公司深度报告：十年磨剑成就射频龙头，自主可控构建强大内核

公司研究 公司深度 电子 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [Table_Reportdate] 2024年06月27日 [Table_invest] 买入（首次覆盖） [Table_NewTitle] 卓胜微（300782.SZ）：十年磨剑成就射频龙头，自主可控构建强大内核 ——公司深度报告 [Table_Authors] 证券分析师 方霁 S0630523060001 fangji@longone.com.cn [Table_cominfo] 数据日期 2024/06/27 收盘价 79.08 总股本(万股) 53,439 流通A股/B股(万股) 44,743/0 资产负债率(%) 16.06% 市净率(倍) 4.22 净资产收益率(加权) 2.00 12个月内最高/最低价 152.49/77.80 [Table_QuotePic] [Table_Report] 相关研究 1.5G主推射频前端高速发展，国内厂商产品升级扶摇直上——半导体行业深度报告（七） [table_main] 投资要点： ➢ 射频开关业务国内龙头地位稳固，低噪声放大器业务成熟，市场规模扩张推动公司迅速发展。1）全球射频市场高速扩张的背景下，分立器件仍将占据一席之地。据QY Research数据，2023年全球射频市场规模有望达313.10亿美元，同比增长15.02%；据Yole数据，预计2023年全球射频分立器件占比射频前端市场份额为30.93%。2）公司为国内射频开关龙头企业，2020年公司射频开关业务占全球的5%，排名第五，业务成熟度比肩国际大厂。3）公司低噪声放大器业务实现产品工艺全覆盖，且支持5G sub-6GHz所有频率范围。公司凭借开关的龙头地位和LNA的全面布局有望在市场扩张下乘风直起。 ➢ 滤波器、功率放大器等业务领域持续发力，国产替代浪潮下公司有望率先受益。1）滤波器在射频前端价值占比53%，据Yole数据，未来滤波器市场有望以5%的年复合增长率持续扩张。2020年海外龙头在压电滤波器市场份额在95%以上，国产替代空间广阔。公司目前自建滤波器产线，SAW和IPD滤波器领域双双发力，自有品牌MAX-SAW性能优异，技术路径对标海外大厂。2）功率放大器作为价值量占比33%、排名第二的分立器件，其2019年CR3高达92%。公司以市场主流GaAs工艺为基础，积极布局功率放大器业务。 ➢ 通讯制式升级引领射频前端模组化程度提高，公司芯卓产线构建核心自主可控能力，接收端向发射端模组稳步拓宽业务布局。1）射频前端下游主要应用领域为移动终端，通讯制式的不断发展对射频前端集成度的要求日益提高，据Yole数据，2023年射频模组市场占比69.07%，市场规模达134.65亿美元，预计2026年模组占比有望扩张至72.13%。2）公司顺应时代发展，加大力度布局模组业务，模组营收份额增长态势显著，2023年公司模组业务占比已提升至 36.34%。3）公司模组业务从接收端模组逐步拓宽至技术难度更高的发射端模组。目前接收端模组产品囊括LFEM、LNA BANK、DiFEM、L-DiFEM等，绝大部分集成自产滤波器，成本优势有望逐步凸显。发射端模组方面，公司集成自产IPD滤波器的L-PAMiF模组产品已实现量产出货，国内亟待突破的“明珠型”产品L-PAMiD已实现从“0”到“1”的重大突破，未来有望依靠自主可控能力率先打开国产替代空间。 ➢ 首次覆盖，给予“买入”评级。预计未来射频前端市场进一步扩大，国产替代进程加快，公司作为国内行业龙头，产品布局日益完善，我们看好公司的长期发展，预计公司2024-2026年营业收入分别为53.48、64.88和81.89亿元，同比增速分别为22.14%、21.32%和26.22%； 归 母 净 利 润 分 别 为11.77、13.21和15.95亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为4.88%、12.19%和20.78%。首次覆盖，给予“买入”评级。 ➢ 风险提示：1）产品客户导入不及预期；2）下游需求不及预期；3）市场竞争加剧。 [Table_profits] 盈利预测与估值简表 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入(百万元) 4378.24 5347.63 6487.56 8188.71 同比增速(%) 19.06% 22.14% 21.32% 26.22% 归母净利润(百万元) 1122.34 1177.15 1320.67 1595.11 同比增速(%) 4.97% 4.88% 12.19% 20.78% 毛利率(%) 46.45% 43.06% 42.37% 42.69% 每股盈利(元) 2.10 2.20 2.47 2.98 ROE(%) 11.4% 10.8% 11.0% 12.0% PE(倍) 37.65 35.90 32.00 26.49 资料来源：iFind，携宁，东海证券研究所（截至2024年6月27日） -35%-21%-7%7%22%36%50%65%23-0623-0923-1224-03卓胜微沪深300证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/43 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 公司深度 正文目录 1. 国内射频前端龙头企业、厚积薄发促转型 .................................... 5 1.1. 十余年磨一剑，业务逐步转型产品线全覆盖 ................................................ 5 1.2. 股权结构稳定，管理层技术背景深厚 ........................................................... 9 1.3. 营收恢复高速增长态势，研发投入持续加码 ...............................................11 2. 国产替代未来可期、5G 指引射频前端发展“芯”方向 .................. 14 2.1. 千亿射频前端市场，产业高速扩张正当时 .................................................. 14 2.2. 国内 5G 终端需求强劲，指引射频前端迭代更新 ........................................ 16 2.3. 国际市场美日领跑，国内行业竞争激烈...................................................... 20 3. 分立器件与模组业务双管齐下、助力打开成长新空间 ................. 23 3.1. 射频开关和低噪声放大器业务成熟，国内龙头地位稳固............................. 23 3.2. 滤波器与功率放大器业务持续拓宽，国产“卡脖子”突破在即 .......................