二季度经济边际走弱 宏观政策将进一步发力——2024年上半年宏观经济分析及展望

宏观研究报告 1 二季度经济边际走弱 宏观政策将进一步发力 ——2024 年上半年宏观经济分析及展望 研发部 何金中 郭文硕 摘要： 2024 年上半年，我国经济运行整体平稳。但从边际变化看，在自然灾害频发、市场有效需求不足和社会预期偏弱的影响下，二季度经济环比走弱迹象明显。需求方面，海外制造业补库周期拉动出口明显回暖，而社零消费和固定资产投资偏弱；供给方面，工业生产强于服务业，其中有色、化工、电子计算机、船舶制造、废弃资源综合利用等行业景气度较高。同时，经济“供强需弱”态势延续，价格指标指向供需缺口略有收窄；居民就业形势基本稳定，结构性问题仍较为突出；在地产收缩、城投平台融资受限和央行治理“资金空转”等因素影响下，金融数据持续回落。下半年，由于经济下行压力加大，7月以来“稳增长”政策进一步发力，大规模设备更新和消费品以旧换新政策再加码，财政扩张节奏也将加快。此外，美补库周期尚未过半，后续或继续带动出口向好。随着政策显效和出口向好，我国经济基本面有望于三季度实现回稳，预计将顺利完成 5.0%的年度增长目标。从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持不变。 新世纪评级版权所有宏观研究报告 2 一、经济边际走弱明显，政策发力和出口向好将共同推动基本面回稳 2024 年上半年，我国 GDP（不变价）同比增长 5.0%，其中一季度同比增速5.3%，二季度同比增速 4.7%；从环比增速看，一季度为 1.5%，二季度则降低至0.7%，为疫情防控平稳转段以来的最低值。整体而言，上半年国内经济运行总体平稳，5.0%的增速也符合预期增长目标，但二季度经济环比走弱迹象明显，除自然灾害频发等短期因素影响外，市场有效需求不足、社会预期偏弱等问题仍是经济回升向好的重要制约。需求方面，“外需强、内需弱”特征明显，海外制造业新一轮补库周期拉动我国出口回暖，但社零消费和固定资产投资偏弱。供给方面，工业强于服务业，与上年格局相反。 大体看，二季度经济呈现三个主要特征。一是价格水平从低位小幅回升，表明供需矛盾在缓慢改善，但“供强需弱”的态势仍较为明显；二是经济转型升级加快，新质生产力增长速度明显快于传统动能；三是经济边际放缓迹象明显，6 月制造业 PMI、固定资产投资和社零消费环比增速均弱于季节性趋势。由于经济下行压力加大，三季度以来宏观政策明显发力：央行于 7 月下旬降息，发改委也联合多部门加大对大规模设备更新和消费品以旧换新的支持力度，财政扩张节奏也将加快。随着存量和增量政策效果显现，叠加出口的持续向好，我国基本面有望于三季度回稳，预计将顺利完成全年 5.0%的增长目标。 （一）供需缺口略有收窄，价格指标或将继续低迷 上半年国内经济“供强需弱”格局延续，物价指数持续低位运行，但 GDP平减指数、CPI和 PPI等指标均显示供需缺口有小幅收窄迹象。其中，GDP 平减指数第一季度同比-1.0%，第二季度降幅收窄 0.3 个百分点至-0.7%。 消费领域，上半年 CPI 同比上涨 0.1%，略好于一季度的同比持平。分项来看，上半年食品项、非食品项同比增速分别为-2.7%、0.8%，而一季度分别为-3.2%、0.7%，均有所改善。剔除食品和能源后的核心 CPI 涨幅仍偏低，上半年同比仅 0.7%，与一季度持平，市场有效需求不足问题仍未明显缓解。 工业生产领域，上半年 PPI 同比下降 2.1%，降幅较一季度收窄 0.6 个百分点。分月看，1~3 月 PPI 同比增速在-2.8%~-2.5%之间，降幅仍较大；4~6 月降幅则稳步收窄，同比增速分别为-2.5%、-1.4%、-0.8%，主要是基数降低所致。具体到行业看，PPI 走势结构性分化，海外定价为主的有色、石油价格明显上涨，如上半年石油和天然气开采业同比增长 6.7%、有色金属矿采选业同比增长 8.8%；而国内定价为主的黑色、水泥等价格走势低迷，如黑色金属冶炼和压延加工业同比-4.9%，非金属矿物制品业同比-8.1%，主要是受到房地产投资大幅下滑和基建开工进度偏慢的拖累；此外，部分供给偏强的中下游行业 PPI 也出现一定新世纪评级版权所有宏观研究报告 3 降幅，如计算机通信和其他电子设备制造业、汽车制造业分别同比-2.3%、-1.8%。 展望下半年，CPI 方面，7~10 月基数持续走高，且当前需求侧仍偏弱，预计三季度 CPI仍将低位运行，四季度以后随着基数回落，CPI或有小幅度回升。PPI方面，7~10月基数同样走高，且 6月以来大宗商品价格普遍下跌，预计三季度 PPI 降幅将再度扩大，但当前国际形势错综复杂，地缘政治冲突叠加美国大选年，不排除原油等大宗商品大幅涨跌对 PPI 形成扰动的可能。 图表 1： 我国 CPI 和 PPI 当月同比增速走势（单位：%） 数据来源：Wind，新世纪评级整理 （二）就业形势基本稳定，结构性问题仍较为突出 自 2023 年 7 月政治局会议明确要求“把稳就业提高到战略高度通盘考虑”后，国家推出一系列稳岗稳就业政策措施。2024 年上半年，全国城镇调查失业率平均值 5.1%，较上年同期下降 0.2 个百分点。分季度看，一季度失业率均值5.2%，二季度随着生产经营旺季到来，失业率均值下降至 5.0%。整体看，上半年我国就业形势基本稳定，但结构性问题仍较为突出。一是青年群体特别是高校毕业生就业压力较大，6 月 30~59 岁城镇调查失业率为 4.0%，而 16~24 岁、25~29 岁城镇调查失业率较高，分别为 13.2%、6.4%；二是不同行业间就业形势分化，从 PMI 调查从业人员数据简单推测，二季度以来制造业就业形势总体平稳，但服务业、建筑业就业不佳，特别是建筑业 PMI 从业人员指数下滑较为明显。由于我国从事服务业和建筑业人员占比过半，且工资性收入为当前我国居民收入的主要来源，上述行业就业形势转弱将不利于居民大额商品消费和购房支出的提升。 -8-6-4-20246810CPI:当月同比PPI:当月同比新世纪评级版权所有宏观研究报告 4 （三）工业生产强于服务业生产，工业企业绩效小幅改善 1. 高基数效应和生产经营压力导致服务业增速回落 上半年服务业生产指数同比增长 4.9%，较一季度的 5.5%下滑 0.6 个百分点；上半年第三产业增加值同比增长 4.6%，同样低于一季度的 5.0%。服务业两大指标回落，一是受到去年同期高基数影响，去年二季度我国疫情防控平稳转段，使得居民疫情期间压抑较久的服务性消费需求集中释放，拉动服务业生产高速增长，造成了较高的基数效应；二是当前服务业普遍面临一定的经营压力，上半年服务业 PMI 新订单指数持续处于收缩区间，指向当前服务业市场需求不足，企业经营压力较大。 图表 2： 服务业生产指数当月同比增速走势（单位：%） 数据来源：Wind，新世纪评级整理 分结构看，由于上半年工业生产较强，部分生产性服务业受到提振，如信息传输软件和信息技术服务业生产总值同比增长 11.9%，租赁和商务服务业同比增长 9.8%，交通运输仓储和邮政业同比