春立医疗(688236)业绩受集采执行影响有所承压，研发投入保持高强度

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年09月10日优于大市春立医疗（688236.SH）业绩受集采执行影响有所承压，研发投入保持高强度核心观点公司研究·财报点评医药生物·医疗器械证券分析师：张佳博证券分析师：张超021-603754870755-81982940zhangjiabo@guosen.com.cnzhangchao4@guosen.com.cnS0980523050001S0980522080001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价10.87 元总市值/流通市值4169/1896 百万元52 周最高价/最低价30.77/10.73 元近 3 个月日均成交额30.65 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《春立医疗（688236.SH）-现金流同比大幅改善，境外收入同比增长 82%》 ——2024-04-10《春立医疗（688236.SH）-单三季度营收增长 33%，持续巩固关节龙头地位》 ——2023-11-03《春立医疗（688236.SH）—2023 年半年报点评：上半年归母净利润下滑 19.7%，集采影响持续出清》 ——2023-09-06《春立医疗（688236.SH）—2022 年年报和 2023 年一季报点评：2022 年营收增长 8.4%，脊柱和运动医学产品快速放量》 ——2023-05-03《器械集采复盘系列 2——骨科：集采影响持续出清，发展新阶段可期》—— 2023-08-16《骨科器械行业专题及财报总结：行而不辍，未来可期》 ——2023-06-15业绩受国家集采执行影响有所承压，上半年外销业务表现亮眼。2024 年上半年公司实现营收 3.80 亿（-29.7%），归母净利润 0.79 亿（-37.3%），扣非归母净利润 0.66 亿（-40.3%）。单二季度实现营收 1.58 亿（-46.2%），环比下降 28.7%，归母净利润 0.24 亿（-66.1%），环比下降 56.8%。二季度业绩显著承压，主要是受到国家高值耗材集采落地实施的影响。上半年公司主营业务外销收入达 1.55 亿，占整体营收比例为 40.7%，已成为支撑公司发展的重要驱动力。毛净利率有所下滑，管理及研发费用率有一定提升。2024 年上半年公司毛利率为 71.5%（-0.9pp）。销售费用率 29.3%（-1.5pp），主要由于市场开拓费下降；管理费用率 5.6%（+2.1pp），研发费用率 17.8%（+4.0pp），财务费用率-2.4%（-1.5pp）。公司净利率为 20.8%（-2.5pp），盈利能力有所承压。2024 年上半年经营性现金流量净额为-0.69 亿，主要由于上半年公司销售回款较上年同期减少,同时支付给职工的现金较上年同期增加。截至 2024年 6 月末，公司货币资金账面余额为 12.78 亿。研发投入保持高强度，在多孔坦领域打破国外垄断。2024 年上半年研发投入0.68 亿，同比下降 9.3%，占营收比例提升至 17.8%。上半年公司股骨头重建棒、钽金属填充块经国家药监局批准上市，成为国内首家拥有化学气相沉积制造多孔钽金属植入物的企业。另外，公司取得膝关节置换手术导航系统、髋关节置换手术导航系统注册证，为国内首个自主研发的骨科手持机器人系统，将推动骨科手术微创化、智能化和数字化的进展。此外，公司在脊柱、运动医学和口腔等领域均有多款产品获批注册证，公司产品组合不断丰富。投资建议：考虑集采影响，下调收入和盈利预测，预计 2024-26 年收入为11.20/13.49/16.11 亿 （ 原 为 14.88/18.79/23.32 亿 ） ， 同 比 增 长-7.4%/20.5%/19.4% ； 归 母 净 利 润 为 2.50/2.99/3.56 亿 （ 原 为3.24/4.16/5.28 亿），同比增长-10.0%/19.7%/18.9%，当前股价对应 PE 为17/14/12 倍。春立医疗已在关节假体产品领域建立起较高的品牌知名度和领先的市场地位，在集采大背景下巩固龙头地位，运动医学、PRP、口腔等新管线有望成为新增长点。当前国内关节手术渗透率较低，未来行业有望维持高景气度。公司集采风险逐步出清，维持“优于大市”评级。风险提示：关节和新产品放量低于预期、市场竞争风险、集采续约降价风险。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)1,2021,2091,1201,3491,611(+/-%)8.4%0.6%-7.4%20.5%19.4%净利润(百万元)308278250299356(+/-%)-4.5%-9.7%-10.0%19.7%18.9%每股收益（元）0.800.720.650.780.93EBITMargin25.6%23.2%22.7%23.1%23.5%净资产收益率（ROE）11.3%9.7%8.3%9.4%10.5%市盈率（PE）13.615.016.713.911.7EV/EBITDA14.515.816.213.711.9市净率（PB）1.541.451.381.311.23资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2业绩受国家集采执行影响有所承压，上半年外销业务表现亮眼。2024 年上半年公司实现营收 3.80 亿（-29.7%），归母净利润 0.79 亿（-37.3%），扣非归母净利润 0.66 亿（-40.3%）。单二季度实现营收 1.58 亿（-46.2%），环比下降 28.7%，归母净利润 0.24 亿（-66.1%），环比下降 56.8%。二季度业绩显著承压，主要是受到国家高值耗材集采落地实施的影响，包括二季度陆续落地执行的运动医学产品价格调整影响，以及人工关节接续采购的价格变化所进行的相关处理。上半年公司主营业务外销收入达 1.55 亿，占整体营收比例为 40.7%，已成为支撑公司发展的重要驱动力。图1：春立医疗营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：春立医疗单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：春立医疗归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：春立医疗单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛净利率有所下滑，管理及研发费用率有一定提升。2024 年上半年公司毛利率为71.5%（-0.9pp）。销售费用率 29.3%（-1.5pp），主要由于市场开拓费下降；管理费用率 5.6%（+2.1pp），研发费用率 17.8%（+4.0pp），财务费用率-2.4%（-1.5pp）。公司净利率为 20.8%（-2.5pp），盈利能力有所承压。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：春立医疗毛利率、净利率变化情况图6：春立医疗三项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Win