天立国际控股(1773.HK)深度报告：以办学实力为基，营利性高中成长动力充足

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [Table_Header] 公司深度报告●教育 2024 年 06 月 21 日 [Table_Title] 以办学实力为基，营利性高中成长动力充足 --天立国际控股深度报告 核心观点： [Table_Summary] ⚫ 国内领先的 K12 民办教育服务商，转型聚焦营利性高中业务。公司成立于2002 年，早期学校以 K9 为主，曾荣获中国教育创新示范单位、中国教育行业标杆集团等多项荣誉。2018 年赴港上市后，公司依托近二十年办学积累与良好口碑推进异地扩张，目前在全国拥有 50 所学校，覆盖 16 个省份。在此期间，公司依托优质升学口碑，成功于 2021 年民促法实施条例颁布后转型发展营利性高中，FY23 公司实现营收 23.2 亿元/同比+161%，超过 2020 年的历史峰值；实现归母净利 3.3 亿元/同比+246%，恢复至 2020 年的 92%。 ⚫ 人口与政策共振，民办高中教育仍有广阔发展空间。尽管中国高中阶段在校生人数可能最早于 2029 年达峰，但我们认为在当前政策鼓励有序扩大普高招生、推动普职融通发展的背景下，国内高中学段人口红利仍将延续。综合考虑国内教育经费投入与地方财政状况，以及民促法本身对高中阶段限制较少等有利因素，我们认为民办教育资本在高中阶段仍有可观发展空间。我们测算至 2031 年国内民办普高市场规模将超过 2000 亿元，CAGR 约 7.8%。 ⚫ 公司看点：以办学实力为基，“一干多支”打开成长空间：公司旗下成熟高中一本率远超四川省平均，亦好于北京、上海普通高中平均水平，叠加原 K9学 段 生 源 充 足 ， 因 此 公 司 转 型 高 中 后 招 生 人 次 快 增 的 趋 势 仍 可 延 续 。 截 止1H24，公司校网容量 20 万人，而当前在校生仅 10 万人/同比+22%，其中高中生仅 3.7 万人/同比+44%。考虑公司优异的办学实力，对比全国普通高中平均在校生水平，我们测算公司高中在校生仍有 80%以上增长空间。此外，公司多支业务发展迅速，除餐饮、产品销售收入有望跟随在校人数稳步增长，公司亦为学生提供包括综合素养、竞赛、国际升学、艺考在内的各类教育增值服务，以满足学生差异化教育需求，未来有望驱动生均综合教育服务费提升。外延方面，公司每年预计仍将新增 3-5 所高中；同时公司还将依托优质办学口碑，加速拓展委托管理业务，目前累计签约 14 个学校、20+学段，对标海亮教育 190所托管校体量，公司未来轻资产托管业务亦有广阔拓展空间。 ⚫ 投资建议：我们预计公司 FY24-26 归母净利各为 5.5 亿、8.1 亿、11.1 亿，对应 FY24-26 PE 各为 17X、12X、8X。考虑公司内生、外延增长动力充足，当前成长性与估值较同业具备吸引力，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ⚫ 风险提示：招生进展低于预期的风险；新业务拓展进展低于预期的风险。 主要财务指标预测 [Table_MainFinance] 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2303 3428 4588 5934 收入增长率% 160% 49% 34% 29% 归母净利润（百万元） 334 549 808 1108 利润增速% 246% 65% 47% 37% 摊薄 EPS(元) 0.16 0.26 0.38 0.52 PE 15.97 16.90 11.49 8.38 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 [Table_StockCode] 天立国际控股(1773) [Table_InvestRank] 推荐 (首次) 分析师 [Table_Authors] 顾熹闽 ：18916370173 ：guximin_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070001 [Table_Market] 市场数据 2024-06-20 股票代码 1773 H 股收盘价(元) 4.39 恒生指数 18335.32 总股本(万股) 211565.40 实际流通A股(万股) 211565.40 流通 H 股市值(亿元) 84 相对恒生指数表现图 [Table_Chart] 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 [Table_Research] -50%0%50%100%150%200%天立国际控股恒生指数 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 [Table_ReportTypeIndex] 公司深度报告 目 录 一、公司概况：办学实力久经验证，一干多支拓展成长空间 ................................................................................................ 3 （一）国内头部 K12 教育服务商，转型聚焦营利性高中 .........................................................................................................3 （二）公司治理及股权架构 ...........................................................................................................................................................4 （三）财务分析：民促法政策变化对公司的影响已基本消退 .................................................................................................5 二、政策对民办高中限制少，市场规模有望破千亿 ................................................................................................................ 7 （一）民办教育行业监管框架已完备，高中阶段受限较少 .....................................................................................................7 （二）现实资源约束与不人口红利延续，将进一步推动民办高中发展 ................................................................................9 三、公司看点：内生增长动力充足，综合教育服务拓宽空间 .................................................