业绩因子的提升和波动率因子构建

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 定收益 债市研究 证券研究报告 分析师： 黄伟平 S0190514080003 左大勇 S0190516070005 常 月 S0190521050001 ＃assAuthor＃ ＃relatedReport＃ 相关报告 20220724 更小的动量敞口，更强的策略韧性 20220319 聚焦量的精度，重塑转债估值定价体系 20210902 量化方法在转债研究中的应用 20210630 识别高位交易,避免追高反噬 20210624 控制赎回风险，关注放量信号 20210606 可转债赎回的风险与收益讨论 20210413 转债多因子研究初探 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 基本面较优且向好的转债表现更优。 ✓ 业绩预告和业绩快报具有较大的选券价值； ✓ 基本面较差的正股会引发转债的信用担忧； ✓ 业绩加速的超预期更具有可信度； ✓ 经业绩趋势指标调整后的超预期指标表现更优。 ⚫ 波动率也能影响转债的定价。 ✓ 波动率代表的风险恐慌情绪会对市场定价有影响； ✓ 绝对低风险和相对低风险指标综合考量，具有更优的效果。 ⚫ 新改进的大类合成指标的择券效果更优。 ✓ 新改进的大类合成指标在各方面的表现更优； ✓ 策略上的表现也更加优异。 ⚫ 波动率风险情绪指标能够反映市场的情绪。 ✓ 波动率风险情绪指标具有一定的市场择时效果； ✓ 目前多个择时指标均显示转债处于性价比较高的位置。 风险提示：本报告的事件研究是历史数据的测算结果，若市场环境发生显著变化，存在失效的风险，实际交易中谨慎参考。 ＃title＃ 业绩因子的提升和波动率因子构建 ＃createTime1＃ 2024 年 06 月 19 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 债市研究 报告正文 2024 年上半年转债正股的质地受到更多的关注，基于市场的变动以及多因子模型的跟踪情况，本篇报告在转债选券池和多因子指标方面均做了相应的修正以提升模型的选券效果。 基本面较优且向好的转债表现更优 ⚫ 业绩预告和业绩快报也具有较大的选券价值。年报或半年报窗口期，转债正股往往有较多的业绩预告和快报公告，因此若在构建超预期指标时仅用正式报告，则会造成指标反应的滞后。因此，我们在 2021 年《转债多因子研究初探》报告中超预期指标的基础上，将业绩快报和业绩预告数据纳入指标的计算。 图表 1：有业绩预告与快报的正股较多 数据来源：聚源，兴业证券经济与金融研究院整理 ⚫ 基本面较差的正股会引发转债的信用担忧。正股基本面变差或较差的情况下，可能引发相应的转债信用风险加剧。当转债信用风险较高时，投资可能面临着较大的不确定性。与此同时，随着新“国九条”等的出台，强监管的政策导向也会使得投资者重新审视风险在资产定价中的作用。基于此，我们构建了相关的转债风险跟踪模型，在后续选券过程中均将剔除风险较高的转债。 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%18-0318-0919-0319-0920-0320-0921-0321-0922-0322-0923-0323-0924-03有业绩预告的正股占比有业绩快报的正股占比 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 债市研究 图表 2：正股表现较差可能导致转债也出现风险 数据来源：聚源，兴业证券经济与金融研究院整理 ⚫ 业绩加速的超预期更具有可信度。基于业绩预期是利用过去两年的单季度平均增速外推得出，因此可能存在一定的偏差。但若最新数据显示业绩处于加速的趋势，则超预期的准确性会更强。本报告将两期的同比增速差异作为业绩加速度的趋势代表指标。 ⚫ 改进的超预期指标表现更优。基于前述的分析，我们在净利润和营业收入超预期指标计算时，加入预告和快报的数据。为选出综合基本面更优异的票，我们利用业绩加速度指标对净利润超预期（SUR_drift）、营业收入超预期（SUE_drift）进行调整，得到新的超预期指标（sue_sur_yoy_factor）。相对原始单个超预期指标，新合成的指标在相关性和收益方面表现均更优。 图表 3：新基本面指标各方面效果更佳 因子名称 频率 IC 均值 IC_IR IC 绝对值大于 2%比例 多头收益 多头夏普比率 多空收益 多空夏普比率 sue_sur_yoy_factor 21D 3.00% 0.36 79.30% 10.00% 0.79 6.10% 1.23 SUR_drift 21D 1.60% 0.18 78.70% 9.40% 0.75 4.90% 1.01 SUE_drift 21D 1.50% 0.15 81.00% 8.50% 0.67 3.60% 0.71 数据来源：聚源，兴业证券经济与金融研究院整理 正股价格低于1元股票和转债存在终止上市风险提示即将终止上市-40%-20%0%20%40%60%02040608010012014022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-07搜特转债—转换价值（元）价格（元）转股溢价率（右）正股股价跌破1元股票和转债存在终止上市风险提示即将终止上市-50%0%50%100%150%200%250%300%0501001502002022-012023-012024-01鸿达转债—转换价值（元）价格（元）转股溢价率（右） 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 债市研究 图表 4：新基本面指标的相关性更加显著 数据来源：聚源，兴业证券经济与金融研究院整理 图表 5：新基本面指标多空净值表现更优 数据来源：聚源，兴业证券经济与金融研究院整理 波动率也能影响转债的定价 ⚫ 波动率代表的风险恐慌情绪会对市场定价有影响。正股波动率代表着股价的波动程度，值越大表示股价波动越剧烈，风险越大。隐含波动率表示市场对未来股价波动风险的预期值，实际波动率表示正股真实的波动情况，二者的差值往往具有均值回复的属性。 理论来说，当隐含波动率过大、或与实际波动之间差值过大时，表明市场可能存在一定的过度恐慌情绪，基于波动率风险溢价的转债定价过高，转债未来表现可能较差；反之则可能有机会。基于此，我们构建了以隐含波动率为代表的绝对风险指标、以及二者的差值序列进行标准化构建波动率相对风险指标。 ⚫ 绝对低风险和相对低风险指标综合考量，具有更优的效果。对于绝对低风险指标（implied_sigma），测试结果显示隐含波动率对转债市场有稳定的影响，-50510152025303540452018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-01IC累计值SUE_driftSUR_driftsue_sur_yoy_factor0.911.11.21.31.41.52018-012019-012020-012021-012022-012023-0120