涨价之辨：一个罕见的偏离

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 策略报告 策略专题报告 证券研究报告 分析师： 张启尧 zhangqiyao@xyzq.com.cn S0190521080005 张倩婷 zhangqianting@xyzq.com.cn S0190521110002 陈禹豪 chenyuhao@xyzq.com.cn S0190523070004 ＃relatedReport＃ 相关报告 20240603 《6 月重点行业推荐：家电、电子、化工、电新、生猪养殖》 20240602 《三大指标看本轮调整的位置——A 股策略展望》 20240530 《谁改变了风格？—系列一》 20240526 《出口链提前切入补库周期——库存周期季度跟踪系列》 20240526 《无招胜有招，咬定真正的主线——A 股策略展望》 投资要点 ＃summary＃ 前言：今年以来，涨价行业数量与 PPI 之间出现了罕见偏离。究竟是哪些行业在涨价？价格因何而涨？为何涨价行业数量与 PPI 会出现偏离？这一现象背后又释放了哪些重要信号？详见报告： 一、关于涨价：一个罕见的偏离 今年以来，“涨价”的行业数量明显增多，但是从 PPI 通胀读数看却相对平稳，二者出现了罕见的偏离。从 PPI 同比看，年初以来相对平稳，维持在-2.5%至-2.8%区间窄幅波动；但若从细分行业的 PPI水平看，涨价的行业数量却在持续增加，二者之间出现了罕见的偏离。 二、涨价行业数量与 PPI 缘何偏离？ 若要探究二者偏离的原因，首先需要对 PPI 的权重结构进行拆分测算。我们基于 2020 年的工业企业营业收入占比推算各大类行业的 PPI 权重占比，进一步通过回归测算，得到各细分行业在所属大类行业中的权重水平，进而实现将 PPI 的权重结构拆分下沉至 187 个细分行业。 在此基础上，我们分别对上游开采业、原材料加工业与公共事业、中游设备制造业和下游消费制造业的各细分行业 PPI 价格变动情况进行全面观察和梳理，探讨究竟哪些行业在涨价、价格因何而涨、以及为何涨价行业数量与 PPI 会出现偏离。 1、上游开采业、原材料加工业与公共事业 上游环节中，年初以来价格上涨较多的行业主要包含两类，一类是受全球定价的大宗品价格上涨传导而涨价，另一类则是因产能受限、供给收缩而涨价；与此同时，上游环节中价格回落较多的行业主要为地产链与电力生产供应，而这二者作为权重行业，也是年初以来制约总体 PPI 水平改善的主要行业。 2、中游设备制造业 中游设备制造业作为 PPI 中权重占比最高的环节，是今年以来对 PPI 价格改善最重要、也是最容易被忽视的力量。而高端制造业价格的上涨或指向了“新质生产力”在外需和产业景气共振驱动下开始走向量价齐升、完成利润提升的闭环，为经济结构转型释放了积极信号。 此外，中游的汽车制造业则是除上游地产链和电力外，另一拖累今年 PPI 价格水平改善的权重行业。 3、消费制造业 消费制造业在 PPI 中的权重占比约为 20%，尽管包含 65 个细分行业、数量最多，但实际上自年初以来也有近半数行业价格上涨。而总结涨价原因主要包含三类，分别为来自上游涨价的传导、海外补库拉动出口以及内需修复。 4、总结 总结来看，结合年初以来各行业价格水平变化与涨价原因，我们能够得到五点关键性结论： （1）“新质生产力”在外需和产业景气共振驱动下已经开始走向量价齐升、完成利润提升的闭环，为经济结构转型释放积极信号；而以地产链为代表的传统产业面临着降价和去库压力。 （2）涨价行业数量与 PPI 的偏离主要源于权重较高的地产链、汽车和电力等价跌行业拖累，而除去这些行业，各产业链环节更为广泛的提价正在发生。年初以来，187 个细分行业中已有 109 个行业价格企稳或上涨。 （3）从涨价行业的结构上看，虽然今年以来大宗品与受供给约束的化工品价格上涨幅度较高，但实际上对 PPI 改善拉动最多的是受需求影响最大的中游设备制造业与消费制造业，且如果不考虑权重因素，中游和下游制造业的价格水平要比现在更高。而这也指向了当前需求其实并不弱，且需求侧的亮点要比想象中的多。 （4）从需求的来源看，今年以来外需是推动中下游制造业价格上涨的重要支撑，但内需对价格水平的拉动也正逐渐向更多领域扩散。除农副产品和食品等必需消费品在内需支撑下价格率先企稳上涨外，4 月酒类、日用化学品、医药、饲料等以内需为主导、而年初以来价跌的行业也开始出现价格回升。 （5）往后看，随着地产政策优化以及电力市场化改革推进，当前主要拖累 PPI 价格改善的地产链与电力生产供应业的价格压力或将有所缓解，而内需的进一步修复，也将有利于带动更广泛行业提价，从而推升 PPI 价格水平。更重要的是，价格回升将带动名义 GDP 增长、提升经济复苏体感、凝聚共识、改善预期。因此，对经济积极一点、对市场也无需悲观，基调已经改变，坚持多头思维制胜。 风险提示：关注经济超预期变化；政策力度不及预期等。 —— ＃title＃ 涨价之辨：一个罕见的偏离 ＃createTime1＃ 2024 年 6 月 6 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 策略专题报告 目 录 一、涨价之辨：一个罕见的偏离 .....................................................................- 3 - 二、涨价行业数量与 PPI 缘何偏离？...............................................................- 3 - 风险提示 .................................................................................................... - 16 - 图表目录 图表 1、PPI 价格同比上涨的行业数量占比（截至 2024 年 5 月 31 日）和 PPI 当月同比（截至 2024 年 4 月） ................................................................................- 3 - 图表 2、基于大类行业和细分行业的权重测算复现 PPI 同比 ..............................- 4 - 图表 3、各大类行业 PPI 测算权重...................................................................- 4 - 图表 4、PPI 测算权重排名前 20 的细分行业 ....................................................- 5 - 图表 5、上游开采业、原材料加工业与公共事业-PPI 权重与年初以来价格变动幅度（截至 2024 年 4 月） ...........................................