，本地经济下降问题明显。同时前期港股已完成了一个阶段性估值修复、恒指 2019 年盈利缺乏增长，股市有调整的需求。美联储降息在预期之中，联储内部分歧显著是市场的担心所在，负面因素较多及市场缺乏向上的动力形成了近期港股疲弱的态势。 图表：恒生指数近 5 个交易日 来源：彭博、中泰国际研究部 图表：恒生指数历史走势 来源：彭博、中泰国际研究部 分析师 徐博 +852 3979 2815 albert.xu@ztsc.com.hk 27,12526,43626,00026,50027,00027,50016/0917/0918/0919/0920/0922,00024,00026,00028,00030,00032,00002040608010020/09/1820/03/1920/09/19HKDbn成交额恒生指数 (RHS)策略研究 | 2019 年 09 月 20 日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 10 基于对经济下行压力持续、美欧日货币超宽，增长寻底而不会明显衰退的判断，我们认为各国实际利率进一步下行已并无明确阻力、考虑到增强收益确定性和规避货币风险的需求，全球投资主体配置债券及黄金的意愿持续，此外，对于配置相对高收益债券、优质房产信托基金及高息蓝筹股的需求也将略高于配置广义权益资产。不过，从 3-5 年的中期时间窗口，我们看好中美两国经济在全球的主导地位，也看好两国股票市场的价值发现作用。此外，我们认为未来 3-5 年是人民币资产对全球投资者吸引力持续上升的重要历史时期，人民币国际化深度有望推进，人民币汇率也有基本面支撑，正常利率环境和具备深度韧性的实体经济将成为全球稀缺资源。 策略研究 | 2019 年 09 月 20 日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 3 / 10 港股短期缺乏动力，看好境内外高评级债 美联储倾向提早扩表以规避负利率，利好投资级债券 美国纽约时间 9 月 18 日，美联储公开市场委员会（FOMC）以 7 票赞成 3 票反对的结果，将联邦基金利率目标区间下调 25 个基点至 1.75% - 2.00%，将超额准备金率（IOER）从 2.10%调整至 1.7%。随后，香港金管局因应美联储调低利率 25 个基点，宣布将香港基本利率（base rate）下调 25 个基点至 2.25%，并随即生效。长期以来，香港基本利率的定价方法是在美国联邦利率目标区间的下限加 50 个基点，此次调节符合惯例。 图表 1. 美联储经济预期及变化 来源：美联储、中泰国际研究部。注：配色的一般原则是，较上期预期改善的配绿色，反之配红色。 美联储如期降息，但市场参与者基于多重原因，对积极货币政策步调的预期有所下降。这些原因主要包括，美联储 FOMC 分歧大幅上升、对宏观经济的预期不利于货币政策较快积极调整，鲍威尔鹰派展望和不认为负利率是可选工具。从市场指标看，联邦基金期货隐含年内进一步降息的概率明显下降，不过，仍处于为 62.7%的高位。我们预计 2019 年 12 月仍有一次降息机会。值得注意的是，鲍威尔提及了近期联邦回购利率突破目标上限的情况，但认为与经济和货币政策无关，主要是私人部门支付企业税款支付的原因。他指出就业情况在近几个月仍扎实，住户消费强劲。近 12 个月的通胀要素中，除食品和能源外保持在 2%的低位，基于市场的通胀补偿保持低位，基于问卷的通胀补偿变化很小。美联储对美国 2019年 GDP 的预测，由此前的 2.1%调升至 2.2%。尤其重要的是，鲍威尔在新闻发布会提到，联储不会考虑将负利率作为一种工具。我们认为，结合近期美联储及 FOMC 主要成员的指引，美联储当前倾向提早扩表以规避负利率，利好美元环境投资级债券。 图表 2. 伴随货币成熟扩张，美国广义货币同比增速自 2019 年持续提升 来源：万得、美联储、中泰国际研究部。更新日期：2019-09-20 %中值中央趋势2019202020212022长期2019202020212022长期实际 GDP 增长2.22.01.91.81.92.1-2.31.8-2.11.8-2.01.7-2.01.8-2.06月预期2.12.01.81.92.0-2.21.8-2.21.8-2.01.8-2.0失业率3.73.73.83.94.23.6-3.73.6-3.83.6-3.93.7-4.04.0-4.36月预期3.63.73.84.23.6-3.73.5-3.93.6-4.04.0-4.4PCE