默沙东(MRK.US)全球制药龙头，ADC有望驱动新成长

默沙东: 全球制药龙头，ADC有望驱动新成长本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。贺菊颖hejuying@csc.com.cnSAC编号： S1440517050001SFC编号： ASZ591魏佳奥weijiaao@csc.com.cnSAC编号： S1440524050001袁清慧yuanqinghui@csc.com.cnSAC编号： S1440520030001SFC编号： BPW879核心观点2肿瘤领域成显著,积极推进新产品进展巩固领先地位。默沙东在肿瘤领域拥有丰富的产品管线,其中K药成就显著。默沙东正加大研发投入,积极探索新产品研发、适应症扩展以巩固在肿瘤领域的领先地位。ADC板块有望驱动新成长。默沙东目前已形成完善的ADC的布局,积极推进ADC药物的研发及商业化进程，并在多个治疗领域取得显著进展。与第一三共和科伦博泰等公司的合作开发了多款不同靶点的ADC药物，收购Abceutics获得ADC平台新技术。合作能够分散研发风险、加速新药上市流程以实现产品管线的多元化和收入来源的增加。其中肿瘤板块未来销售峰值有望达到200亿美金。摘要3肿瘤领域成显著,积极推进新产品进展巩固领先地位。默沙东在肿瘤领域拥有丰富的产品管线,其中K药成就显著。默沙东正加大研发投入,积极探索新产品研发、适应症扩展以巩固在肿瘤领域的领先地位。此外,肿瘤领域指引从超100亿美元提升至超200亿美元,将主要由几款超10亿美金的ADC产品放量所推动。ADC板块有望驱动新成长。默沙东目前已形成完善的ADC的布局,积极推进ADC药物的研发及商业化进程，并在多个治疗领域取得显著进展。与第一三共和科伦博泰等公司的合作开发了多款不同靶点的ADC药物，收购Abceutics获得ADC平台新技术。合作能够分散研发风险、加速新药上市流程以实现产品管线的多元化和收入来源的增加。其中肿瘤板块未来销售峰值有望达到200亿美金，其中主要来自ADC药物。未来默沙东多款ADC产品有望实现放量(例如Trop2 ADC、Her3 ADC等)并将成为默沙东新的收入增长点。积极探索自免领域新产品应对专利到期与仿制药竞争。默沙东的自免领域产品如Simponi和Remicade因专利到期面临仿制药的激烈竞争，导致销售额下降。默沙东不断推进自免新产品的研发与上市,特别是Sotatercept有望为自免领域带来新的增长点。此外,全球自免疾病的发病率逐渐上升，为自免药物市场提供了持续增长的动力。未来增长的乐观预期:默沙东对未来的营收增长持乐观态度，基于公司在肿瘤学、疫苗、心血管代谢和动物健康领域的新产品，代谢领域新产品峰值预计超过150亿美金，自免板块预期峰值也有数十亿美金。投资机会：1）肿瘤板块重点发展K药+ADC，K药随着适应症拓展以及渗透率提升销售额持续增长；积极拓展ADC领域，K药+ADC治疗手段有望在多个适应症推广到前线，覆盖更多的肿瘤患者。2）自免领域、慢病以及代谢板块产品广泛布局，未来几年进入收获期，有望出现多款重磅产品；3）看好抗癌疫苗未来发展机会。基于以上观点，我们对默沙东首次覆盖，给予“买入”评级风险提示：研发不及预期风险；销售不及预期风险；审批不及预期。Keytruda获FDA批准转移性非小细胞肺(NSCLC)4数据来源：公司公告、wind、中信建投收购 Scan Aqua AS收购 AntelliqCorporation收购 PelotonTherapeutics治理结构Keytruda获FDA批准首个适应症品种进展收购(115亿美元) Acceleron获了得FDA批准的贫血药物Reblozyl收购OncoEthix获得BET抑制OTX015收购Cubist (84亿美元)KytrudaFDA获批一线治疗转移性非小细胞肺癌Kytruda联合治疗获FDA批准一线治疗胃癌Lynparza在欧盟和美国获批上市Lenvima先后获得日本、美国、欧盟、中国批准国际化与第一三共就3款ADC药物进行全球开发和商业化合作和卫材签署了58亿美元的合作协议，开发仑伐替尼单药以及与K药联用12.5亿元收购Afferent Pharma,获得Gefapixant与科伦博泰达成9个ADC项目的合作,总金额超过100亿美元6.8亿收购Harpoon收获DLL3/CD3双抗6.1亿美元收购Caraway Therapeutics默沙东致力于创新药物的全球制药龙头股价长期呈现上升趋势,收并购活动频繁且针对性强0204060801001201401602014-01-312015-01-312016-01-312017-01-312018-01-312019-01-312020-01-312021-01-312022-01-312023-01-312024-01-31市盈率（PE）股价108亿美元收购Prometheus Biosciences获得抗TL1A单克隆抗体42亿美元与Seagen合作开发LIV-1 ADC 药物Ladiratuzumab vedotinK药覆盖1线肺癌全部人群，销售额超过O药5默沙东核心产品不同地区专利到期日数据来源：公司年报、 中信建投领域商品名称23年销售额（亿美元）美国到期日欧洲到期日中国到期日肿瘤Keytruda250.11202820312028Lynparza11.992027(申请延长专利保护期)20292024Lenvima9.620252026已到期Welireg2.182035(申请延长专利保护期)未上市未上市疫苗Gardasil/Gardasil 988.86202820302025ProQuad/M-M-RII/Varivax23.68Vaxneuvance6.652031无专利未上市代谢Janumet/Januvia33.662026已到期已到期自免Simponi7.1未上市2024未上市急症护理Bridion18.422026已到期已到期Prevymis6.052029(申请延长专利保护期)20292024Zerbaxa3.0220282028未上市神经Belsomra2.312029未上市未上市动物卫生Bravecto112026(申请延长专利保护期)20292025核心产品专利陆续到期，默沙东积极寻求新增长动力图：默沙东核心产品23年销售额及专利到期日6默沙东多元化管线预期带来超百亿美元销售峰值图：默沙东部分潜在上市产品及峰值领域药物靶点适应症预期上市时间预期峰值ADCU3-1402Her 3非小细胞肺癌202510-15亿美元MK-2140ROR1弥漫大B细胞性淋巴瘤、三阴性乳腺癌、非鳞非小细胞肺癌、胃癌等202615-20亿美元MK-2870Trop 2非小细胞肺癌、乳腺癌、尿路上皮癌等202740-50亿美元MK-5909CDH6卵巢癌20275-10亿美元MK-2400B7H3小细胞肺癌、非鳞非小细胞肺癌20275-10亿美元肿瘤V940mRNA黑色素瘤、皮肤鳞状细胞癌、非小细胞肺癌202510-15亿美