东北火电公用事业化，转型迈向氢基能源

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑：  公司为“五大”发电集团上市平台中氢基能源布局进展领先的稀缺标的。根据今年 8 月公告的定增募集说明书（2024 年半年报更新版），公司拟定增募集 55.4 亿元（不超过837,062,452 股），其中 22.85 亿元用于大安风光氢氨一体化项目（风电 70+光伏 10 万千瓦，年产绿氨 18 万吨），计划年底具备试生产条件。借助出海与国内电厂掺氨试点，助力产品销售。  主业热电联产边际改善，火电初见公用事业化。公司火电在运装机 3.3GW，均为热电联产机组。火电业务度电毛利 1H2024已升至 0.146 元/KWh，反映采购煤价下行、机组煤耗降低、保供/调节价值变现的综合结果——（1）容量补偿方面：算得当前补偿标准下可覆盖火电折旧成本 55%（考虑供热业务折旧，合计可覆盖 40.7%），占业务营收约 7%；（2）辅助服务补偿方面：算得火电辅助服务收益占业务营收约 21%。非电量收入占比合计近 30%。1H2024 供工业蒸汽表现较好，综合供汽价格升至 40.1 元/GJ（同比+4.7%），营收增速高于产热量增速约 7.1pct，亦体现边际改善。  新能源运营立足东北，布局全国。公司新能源在运装机10.4GW，1H2024 新能源毛利润占 79%。作为国电投旗下清洁能源发展平台，公司把握东北风光资源优势获取省内开发指标、同时借集团之力开拓全国市场。公司 2025 年规划总装机20GW 以上，对应 2023-2025 年期间的新能源装机 CAGR 达28.5%，且新增装机中光伏占比 40%、风电占比 60%，风光分布比例较好。装机目标体现较高的成长性预期。 盈利预测、估值和评级  暂不考虑定向增发结果，我们预计公司 24~26 年分别实现归母净利润 11.7/14.3/17.6 亿元，给予公司 24 年 PE 15 倍，目标价 6.27 元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示  新能源新增装机不及预期、新能源电价下降、煤炭价格波动、调峰辅助服务政策变动、氢能业务进展不及预期风险等。 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 14,955 14,443 14,961 17,405 20,143 营业收入增长率 13.49% -3.42% 3.59% 16.34% 15.73% 归母净利润(百万元) 672 908 1,166 1,433 1,757 归母净利润增长率 49.14% 35.24% 28.34% 22.94% 22.56% 摊薄每股收益(元) 0.241 0.326 0.418 0.514 0.630 每股经营性现金流净额 2.63 1.95 2.21 3.01 3.77 ROE(归属母公司)(摊薄) 6.01% 7.70% 9.23% 10.46% 11.66% P/E 25.30 13.51 11.58 9.42 7.69 P/B 1.52 1.04 1.07 0.99 0.90 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,0003.004.005.006.007.00230913231213240313240613人民币(元)成交金额(百万元)成交金额吉电股份沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、国电投集团旗下东北地区发电商................................................................ 4 二、热电联产边际改善，新能源贡献增量............................................................ 7 2.1 容量补偿+辅助服务助力火电公用事业化..................................................... 7 2.2 新能源规划装机高增，风电占六成......................................................... 12 三、率先布局氢基能源，风光氢氨/醇一体化........................................................ 14 3.1 大安风光氢氨一体化项目有望率先落地..................................................... 14 3.2 参股集团 PEM 槽设备公司，延申上游布局................................................... 16 四、试点综合智慧能源与多种储能................................................................. 19 五、盈利预测与投资建议......................................................................... 21 5.1 盈利预测............................................................................... 21 5.2 投资建议及估值......................................................................... 23 六、风险提示................................................................................... 24 图表目录 图表 1： 公司股权结构 ........................................................................... 4 图表 2： 国电投集团新能源装机起点高，“十四五”新增规划 40GW ....................................... 4 图表 3： 2018-1H2024 公司各类型电源装机规模及占比（右轴）........................................ 5 图表 4： 2018-2023 公司发电量情况................................................................ 5 图表 5： 2018-1H2024 年公司营业收入（亿元）及增速................................................ 5 图表 6： 2018-1H2024 年公司归母净利润（亿元）及增速.............................................. 5 图表 7： 2018-1H2024 年公司营