对5月PMI和高频数据的思考及未来经济展望：工业产出或好于PMI读数

1 宏观经济│宏观专题 请务必阅读报告末页的重要声明 工业产出或好于 PMI 读数 ——对 5 月 PMI 和高频数据的思考及未来经济展望 核心观点： 5 月 PMI 综合指数为 49.5%（前值 50.4%）。季节性调整后，5 月 PMI 指数环比下降 0.4 个百分点，主要是受到小型企业供需双双回落的拖累。考虑到PMI 指数赋予大中小型企业的权重相同，我们认为 5 月工业生产与总体经济可能好于 PMI 综合指数的表现。发电耗煤量、粗钢产量等高频指标的回升也表明，整体工业生产或仍有一定韧性。展望未来，我们维持中国宏观经济的新周期或正在启动，经济将继续复苏的观点。  5 月 PMI 超季节性回落 5 月 PMI 指数为 49.5%（前值 50.4%），低于 Wind 一致预测（50.1%）。季节性调整后，5 月 PMI 指数为 49.7%（前值 50.1%），环比下降 0.4 个百分点。从结构上来看，5 月 PMI 指数的回落主要是受到小型企业供给与需求双双回落的拖累。就主要分项指数而言，在季节性调整后，需求相关的分项指数普遍有所回落，供给相关的分项指数环比下降 1.5 个百分点，但价格指数均进一步回升，产成品库存也继续去化（较上月回落 0.4 个百分点）。  实体相关高频数据有所分化 5 月上游工业生产与基建产业链均出现改善，出行以及背后代表的消费数据持续回升，但是地产与部分中下游工业行业相对偏弱。具体而言，上游工业行业中，发电耗煤量与粗钢产量均有所回升（以 2019 年为基期的复合平均增速分别较上月回升 2.2、0.2 个百分点）；基建相关高频指标边际改善；中下游工业行业中，PTA 与全钢胎的生产有所回落，涤纶长丝与半钢胎生产与上月持平。此外，市内人口流动保持活跃，利好线下消费。  5 月基建与消费或是亮点 5 月 PMI 超季节性回落，主要是受到小型企业的拖累（环比下降 2.2 个百分点）。考虑到 PMI 指数赋予大中小型企业的权重相同，我们认为，5 月工业生产与总体经济或好于 PMI 综合指数的表现。结合高频数据分析，我们认为 5 月基建或出现一定改善，制造业投资可能维持较高增长，出行以及背后代表的消费数据有望持续回升，出口或保持一定韧性，只有地产与部分中下游工业行业或仍相对偏弱。  经济新周期的正循环可能正在启动 展望未来，虽然经济短期可能存在一定波动，我们整体上维持中国宏观经济新周期的正循环可能正在启动，经济将继续温和复苏的观点。一方面，5月发电耗煤量、粗钢产量等高频指标的回升表明，工业生产乃至总需求或仍继续保持韧性。这可能验证了我们的看法，中国经济正在逐步减轻对地产的依赖，并步入以资本开支为核心的新周期。另一方面，近期一系列稳增长措施的出台也有望为经济的复苏保驾护航。 风险提示：经济、政策与预期不一致，地缘政治关系恶化超预期，外需超 预期下行，地产出现系统性风险 证券研究报告 2024 年 06 月 02 日 作者 分析师：樊磊 执业证书编号：S0590521120002 邮箱：fanl@glsc.com.cn 分析师：方诗超 执业证书编号：S0590523030001 邮箱：fangshch@glsc.com.cn 相关报告 1、《影响美国再通胀的两个因素：——美国经济韧性和再通胀研究（二）》2024.05.19 2、《资本开支走强和消费复苏的中微观证据：——新周期存在有哪些证据？（二）》2024.05.11 请务必阅读报告末页的重要声明 2 宏观经济│宏观专题 正文目录 1. 5 月 PMI 超季节性回落 .............................................. 3 1.1 5 月 PMI 环比下降 ............................................. 3 1.2 小型企业拖累 PMI 表现 ........................................ 5 1.3 主要分项指数延续分化 ........................................ 6 2. 实体相关高频指标有所分化 ......................................... 10 2.1 上游发电与钢铁生产有所回升 ................................. 10 2.2 基建相关指标边际改善 ....................................... 11 2.3 中下游部分行业出现回落 ..................................... 11 2.4 人口流动保持活跃 ........................................... 13 2.5 地产市场仍待提振 ........................................... 13 2.6 航运价格明显反弹 ........................................... 14 3. 未来经济展望 .................................................... 16 3.1 5 月基建与消费或是亮点 ...................................... 16 3.2 经济新周期的正循环可能正在启动 ............................. 16 4. 风险提示 ........................................................ 17 图表目录 图表 1： 实体经济重要指标（基准预测） ................................. 3 图表 2： 中国 PMI 综合指数 ............................................. 3 图表 3： 中国 PMI 综合指数（季调） ..................................... 4 图表 4： 可比年份各月 PMI 指数 ......................................... 4 图表 5： 大中小企业 PMI 指数（季调） ................................... 5 图表 6： 大中小企业 PMI 新订单指数（季调） ............................. 6 图表 7： 大中小企业 PMI 生产指数（季调） ............................... 6 图表 8： PMI 分项指数较上月变动的情况 .................................. 6 图表 9： PMI 新订单和生产子指数（季调） ................................ 7 图表 10： PMI 新出口订单和进口子指数（季调） .......