电商出海东风助力，航空物流龙头起飞

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 东航物流(601156) 电商出海东风助力，航空物流龙头起飞 投资要点： 跨境空运行业景气上行，公司掌握关键干线运输和地面服务设施资源，竞争优势明显，航空速运利润弹性有望释放，地面综合服务收益贡献稳健。  国内领先的航空物流服务提供商 公司为我国首家完成混改上市的专业航空货运企业，中国东方航空集团为公司控股股东、实际控制人。公司主要业务有航空速运、地面综合服务与综合物流解决方案，致力于提供为客户提供“一站式”航空综合物流服务。公司收入总体保持增长态势，资本结构改善，现金流大幅增加。2018-2023年，公司营业收入年复合增长率 13.6%；资产负债率由 47.2%下降到 40.9%；经营活动现金净流量由 8.7 亿元增加到 52.4 亿元，年复合增长率 43.1%。  供需格局趋于紧张，行业景气有望上行 跨境空运运力供不应求，行业景气上行。供给方面，主要由全货机和客机腹舱提供。全球飞机生产以客机为主，全货机产能有限，目前波音大型宽体全货机在手订单仅 53 架；客机腹舱运力恢复缓慢，2024 年夏航季中国至美国航班仅恢复到 2019 年的 24%。需求方面，中国电商平台出海催生大量航空物流需求。2023 年中国跨境电商出口 1.8 万亿，同比+19.6%；同时，航空普货市场持续复苏，2024 年 1-5 月中国手机出口 3.0 亿台，同比+4.3%。  航空物流弹性充足，地面服务收益稳健 航空速运业务有望享受空运运价提高带来的利润弹性。公司全货机执飞班次、日利用率等经营效率指标行业内领先。2024Q2，浦东机场出港空运价格指数平均为 4,678，同比+23.0%，环比+18.9%。地面综合服务是公司利润基石。公司卡位上海机场出口核心节点资源，市占率维持 50%以上。随着规划货站产能投产，将进一步增厚公司收益。综合物流解决方案打造第二增长曲线。2024Q1，相关业务收入 26.3 亿元，同比+64.0%，占收入比重 50%。  盈利预测与评级 我们预计，公司 2024-2026 年营业收入分别为 252.4、307.3、350.7 亿元，同比分别+22.4%、21.8%、14.1%，3 年 CAGR 为 19.4%；归母净利润分别为32.5、36.9、41.2 亿元，同比分别+30.6%、+13.6%、+11.5%，3 年 CAGR 为18.3%；EPS 分别为 2.05、2.33、2.60 元/股。鉴于跨境空运行业景气上行，公司掌握关键干线运输和地面服务设施资源，竞争优势明显，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：全球经济复苏不及预期；海外国家对于中国跨境电商平台出台限制政策；全货机运力新增供给超预期增加。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 23470 20621 25239 30733 35066 增长率（%） 5.59% -12.14% 22.39% 21.77% 14.10% EBITDA（百万元） 7176 5647 6486 7200 7629 归母净利润（百万元） 3637 2488 3251 3694 4120 增长率（%） 0.27% -31.58% 30.64% 13.64% 11.53% EPS（元/股） 2.29 1.57 2.05 2.33 2.60 市盈率（P/E） 7.1 10.4 7.9 7.0 6.3 市净率（P/B） 1.9 1.7 1.5 1.3 1.1 EV/EBITDA 3.4 4.2 3.8 3.0 2.5 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2024 年 07 月 22 日收盘价 证券研究报告 2024 年 07 月 22 日 行 业： 交通运输/物流 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 15.70 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 1,587.56/801.72 流通 A 股市值(百万元) 12,586.93 每股净资产(元) 10.10 资产负债率(%) 37.47 一年内最高/最低(元) 22.35/11.03 股价相对走势 作者 分析师：李蔚 执业证书编号：S0590522120002 邮箱：liwyj@glsc.com.cn 联系人：李天琛 邮箱：litch@glsc.com.cn 相关报告 -20%13%47%80%2023/72023/112024/32024/7东航物流沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 受益于跨境电商平台出海需求带动，跨境空运运力供不应求，行业运价上行。公司掌握关键干线运输资源和地面服务设施资源，竞争优势明显。公司航空速运业务利润弹性有望释放，地面综合服务贡献稳健收益，综合物流解决方案打造第二增长曲线。 创新之处 我们按照中国跨境空运出口的不同流向，对 2024-2026 年中国跨境空运出口行业的供需情况进行测算。我们预计，2024-2026 年中国至欧洲、美国的空运出口航线均将呈现供不应求态势，跨境空运行业景气整体保持上行，或将带动运价持续走高。 核心假设 航空速运业务：我们预计 2024-2026 年相关业务收入分别为 104.0、117.3、126.6亿元，同比分别+14.1%、+12.7%、+7.9%；毛利分别为 28.4、32.6、35.8 亿元，同比分别+26.8%、+14.7%、+9.8%；毛利率分别为 27.3%、27.8%、28.3%。 地面综合服务业务：我们假设相关业务毛利率稳定在 38%，预计 2024-2026 年，相关业务收入分别为 27.6、30.4、32.8 亿元，同比分别+16.7%、+10.0%、+8.0%；毛利分别为 10.5、11.5、12.5 亿元，同比分别+9.6%、+10.0%、+8.0%。 综合物流解决方案：我们预计 2024-2026 年相关业务收入分别为 120.6、159.5、191.2 亿元，同比分别+32.2%、+32.3%、+19.8%；毛利分别为 19.2、22.1、25.5 亿元，同比分别+55.5%、+15.3%、+15.3%；毛利率分别为 15.9%、13.9%、13.3%。 盈利预测与评级 我们预计，公司 2024-2026 年营业收入分别为 252.4、307.3、350.7 亿元，同比分别+22.4%、21.8%、14.1%，3 年 CAGR 为 19.4%；归母净利润分别为 32.5、36.9、41.2 亿元，同比分别+30.6%、+13.6%、+11.5%，3 年 CAGR 为 18.3%；EPS 分别为 2.05、2.33、2.60 元/股。鉴于跨境空运行业景气上行，公司掌握关键干线运输和地面服务设施资源，竞争优势明显，首次覆盖，给予“买入”评级。 请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告│非金融-公司深度研究 正文目录 1. 国内领先的航空物流服务提供商 ............................