宏观点评：8月非农的降息叙事

证券研究报告·宏观报告·宏观点评 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 20240907 8 月非农的降息叙事 2024 年 09 月 07 日 证券分析师 陈李 执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 相关研究 《8 月 PMI 释放了哪些信号？》 2024-09-01 《7 月经济数据：结构分化下，稳增长政策仍需发力》 2024-08-17 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 美国 8 月非农脱离“萨姆法则”的衰退信号，但带来的却是回落的美股美债利率，市场一度十分纠结。虽然整体来看，8 月非农就业还是比较稳，新增非农就业 14.2 万（VS 前值 11.4 万），而且失业率从前值的 4.3%回落至 8 月的 4.2%，然而市场却不太“买账”，美股不仅开盘就下跌，美债利率及美元更是短线走低，凸显出对非农数据的“不相信”，并为降息 50bp 做准备。 ◼ 9 月降息 50bp 的门槛很高。单纯就数据而言，当前的数据不可能让美联储两周后的议息会议上直接给出首次降息 50bp 的引导。尤其是在参与率保持不变的情况下：美国 8 月家庭就业人数增加了 16.8 万人，接近就业人数的增幅（14.2 万人）。除此之外，失业人数也减少了 4.8 万人。 这些都迹象都不能把其与“衰退”挂钩，因此难以成为降息 50bp的决定性因素。 ◼ 今天的数据具有白热化的政治视角。失业率将成为竞选活动的焦点。民主党若想连任，呵护就业稳健及治理通胀是重中之重。一方面，从去年开始通胀就是影响民意导向的核心因素，就业市场的小幅降温应该会为美联储开始降息扫清道路，而哈里斯（Kamala Harris）可以将此作为通胀终于得到控制的迹象；而另一方面，失业率回落也为哈里斯赢得一定的空间，不给特朗普激烈批评提供明显的素材。 ◼ 那么从 8 月数据本身来看，美国就业市场到底表现如何： ◼ 首先，新增非农就业 14.2 万人，低于预期的 16.5 万人，且上个月从新增人数的 11.4 万人下修至 8.9 万人。从结构上看，8 月份新增非农主要来源于建筑业服务业和政府部分，三大部门分别上涨了 3.4 万人、10.8万人和 2.4 万人，其中服务业涨幅最大。 制造业为主要拖累项。制造业已经疲软了一段时间，因此制造业就业下滑也“不足为奇”。8 月新增非农就业人数来看，制造业就业下降 2.4 万人，相较于 7 月的上涨 0.6 万人，出现较大程度的收缩。 ◼ 其次，失业率从衰退信号中撤回一步。根据萨姆法则，当失业率的 3 个月移动平均值比前 12 个月的最低点上升了 0.5pct 或更多时，美国经济就会进入衰退。7 月美国失业率触发经济衰退的风险正在逼近的预警，但是 8 月失业率回落至 4.2%，这意味着 7 月的失业率受到飓风的影响有一定的“水分”。 ◼ 再次，劳动参与率: 8 月劳动参与率相较于上个月保持不变，维持在62.7%。最重要的变化是，55 岁+的大龄劳动参与率开始回升，从 7 月的 38.3%上涨至 8 月的 38.6%，考虑到超额储蓄的消耗殆尽，大龄劳动力或将逐步开始回归就业市场。不过相较于此，黄金年龄段的劳参都在下降：16-24 岁的劳动参与率下降至 54.8%， 24-54 岁的劳动参与率回落至 83.9%。 ◼ 最后，薪资方面，工资增长超出预期。8 月美国平均时薪环比增长 0.4%，而预期中值为 0.3%。收入同比增幅为 3.8%，与 7 月份两年多来最慢的增幅相比有所回升。工资增速的“折返跑”上涨意味着美国就业市场还没那么差。 ◼ 风险提示：全球通胀超预期上行，美国经济提前进入显著衰退，巴以冲突局势失控，美国银行危机再起金融风险暴露。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 东吴证券研究所 2 / 4 图1：美国新增非农就业全览表 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：美国新增非农就业人数显示就业开始降温 数据来源：Wind，东吴证券研究所 相较上个月变化2024-082024-072024-062024-052024-042024-032024-023MMA新增非农就业人数总计5314289118216108310236116私人部门44118749720610823218196商品-101020212-3331511采矿业-1010-4-5200建筑业2134131813-5372422制造业-30-246-1637-6-9-11耐用品-30-255-17-13-1-3-12汽车及零部件-12-665425-32非耐用品011144-5-61服务54108549519411119916686批发业-2576-2710-46零售业-8-11-3-208141923-11运输和仓储业2861126215318公共事业000110-130信息业8-7-150-1-32-3-7金融活动1211-11312-34-78专业和商业服务218-13-1155-17176-5临时服务15-3-18-3014-24-1-16-17教育和保健-84755826998768061医疗保健和社会救助-154459697398808957休闲和酒店业224624418-9542625其他服务61-587412101政府9241521100785520美国新增非农就业人数总览表（单位：千人）0204060802022-042022-082022-122023-042023-082023-122024-042024-08万人新增非农就业人数(季调)新增非农就业人数3月移动平均 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观点评 东吴证券研究所 3 / 4 图3：美国 8 月新增非农就业人数主要由建筑业、服务业和政府部门贡献 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图4：美国 8 月失业率回落至 4.2% 图5：8 月美国黑人或非洲裔失业率边际下降 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图6：美国工资增速同比环比上涨 数据来源：Wind，东吴证券研究所 -50510152025新增非农就业采矿业建筑业制造业服务业政府部门万人美国非农新增就业：2024-082024-075859606162636402468101214162017-122019-042020-082021-122023-042024-08%%美国：失业率劳动力参与率(右轴)0246810121416182010-082014-022017-082021-022024-08白人黑人或非洲裔亚裔%失业率：-2-10123450123456789200820112015201820212024%%美国私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:同比平均时薪:总计:环比(右轴)免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所