下半年风格的思路探讨

1 投资策略│策略点评 请务必阅读报告末页的重要声明 下半年风格的思路探讨 ➢ 核心摘要 1） 上半年红利资产持续上行，表明市场对经济的预期仍然相对悲观。内外需背离，第二产业靠外需拉动，但第三产业持续较弱，明显拖累经济，进而导致盈利预期持续回调。 2） 下半年景气回升或有波折。PMI 新订单下行，海外周期同样有回落风险，外需补库的弹性需要慎重考虑；如果景气分化低，市场风险偏好低，市场或集中定价低波动方向。 3） 下半年重视年内风格的再平衡。红利持续上涨后，部分“高股息”的股息吸引力减弱，处于低位的核心资产同样有配置价值。 ➢ （一）下半年风格的思路探讨 1） 回顾上半年，红利资产持续上行，小微盘+赛道相对回落，市场对经济的定价偏悲观。背后的原因或主要是内外需背离，第二产业靠外需拉动，但第三产业拖累经济，一季报盈利预期回调幅度超过去年同期。 2） 年初至今景气有效性在缓慢回升，但成长行业表现并不好。事实上，在景气有效性回升过程中，市场风格逐渐从红利风格向核心资产过渡，成长风格会更靠后。 3） 展望下半年，红利资产具有穿越性，但需要低估值的方向更有性价比；除此以外，核心资产中部分逐渐回落至估值低位，具备配置性价比。下半年需要重视年内风格的再平衡，部分风格的估值裂口比较极端，注重估值低位的红利资产和具备配置性价比的核心资产。 ➢ （二）国联策略观点 上半年宏观数据不差，但盈利低于预期，二季度下修幅度比较快，甚至超过去年同期。其中很重要的原因在于，制造业和出口虽然有韧性，但服务业明显拖累。二、三产业增速的背离是历史少见的。 价格端改善对企业利润表的支撑，或在中报逐渐体现。按照最新的全年盈利预测，Q2 开始利润增速或将逐步回正，这有助于市场重新建立基本面估值的锚，进而将红利与其他方向的可比性纳入考量。 从比价的维度，相较年初，部分高股息的股息率吸引力已经下降。而不属于红利的资产，部分逐渐“跌出了高股息”。两相比较，我们认为投资者会考虑这中间性比价的问题。 风险提示：1）全球地缘政治出现重大变化，导致全球市场风险偏好急剧变化。2）美联储加息超预期变化。3）市场流动性超预期变化。4）国内经济复苏不及预期。 2024 年 07 月 02 日 相对市场表现 作者 分析师：包承超 执业证书编号：S0590523100005 邮箱：baochch@glsc.com.cn 分析师：邓宇林 执业证书编号：S0590523100008 邮箱：yldeng@glsc.com.cn 分析师：肖遥志 执业证书编号：S0590523110008 邮箱：xiaoyzh@glsc.com.cn 相关报告 1、《【国联研究】2024 年 7 月金股组合》2024.06.30 2、《下半年风格的思路探讨》2024.06.29 -20%-10%0%10%2023/72023/112024/32024/6上证指数沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 投资策略投资策略│策略点评策略点评 正文目录 1. 下半年风格的思路探讨 .............................................. 4 1.1 上半年风格问题的探讨——盈利低于预期导致风格定价偏悲观 ....... 4 1.2 下半年风格展望——性价比的角度，红利持续上涨后，部分“高股息”的股息吸引力减弱，重视年内风格的再平衡 ................................ 9 2. 市场：市场逐步企稳，风格偏向价值 ................................. 13 2.1 宽基及行业表现 ............................................. 13 2.2 风格表现 ................................................... 16 3. 情绪：宽基情绪热度下行，TMT、周期、制造、必选消费、可选消费、金融地产下行 ................................................................ 18 3.1 GLDI 情绪指数 ............................................... 18 3.2 流动性观察 ................................................. 23 4. 风险提示 ........................................................ 25 图表目录 图表 1： 2024 年 1-6 月，红利>核心资产>小微盘+赛道 ...................... 4 图表 2： 6 月至今，市场定价仍然悲观 .................................... 4 图表 3： 经济高相关性行业在持续回落 ................................... 4 图表 4： 外资对高经济相关性行业的持仓在边际回落........................ 4 图表 5： 年初至今，PMI 和通胀同步改善 .................................. 5 图表 6： 历史上，PMI 对市场有很好的同步指引作用，但短期出现明显背离 .... 5 图表 7： 2023 年盈利预测调整幅度 ....................................... 5 图表 8： 2024 年盈利预测调整幅度 ....................................... 5 图表 9： 与往年相比，今年 A 股盈利预期的下调幅度最大（甚至超过了 2020 年） ..................................................................... 6 图表 10： 国内二、三产业明显背离，二产强、三产弱的现象在历史上不多见 ... 6 图表 11： 投资和出海是第二产业上行的重要驱动力 ........................ 6 图表 12： 第二产业上市公司仍维持上行趋势 .............................. 7 图表 13： 第三产业上市公司持续回落 .................................... 7 图表 14： 景气投资有效性和经济景气程度直接相关 ........................ 7 图表 15： 景气有效性回升过程中，红利策略逐渐过渡至核心资产 ............. 8 图表 16： 景气有效性性周期：小盘+赛道→红利→核心资产 .................. 8 图表 17： 订单情况表明 3 季度景气不确定性增强 .......................... 9 图表 18： 美国地产销售增速开始放缓 .............