7月兴证固收行业利差跟踪：行业利差的波动与分化

请阅读最后一页信息披露和重要声明 固定收益 债券研究 证券研究报告 分析师： 罗婷 S0190515110001 黄伟平 S0190514080003 ＃assAuthor＃ ＃relatedReport＃相关报告 20190705 信用债调整期，行业利差整体走阔——6 月兴证固收行业利差跟踪 20190605 个券调整，行业利差整体稳定 ——5 月兴证固收行业利差跟踪 20190508 关注行业利差的再次分化—4月兴证固收行业利差跟踪 20190408 城投利差收敛中的结构性机会—3 月兴证固收行业利差跟踪 20190312 关注城投与地产利差收窄的机会—2 月兴证固收行业利差跟踪 20190214 信用债行情下的利差表现 ——1 月兴证固收行业利差跟踪 20190108 地产行业利差的分化行情——12 月兴证固收行业利差跟踪 20181211 城投收窄，产业分化——11 月兴证固收行业利差跟踪 20181106 地产行业利差，整体走阔——10月兴证固收行业利差跟踪 团队成员： 黄伟平、左大勇、罗婷、喻坤、罗雨浓、吴鹏、雷霆、徐琳 投资要点： ＃summary＃ 一、 同等级不同行业利差跟踪 ⚫ AAA 高评级行业利差整体小幅收窄，同时与上月相比，各行业的波幅变动较大。7月，AAA 等级有超过 7 成行业的行业利差下行;而在利差上行的行业中，AAA 级地产中票调整幅度较大，其次是交通运输和机械设备行业。 ⚫ 超八成 AA+等级行业利差小幅走阔，农林牧渔行业的波动幅度较大。具体来说，传媒行业上行幅度最大,其次是商业贸易和 AA+级地产中票。此外对比上月的利差走势，7 月波动幅度调整最大的是农林牧渔行业。 ⚫ 约九成 AA 低等级行业利差表现走阔。利差上行的行业中，纺织服装、AA 级地产公司债和 AA 级地产中票行业的调整幅度排在前列。而利差下行的行业里，食品饮料和家用电器行业收窄幅度均较小。 二、 同行业不同等级的利差跟踪 ⚫ 7 月信用债面临了较大压力，低等级的强周期行业利差多数调整。而从基本面的角度观察，本月强周期行业涉及的生产要素价格普遍震荡下行。 ⚫ 地产方面，7 月地产行业利差涨跌互现，其中 AA 偏低等级地产公司债利差小幅走阔。就基本面来看，根据国家统计局发布的 7 月份 70 个大中城市新建商品住宅销售价格统计数据，一、二、三线城市环比分别上涨 0.2%，0.8%和 0.7%。而此外值得关注的是，7 月以来房地产相关收紧政策不断升级。一方面对于信托类资金的投向建议加强约束，相应对在房地产投资方面的资金更为严格。此外对于房企的海外发债融资，发改委也新发文做了更为严格的要求。目前偏紧的房地产政策导向下，对于房企的融资链条需再次加大关注力度，同时销售回款的情况也会影响到企业的偿债能力和信用资质；房地产企业的资质分化将有所扩张。 三、城投行业利差跟踪 ⚫ 从不同等级的城投利差来看，15 年之前和 15 年之后发行的各等级的城投利差均表现出小幅度的走阔。对比 15 年之前和 15 年之后发行的城投债，在 AA+等级中，两者利差趋势表现一致；在 AAA 等级中，由于 15 年之前发行的城投利差走阔幅度大于15 年之后发行的城投利差，两者间的差距在 7 月小幅收窄；而在 AA 等级中，由于15 年之前发行的城投利差走阔幅度小于 15 年之后发行的城投利差，两者差距在 7月小幅扩张。 ⚫ 7 月，不同区域的低评级城投利差整体走阔，继续强调对于降评级投资策略的谨慎态度。资质较好省份中，北京城投利差上行幅度略超广东和上海的城投利差。而弱资质的省份，低评级城投利差走阔较明显，其中黑龙江省低评级城投利差走阔最为明显。 风险提示：经济超预期走弱，政策超预期 ⚫＃title＃行业利差的波动与分化 ——7 月兴证固收行业利差跟踪＃createTime1＃2019 年 08 月 09 日21951441/36139/20190809 16:44请阅读最后一页信息披露和重要声明- 2 - 债券研究 一、同等级不同行业利差跟踪 ⚫样本选取规则：除地产债外都使用无担保中票的样本；在样本选取上：1）剔除有担保条款和累进利率条款的个券；2）剔除私募发行的中票（PPN）和集合票据；3）某个时期个券的剩余期限在 1 年以下，则被移出统计范畴；4）剔除超 AAA 类的发行人；5）个券在评级调整后将调整至相应的等级。 从不同等级的利差细节来看，2019 年 7 月行业利差主要表现以下特征： ⚫AAA 高评级行业利差整体小幅收窄，同时与上月相比，各行业的波幅变动较大。7 月，AAA 等级有超过 7 成行业的行业利差下行;而在利差上行的行业中，AAA 级地产中票（12.32bp）调整幅度较大，其次是交通运输（1.04bp）和机械设备（0.70bp）行业。另外，就波动幅度的环比变化来说，商业贸易行业的调整幅度最大（-15.24bp）,其余行业环比波动幅度相对偏弱。 ⚫超八成 AA+等级行业利差小幅走阔，农林牧渔行业的波动幅度较大。具体来说，传媒行业上行幅度最大（22.82bp）,其次是商业贸易（19.08bp）和 AA+级地产中票（14.51bp）。对比 7 月利差的波动幅度，7 月波动幅度调整最大的是农林牧渔行业（-31.88bp）。其中，传媒行业利差上行幅度较大主要受到文投控股股份有限公司发行的债券影响（16/17 文投 MTN001 收益率显著上行）。 ⚫约九成 AA 低等级行业利差表现走阔，与上月相比，纺织服装行业本月的利差波动调整幅度较大。在利差上行的行业中，走阔幅度位于前列的是纺织服装(69.67bp)、AA 级地产公司债（41.44bp）和 AA级地产中票（16.85bp）行业。利差下行的行业里，食品饮料（-0.76bp）和家用电器（0.03bp）行业收窄幅度均较小。就波动幅度的环比变化上，纺织服装行业的环比波动最大（68.94bp）。 其中，该等级纺织服装行业利差上行较大幅度主要受山东如意科技集团有限公司发行的债券（17 如意科技 MTN001）影响。而房地产行业利差的上行主要受四川蓝光发展股份有限公司发行的债券（16 蓝光 MTN001）影响。 图表 1：AAA 高评级行业利差整体小幅收窄，仅 AAA 等级地产中票走阔明显；与上月相比，各行业的波幅幅度较大 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 (20)(15)(10)(5)051015(5)051015207月AAA等级行业利差波动幅度（bp)6月AAA等级行业利差波动幅度（bp)波幅环比变化（bp)(右轴）21951441/36139/20190809 16:44 请阅读最后一页信息披露和重要声明- 3 - 债券研究 图表 2：超八成 AA+等级行业利差小幅走阔，农林牧渔行业的波动幅度较大 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图表 3:约九成 AA 低等级行业利差表现走阔；与上月相比，纺织服装行业本月的利差波动调整幅度较大 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图表 4：7 月，AAA 级采掘、钢铁、有色和建筑材料行业的利差均小幅收窄（bp） 图表 5：7 月，AAA 级城投和化工行业利差小幅收窄，机械设备和交通运