宏观研究报告：如何看经济趋势与资产配置

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 6 [Table_Title] 宏观研究报告 证券研究报告 2024 年 09 月 16 日 如何看经济趋势与资产配置 报告要点：  CPI 上升的原因是鲜菜鲜果，原因应该和今年的涝害有关，农产品历来怕涝不怕旱，今年 7 月 21 日至 8 月 10 日，我国共有 85 个国家级气象观测站累计降雨量打破历史纪录，这对农作物供应压力不言而喻，但好在这个压力是季节性的，影响不会长期化。  生猪从今年 3 月开始进入补栏状态，这对当前生猪价格存在压力，猪肉价格在今年 7 月见顶后，可能会进入到一个降价阶段。当然，近期市场普遍都在讲述肉类消费降级的故事（消费者减少偏贵的牛羊肉消费，以猪肉消费替代），但一旦这个消费转移推动了生猪集中补栏，那这个供给的变化会成为更决定性的因子。  涨价更多是暂时性的，降价则是周期性的，在流动性梗阻的状态下，PPI的回落看起来更具持续性，从这些迹象看，通缩是更值得我们戒备的状态。  金融数据依然在验证流动性梗阻这个问题的持续性，问题的核心是，现在的资产价格下行在严重拖累居民和企业的资产负债表，大多部门的资产负债率在被动上升，如果这个预期存在显著惯性，那降负债将成为大家的不二选择。  地产的确出现了些许亮点，比如单月口径的地产投资及地产销售增长速度都在年内偏高的位置，后续如果地产持续纠偏，将成为经济为数不多的可以依赖的支持力量，但目前我们的担心有二，一是从新开工的轨迹看，这个纠偏的斜率正在趋缓，二是占比更大的期房销售在后面可能会面临更大的压力。  消费的表现理应在我们预期之内，消费是各个力量中最能体现市场长期意志的东西，目前看，仅从资产降价的事实看，消费不会成为稳定全局的先锋军，如果后续可能出现一些变化，消费也是偏滞后的。  从经济全局来讲，Q3 的表现大概率不如 Q2，但降幅应该不大，当前的经济形势变化并没有太快，然而，在单季突破 5%这个年初设定的任务红线后，今年完成经济增长任务的目标正在变得更加严峻。  资本市场风险偏好的下降是与基本面共势的，包括债市的上涨、上证指数的下跌、玻璃、纯碱这些跟地产相关的品种持续降价，往后来看，risk-off依然是一个更为顺畅且确定的配置方向。  美国的降息对除美债外的各个资产来说，更多是锦上添花，不会推动资产风格出现显著变化，看起来美国降息是个显著信号，但在资本项及汇率形成没那么开放的现实下，这个意义不必过度联想。 风险提示：地缘政治冲突超预期，全球经济下行超预期，宏观政策不及预期等 [Table_Index] 主要数据： 上证综指： 2765.81 深圳成指： 8130.77 沪深 300： 3231.35 中小盘指： 2990.99 创业板指： 1538.07 [Table_PicStock] 主要市场走势图 资料来源：Wind [Table_Report] 相关研究报告 《预期差的波折》2024.09.09 《面对变化，如何应对》2024.09.01 [Table_Author] 报告作者 分析师 杨为敩 执业证书编号 S0020521060001 邮箱 yangweixue@gyzq.com.cn 电话 021-51097188 分析师 孟子君 执业证书编号 S0020521120001 邮箱 mengzijun@gyzq.com.cn 电话 021-51097188 -25%-20%-15%-9%-4%1%23/9/1423/11/1424/1/1424/3/1424/5/1424/7/14上证50上证180沪深300深证100R中小综指 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 6 2024 年 8 月，我国 CPI 同比增速 0.6%，前值 0.5%。CPI 同比增速的提升主要系鲜菜、鲜果价格同比增速的快速上升，其中鲜菜价格 8 月同比 21.8%，前值 3.3%，鲜果价格 8 月 4.1%，前值-4.2%。我们认为其原因与今年的涝害有关，中国天气网统计显示，7 月 21 日至 8 月 20 日，我国共有 85 个国家级气象观测站累计降雨量打破历史纪录。这对农作物供应压力不言而喻，但好在这个压力是季节性的，影响不会长期化。 结构上看，8 月 CPI 主要系食品项的拉动。2024 年 8 月，CPI 食品项同比 2.8%，前值 0；CPI 非食品项同比 0.2%，前值 0.7%，CPI 非食品项的回落主要系原油价格的波动以及居民消费能力的不足所致。 图 1：中国 CPI 同比增速走势图 图 2：我国 CPI 鲜菜和鲜果分项同比增速走势图 资料来源：Wind，国元证券研究所 资料来源：Wind，国元证券研究所 从能繁母猪存栏同比增速的数据来看，我国生猪从今年 3 月开始进入补栏状态，这对当前生猪价格存在压力，猪肉价格在今年 7 月见顶后，可能会进入到一个降价阶段。当然，近期市场普遍都在讲述肉类消费降级的故事，即消费者倾向于消费价格更低的猪肉，从而代替价格更高的牛肉、羊肉，这点从 CPI 分项数据中可以得到印证。但一旦这个消费转移推动了生猪集中补栏，那这个供给的变化会成为更决定性的因子。 图 3：我国能繁母猪存栏同比走势图 图 4：我国 CPI 肉类分项同比走势图 资料来源：Wind，国元证券研究所 资料来源：Wind，国元证券研究所 (1.0)(0.5)0.00.51.01.52.02.53.0中国:CPI:当月同比（%）-30-20-10010203040中国:CPI:鲜菜:当月同比（%）中国:CPI:鲜果:当月同比（%）-50-40-30-20-10010203040502014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-042019-112020-062021-012021-082022-032022-102023-052023-122024-07中国:存栏数:能繁母猪:同比（%）-100-50050100150-20-15-10-505101520252014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-042019-112020-062021-012021-082022-032022-102023-052023-122024-07CPI:牛肉:同比（%）CPI:羊肉:同比（%）CPI:猪肉:同比（%，右轴） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 / 6 如前所述，猪肉、鲜菜等相关品类的涨价更多是暂时性的，持续性比较弱，我们预计后续 CPI 延续窄幅震荡的态势。但是全球流动性的下降所带来的大宗商品的降价则是周期性的。在国内流动性传导不畅的状态下，PPI 的回落看起来更具持续性。8 月我国 PPI 同比增速-1.8%，前值-0.8%。从这些迹象看，通缩是更值得我们戒备的状态。 图 5：我国社融存量同比增速走势图 图 6：我国 PPI 同比增速走势图 资料来源：Wind，国元证券研究所 资料来源：Wi