固定收益专题报告：信用债调整后的新机遇

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 固定收益|专题报告 信用债调整后的新机遇 2024年09月04日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 32 8 月上旬以来信用债收益率整体上行，带动信用利差主动走阔，中长久期品种抛售压力较大，并引发市场对流动性收缩和赎回的担忧。在此背景下，我们对 2020 年以来信用债市场发生的几次调整进行回溯，旨在分析历次调整中，各品种信用债的利差走阔幅度及后续修复情况，并与本轮信用债调整进行对比，进而提示当下的配置机会。 李清荷 李依璠 SAC：S0590524060002 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 32 固定收益|专题报告 glzqdatemark2 信用周观点 信用债调整后的新机遇 相关报告 1 、《 周 观 点 ： 9 月 资 金 面 怎 么 看 ？ 》2024.09.01 2、《如何识别建筑类转债的信用风险？》2024.08.29 扫码查看更多  信用债调整后的新机遇 8 月上旬以来信用债市场持续调整，信用利差整体走阔，中长久期品种抛售压力较大，并引发市场对流动性收缩和赎回的担忧。在此背景下，我们对 2020 年以来信用债市场发生的几次调整进行回溯，旨在分析历次调整中各品种的回调幅度及后续修复情况，并与本轮信用债调整进行对比，进而提示当下的配置机会。  历次信用调整中，各品种表现如何？ 城投债：AA 级及以下利差走阔幅度较大的一般包括青海、天津、江西、新疆、吉林等，本轮调整中河北、河南、天津、江西、云南和吉林的 3-5 年利差已走阔 20BP以上。国企产业债：钢铁和煤炭债表现偏弱，农林牧渔 AA 级利差走阔幅度较大，建筑材料和汽车 AA-级利差走阔幅度较大，本轮调整中 AA(2)级商贸零售等利差走阔幅度较大，AA-级计算机等利差走阔幅度较大。银行二永债：股份行 AA 级 2-4 年期利差走阔幅度普遍较大，本轮利差走阔幅度较大的多集中于 AA 级 3-5 年期。  待市场企稳，各品种修复情况如何？ 城投债：2023 年 9 月调整中，AA-级修复速度明显更快，多地如天津、陕西、甘肃、云南等利差收窄幅度已超过此前回调幅度，而 5 年以上利差修复较慢。国企产业债：部分行业的中低等级利差修复速度更快，如交通运输、非银金融、商贸零售的的 AA(2)级，以及建筑装饰、农林牧渔、社会服务等的 AA-级，长久期利差修复同样偏慢。银行二永债：3-5 年 AA 和 AA-级城农商行利差修复速度普遍较慢，股份行和城商行 1-2 年 AA+级二永债的利差修复情况相对稳定。  本轮调整后，有哪些关注机会？ 城投债：天津、陕西、甘肃、云南等区域的中低等级利差修复通常较快，可关注其中积极化债地区的后续利差反转机会。当前 1-3 年期 AA 级甘肃、贵州、陕西、天津等地的平均估值在 2.4%以上，待债市企稳后中短久期仍有较广的择券空间。国企产业债：交通运输、商贸零售等行业中低等级利差修复相对较快，或可关注行业后续利差反转。当前部分行业 1-3 年期 AA 级平均估值已回升至 2.5%以上，待市场企稳后中短久期仍有布局空间。银行二永债：国有大行和股份制银行的永续债估值较二级资本债略高，AA+级修复速度通常较快，建议相关利差修复机会。  本周信用事件和收益率区域 隐含评级 AA+级和 AA 级城投债：1 年及以下收益率在 2.12%-2.24%左右，1-2 年期收益率在 2.19%-2.31%左右，2-3 年期收益率在 2.25%-2.36%左右，3-5 年期收益率在 2.33%-2.48%左右；隐含评级 AA+级和 AA 级国企产业债：1 年及以下收益率在2.24%-2.50%左右，1-2 年期收益率在 2.29%-2.59%左右，2-3 年期收益率在 2.33%-2.50%左右，3-5 年收益率在 2.40%-2.61%左右；1 年以上银行二级资本债 AA+级收益率在 2.11%-2.31%之间，1 年以上银行永续债 AA+级收益率在 2.12%-2.36%之间。  本周信用债市场回顾 信用债发行量环比减少，净融资额环比减少，城投债发行量环比增加，净融资额环比减少。本周加权票面利率呈上升趋势。本周信用债加权票面利率为 2.48%，较上周上升 35BP。本周产业债高估值成交债券数量为 316 只；产业债低估值成交债券数量为 113 只。本周城投债高估值成交债券数量为 1479 只；城投债低估值成交债券数量为 60 只。 风险提示：市场风险超预期；政策边际变化；投资者羊群效应。 2024年09月04日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 32 固定收益|专题报告 正文目录 1. 信用债调整后的新机遇 ................................................ 5 1.1 历次信用债调整中，各品种表现如何？ ............................. 5 1.2 待市场企稳，各品种修复情况如何？ .............................. 10 1.3 本轮调整后，有哪些关注机会？ .................................. 15 2. 本周信用事件与收益率图谱 ........................................... 18 2.1 本周重点信用事件 .............................................. 18 2.2 收益率图谱 .................................................... 18 3. 信用债市场回顾 ..................................................... 22 3.1 一级市场 ...................................................... 22 3.2 二级市场 ...................................................... 26 4. 风险提示 ........................................................... 32 图表目录 图表 1： 国企产业债、城投债、银行二级资本债整体平均信用利差（BP） ...... 5 图表 2： 历次调整中城投债信用利差变动（分地区和隐含评级）（BP） ......... 6 图表 3： 历次调整中城投债信用利差变动（分地区和期限）（BP） ............. 7 图表 4： 历次调整中产业债信用利差变动（分行业和隐含评级）（BP） ......... 8 图表 5： 历次调整中产业债信用利差变动（分行业和期限）（BP） .............