组合管理新时代：资产管理的工业化

证券研究报告资产管理的工业化——组合管理新时代请务必阅读报告末页的重要声明分析师：包承超、邓宇林2024年08月26日主动权益的痛点——Alpha很难赚，Beta不太会赚优秀不代表未来优秀，这是导致负债端缺乏信任的根源数据来源：Wind，国联证券研究所。注：全部样本涵盖2015年之前发行的灵活配置型、偏股混合型，以及普通股票型基金，超额基准选择沪深300。图：过去的业绩是否能代表未来？——主动权益基金当年超额收益率&次年收益率的相关系数图：单年度跑赢基准并不难，难的是每年都跑赢，连续5年连续跑赢基准的基金经理占比不到11%——不同时间长度，跑赢基准的主动型基金占比总体来看业绩的延续性很弱，超额或许只是“运气”带来的偶然事件弱相关性连续跑赢基准非常困难数据来源：Wind，国联证券研究所。注：全部样本涵盖2015年之前发行的灵活配置型、偏股混合型，以及普通股票型基金；此处以2016和2020年收益率排名前30%基金示例。图：2016年收益率排名前30%基金未来的收益率排名流向图：2020年收益率排名前30%基金未来的收益率排名流向8.4%15.4%14.6%61.5%28.7%28.7%15.4%27.2%4.5%9.8%14.3%71.3%12.1%22.2%18.5%47.2%1.4%13.5%20.5%64.6%2.8%11.0%19.9%66.3%数据来源：Wind，国联证券研究所。注：全部样本涵盖2015年之前发行的灵活配置型、偏股混合型，以及普通股票型基金。图：2017年-2020年各年度收益率排名前30%基金的3年年化收益率排名流向来源占比基本等分来源占比基本等分来源占比基本等分来源占比基本等分8.2%7.8%12.5%15.7%20.3%3.8%2.2%0.8%7.6%12.4%10.7%13.2%12.1%11.0%3.4%0.0%数据来源：Wind，国联证券研究所。注：全部样本涵盖2015年之前发行的灵活配置型、偏股混合型，以及普通股票型基金。图：3年期收益率排名前30%基金的3年间收益率排名流向2018-2020年3年期收益率排名前30%基金2019-2021年3年期收益率排名前30%基金2020-2022年3年期收益率排名前30%基金2017-2019年3年期收益率排名前30%基金数据来源：Wind，国联证券研究所。注：全部样本涵盖2015年之前发行的灵活配置型、偏股混合型，以及普通股票型基金。图：3年期收益率排名前30%基金的3年间夏普比分位数一览2018年2019年2020年3年期收益率排名：前10%57%61%61%3年期收益率排名：前10%~30%48%57%54%3年期收益率排名：前30%~50%48%51%58%3年期收益率排名：后50%51%37%33%年度夏普比分位数2018-2020年2020年2021年2022年3年期收益率排名：前10%57%63%44%3年期收益率排名：前10%~30%57%64%52%3年期收益率排名：前30%~50%55%48%50%3年期收益率排名：后50%38%45%49%年度夏普比分位数2020-2022年2019年2020年2021年3年期收益率排名：前10%60%59%54%3年期收益率排名：前10%~30%57%54%57%3年期收益率排名：前30%~50%55%57%42%3年期收益率排名：后50%36%37%50%年度夏普比分位数2019-2021年2017年2018年2019年3年期收益率排名：前10%69%57%57%3年期收益率排名：前10%~30%60%54%59%3年期收益率排名：前30%~50%54%55%52%3年期收益率排名：后50%36%42%41%年度夏普比分位数2017-2019年不容易，主动跑赢基准变得愈发困难图：A股主动型基金很难在熊市打败基准，美股不到一半的主动权益产品能打败指数74%74%49%87%23%45%93%22%95%31%55%33%90%96%72%26%27%-100%-50%0%50%100%150%200%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023中国A股跑赢基准的主动型基金产品比例A股跑赢基准的主动型产品比例Avg3Y沪深300收益率（RHS）5%27%9%17%34%26%30%15%9% 10%5%10%28%51%57%53%63%53%49%19%32%40%70%64%25%37%39%14%18%39%20%14%17%34%14%45%19%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1987198819891990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023美国美国当年跑赢基准的主动型产品比例美国当年跑赢基准的主动型产品比例Avg3Y标普500收益率（RHS）数据来源：Wind，国联证券研究所数据来源：BlackRock，Bloomberg，Barra，Morningstar，国联证券研究所整理总回报(-89bps)风格因子(51bps)基金经理(-140bps)择时(20bps)选股(-160bps)总回报(112bps)风格因子(105bps)基金经理(7bps)择时(24bps)选股(-17bps)基金全体正收益基金风格因子贡献了基金经理大部分超额收益图：2005-2015年美国主动管理型基金的绩效归因分析风格因子贡献了基金经理大部分超额收益数据来源： Wind，国联证券研究所。注：绩优专业投资者选取基金经理为公募偏股中年限超过10年，同时任基金经理期间年化超额收益率排名前50的基金经理为样本，主动权益基金经理样本选取指数基期早于2013年12月31日的偏股型基金经理指数，以此表征基金经理的投资表现。各项贡献结果为整体情况的中位数。总回报(205bps)风格因子(136bps)基金经理(69bps)总回报(606bps)基金经理(423bps)主动权益基金经理绩优专业投资者图：2010年以来，A股主动权益基金经理及绩优专业投资者的绩效归因分析(以万得全A为基准)低估值 (-48bps)低波动 (-2bps)红利 (-6bps)质量 (6bps)景气 (100bps)大盘 (-74bps)小盘 (-63bps)动量 (49bps)低估值 (-67bps)低波动 (23bps)红利 (33bps)质量 (14bps)景气 (101bps)大盘 (-112bps)小盘 (-68bps)动量 (47bps)一级行业因子风格因子(183bps)红利低波因子贡献的差异性较大α优势更为明显市场因子一级行业因子市场因子图：2010年以来，A股主动权益基金经理的半年度业绩拆解一览数据来源：