《中国银行业理财市场半年报告(2024年上)》点评：“脱媒”趋势下的理财半年报

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 7 月 31 日 行业研究 “脱媒”趋势下的理财半年报 ——《中国银行业理财市场半年度报告（2024 年上）点评》 银行业 买入（维持） 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-57378031 wangyf@ebscn.com 分析师：董文欣 执业证书编号：S0930521090001 010-57378035 dongwx@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 2023 年银行理财的关键词：低波稳健，以稳为进，机构分化——《中国银行业理财市场年度报告（2023 年）》点评 银行理财半年报：规模筑底企稳、收益率重返 3%——银行理财月度观察（2023 年 7 月） 7 月 30 日，银行业理财登记托管中心发布《中国银行业理财市场半年报告（2024年上）》。我们从规模、收益、产品特征、资产配置、投资行为等角度分析如下：  规模：“脱媒”力量驱动理财规模高增，上半年理财规模增长 1.72 万亿 2Q 末理财规模 28.52 万亿，上半年增势显著强于上年同期。24Q2 末，理财规模较年初增长 1.72 万亿至 28.52 万亿，同比多增 4.03 万亿，增势显著强于上年同期主要受三方面因素提振： 1）理财收益率相较存款具有比价优势，驱动居民端加剧“脱媒”。通常零售理财月度增量贡献 7-9 成，是理财规模增长的压舱石。测算上半年理财各月近 1 个月年化收益率中枢多稳于 3%以上，仅 6 月为 2.9%，理财收益率较存款具有比较优势，叠加部分银行对 3Y 大额存单等较高成本零售存款进行主动管控，助推部分居民存款转化为理财。 2）叫停“手工补息”存款后，部分企业资金“脱媒”寻求更好收益，助推 2Q 对公理财规模增长。4 月 8 日，市场利率定价自律机制发布《关于禁止通过手工补息高息揽储维护存款市场竞争秩序的倡议》叫停“手工补息”，随着整改 “手工补息”存款影响在 2Q 集中释放，部分企业资金由“类活期”的协定、通知存款向定期存款或表外非银产品等形态迁移，资金外流利于对公理财规模扩张，预估 2Q 对公理财规模增量 0.5 万亿左右。 3）受理财赎回余波等因素影响，上年同期具有低基数特征。2023 年初以来，受理财赎回冲击余波、居民风险偏好较低、季节性效应等多重因素影响，上半年理财规模增长压力较大。截至 2Q 末，理财规模 25.34 万亿，较年初下降 2.31 万亿。 7 月存款利率降息后，居民存款“脱媒”有再度强化概率。7 月 25 日，六大行再次下调存款挂牌利率（2022 年 4 月存款利率市场化调整机制建立后第五轮集中调降），股份行随后跟进调整。本轮存款挂牌利率集中调降后，存款利率系统性降至2%以下，1Y 定存仅为 1.35%。与之对应，货币市场临时正回购利率为 1.5%，若央行提供出清价格，理财体系收益率将继续通过“比价效应”显效，带动居民端存款再“脱媒”。也就是说，7 月为理财规模扩张大月，即便进入 8 月理财扩张的小月，银行体系存款“脱媒”的趋势仍值得关注。  收益：24H1 理财平均收益率 2.80%，未观测到叫停“手工补息”存款对净值产生明显影响 根据理财登记中心数据，24H1 理财产品平均收益率 2.80%，较 2023 年下降14bp。我们用普益数据进一步测算了固定收益类理财近 1 个月年化收益率，整体来看，广谱利率变化趋势是净值类产品主要影响因子，收益率并未因叫停“手工补息”存款产生阶跃式变化，预估主要由于三方面因素，一是金融机构类“手工补息”资金占比较低；二是“手工补息”存款结息周期较短，缩小潜在收益缺口；三是叫停“手工补息”存款对净值的影响在实操中或有可行缓释方式，例如理财资产端前期积累了一定安全垫，有助于通过“以丰补歉”，提升估值韧性；同时，拉长核算确认期也有助于避免瞬时冲击。但严监管环境下，随着高息存款、信托平滑机制等配置方式受限，后续理财净值波动压力加大或不可避免。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 银行业 图 1：2024 年上半年理财规模增势显著强于上年同期 图 2：7 月存款利率降息后，理财收益率呈现更好“比价效应” 资料来源：银行理财登记中心，光大证券研究所 资料来源：银行理财登记中心，普益标准，光大证券研究所测算；固收类理财近 1 个月收益率中枢统计样本共 1405 只，7 月统计区间 7 月初至 7 月 19 日 图 3：固定收益类理财近 1 个月年化收益率整体承压下行至 3%以下，未观测到叫停“手工补息”存款对净值产生明显影响 资料来源：普益标准，光大证券研究所，注：样本共 1405 只，数据截至 7 月 19 日  产品形态：净值化率升至 97.6%，封闭式产品规模占比稳于 20%上方 理财净值化率升至 97.6%，非净值型产品规模降至不足 7000 亿。截至 24Q2末，净值型产品存续规模 27.84 万亿（其中，理财公司 24.33 万亿，银行机构3.51 万亿），净值型产品占比较年初提升 0.7pct 至 97.6%，非净值型产品规模降至 6800 亿。 封闭式理财产品规模占比稳于 20%上方，产品期限较上年小幅拉长。开年以来，债券收益率中枢快速下行至低位，利于开放式产品提振业绩表现并吸引新增资金，相对不利于封闭式产品扩容。截至 24Q2 末，封闭式产品规模较年初小幅增长 2.1%至 5.74 万亿，上半年增量 1200 亿。封闭式产品占比较年初下降 0.8pct 至 20.1%。与此同时，新发封闭式产品期限小幅拉长，24H1 新发封闭式产品加权平均期限为 303-392 天，相较 2023 年 288-381 天的平均期限有所拉长。截至 24Q2 末，1 年以上的封闭式产品存续规模占全部封闭式产品的比例为 67.9%，较年初提升 0.9pct，较上年同期下降 3.6pct。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 银行业  理财公司：规模占比进一步升至 85.3%， 理财公司市占率提升是大势所趋 理财公司的市场绝对主力地位进一步巩固。截至 24Q2 末，理财公司存续理财产品规模 24.33 万亿，占全部理财产品比例为 85.3%，占比较年初提升1.4pct。理财机构批设进度上，截至 24Q2 末，已设立理财公司共 32 家。 理财公司市占率提升是大势所趋，理财公司持债期限相对短于非持牌机构。据21 世纪经济报道，6 月多家未成立理财公司的城农商行（以下简称“非持牌机构”）收到通知，要求压降存量理财业务，但具体压降期限未做统一要求，部分地区要求 2026 年底清零。非持牌机构有序退出是“资管新规”框架下的必然结果。对于还未设立理财公司的城农商行，后续将主要有两大展业方向，一是积极探索设立理财公司的模式路径，以理财公司主体发行产品并满足对资管机构的相应监管要求；二是逐步退出资管相关业务，专注于财富管理赛道。 从存续理财产品看，非持牌机构理财产品期限结构分布与理财公司呈现明显差异性，理财公司日开