恒源煤电(600971)公司研究报告：煤电一体化的安徽省属国企，稳步推进优质能源发展

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/煤炭 证券研究报告 恒源煤电（600971）公司研究报告 2024 年 07 月 18 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 07 月 17 日收盘价（元） 10.66 52 周股价波动（元） 7.85-14.35 总股本/流通 A 股（百万股） 1200/1200 总市值/流通市值（百万元） 12792/12792 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -4.38%11.62%27.62%43.62%59.62%2023/7 2023/10 2024/12024/4恒源煤电海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -12.1 -12.6 -19.4 相对涨幅（%） -11.1 -7.8 -17.6 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:李淼 Tel:(010)58067998 Email:lm10779@haitong.com 证书:S0850517120001 分析师:王涛 Tel:(021)23185633 Email:wt12363@haitong.com 证书:S0850520090001 分析师:吴杰 Tel:(021)23183818 Email:wj10521@haitong.com 证书:S0850515120001 分析师:朱彤 Tel:(021)23185628 Email:zt14684@haitong.com 证书:S0850524070001 煤电一体化的安徽省属国企，稳步推进优质能源发展 [Table_Summary] 投资要点：  煤电一体化的安徽省属国企，煤炭盈利稳健，在建电力项目增量可期。公司于 1994 年成立、2004 年上市，主要从事煤炭开采、洗选、运输、销售以及生产服务等业务。公司为安徽地方国有控股企业，控股股东为皖北煤电集团（持股 55%）。2018~2023 年煤炭业务贡献营收和毛利基本稳定在 90%以上。  煤炭业务：现有矿井生产盈利稳健，集团资产有注入空间。1）煤炭资源：公司煤炭储量丰富，截至 2023 年有资源量/可采储量 11/5.6 亿吨，拥有核定产能 1095 万吨/年，均位于安徽省。集团仍有上市公司体外煤炭产能 1660 万吨/年（包括 1000 万吨麻地梁矿和 240 万吨招贤煤矿），有望在满足相应条件后注入上市公司。2）产销：2023 年公司原煤产量 944 万吨，YOY+1.1%；商品煤产/销量 745/762 万吨，YOY+6.1%/+8.2%，未来产量或趋于稳定。公司煤炭客户主要集中在安徽省内，并与下游大型火电、钢铁、建材和化工行业建立了长期稳定的战略合作关系。3）售价：定价方式方面，以长协为主，动力煤原则上月度调整、精煤原则上季度调整。2021-2023 年公司煤炭综合售价 802/1117/958 元/吨，YOY+30.7%/+39.2%/-14.2%。从毛利率水平来看，公司煤炭业务盈利相对稳定，近六年毛利率稳中有进。  电力业务：小机组拖累电力盈利，在建高效机组稳步推进。1）在运机组：目前公司控股在运电厂有钱电一期 2*35 万千瓦机组（持股比例 50%、尚未并表）和三个小机组（恒源煤矿配套淮北新源热电 2×15MW、任楼煤矿配套恒力电厂 2×6MW、祁东煤矿配套创元电厂 2×15MW），参股在运电厂有宿州热电 2*35 万千瓦超临界机组（参股比例 21%）。2023 年电力业务亏损同比收窄，钱电公司实现盈利 6220 万元。2）在建机组：钱电二期 100 万千瓦超临界燃煤机组项目（持股比例 50%），目前正有序推进。  绿电业务：稳步推进风光新能源建设，促进绿电融合发展。1）80 万千瓦风光项目：公司成立皖恒新能源投资建设 80 万千瓦风光新能源项目，一期 30万千瓦风电项目已经开始建设。2）矿区分布式光伏项目：积极推进矿区分布式光伏发电项目，祁东煤矿分布式光伏电站运行良好，有望形成可复制的新能源发电盈利模式。3）增资宿州热电：投资建设风光新能源项目，有利于煤电新能源产业融合。  盈利预测和估值。我们认为，公司作为安徽省内煤电一体化的国有大型煤企，煤炭资源和区位优势显著，在建高效火电机组和绿电项目稳步推进。我们预计 24-26 年公司归母净利润为 17/22.4/22.8 亿元，对应 EPS 为 1.41/1.86/1.90元，参考煤炭板块可比公司，给予 2024 年 9~10 倍 PE，对应合理价值区间12.72~14.13 元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。  风险提示。需求大幅下滑；新建电力及新能源项目投产不及预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 8393 7786 7831 8094 8218 (+/-)YoY(%) 24.4% -7.2% 0.6% 3.4% 1.5% 净利润(百万元) 2527 2036 1696 2237 2282 (+/-)YoY(%) 82.2% -19.4% -16.7% 32.0% 2.0% 全面摊薄 EPS(元) 2.11 1.70 1.41 1.86 1.90 毛利率(%) 50.8% 47.0% 43.0% 48.7% 48.6% 净资产收益率(%) 19.2% 16.2% 12.8% 15.8% 15.1% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃恒源煤电（600971）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 煤电一体化的安徽省属国企 ....................................................................................... 6 1.1 煤电一体化，新能源稳步推进 ......................................................................... 6 1.2 股权结构：安徽省属国企，控股股东为皖北煤电集团 ..................................... 6 1.3 分产品营收和毛利：煤炭贡献 90%以上 ............................................................. 7 1.4 分红和资本开支 .................................................................................................. 7 1.4.1 分红 .....