银行业专题：从资金运转理解社融和M2之差

研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注：以上数据均来自官方披露、公司资料，国信证券股份有限公司–经济研究所（简称：“国信证券经济研究所”）整理 证券研究报告 2024 年 5 月 23 日 2022 核心观点 实体部门 2024 年 1-4 月资金运转核心结论：资金运转结果表明实体部门目前信心仍不足，政策仍需进一步发力提振实体部门信心。居民部门，融资需求大幅回落，但居民存款仍保持高增长态势，虽然边际上有所缓解，但幅度有限，反映了居民消费和投资意愿依然不足。企业部门，手工补息被禁止带来企业存款流向理财等产品，但企业部门投资扩产的动力仍不强。手工补息等高息揽存行为被禁止后，监管套利带来的信贷虚增部分被“挤水分”，这有利于提高货币政策传导效果。 实体部门 2024 年 1-4 月资金运转结果：企业和居民合计获得资金约 12.09 万亿元，同比少增 2.35 万亿元。其中，银行投放贷款（包括核销和 ABS）约 9.45 万亿元，同比少增1.81 万亿元；企业债券融资 1.17 万亿元，财政净支出投放资金 1.73 万亿元，同比变动不大；非标融资 2233 亿元，同比少增 1951 亿元；另外，结售汇途径回笼资金 4795 亿元，同比少增 4204 亿元。资金去向，1-4 月居民存款新增 6.71 万亿元，同比少增 1.98万亿元；企业存款减少 1.76 万亿元，同比少增 4.70 万亿元；金融投资新增 6.65 万亿元，同比多增 4.29 万亿元；另外，未贴现银行承兑汇票（不涉及资金变动）新增 1014亿元，同比少增 2327 亿元。 从资金运转角度理解 4 月 M2 大幅下降：4 月社融减少 720 亿元，M2（不包括货基）减少4.03 万亿元，主要是银行向非银部门的信用投放减少。这也体现在 4 月大行买入返售金融资产规模的大幅压降，意味着中小银行或非银金融机构偿还了大量融入的资金。我们认为主要是手工补息被叫停后，部分存款流向了非银金融机构，资金充裕下主动偿还了融入资金，或许也考虑到当前债市交易难度加大而主动降低杠杆。另外，手工补息被叫停后，大行资金缺口压力增大，也会减少资金融出。因此，货币最终形式体现为实体部门存款的下降，非银存款保持相对稳定。另外，存款流向理财本身也会带来 M2 的下降，因为理财资金在一级市场购入利率债、二永债及同业存单等行为并不计入 M2。 投资建议：当前银行板块估值处于低位，后续业绩增长预期平稳，估值下行风险很小。若宏观经济持续恢复向好，有望推动银行板块的估值修复，我们维持行业“超配”评级。个股方面，一是建议在行业整体低估值的情况下布局长期前景优秀的银行，包括招商银行、宁波银行；二是推荐以中小微客群为主、特色鲜明的小型农商行，如常熟银行；三是对于追求低波动、绝对收益的资金，建议关注股息率较高且分红记录稳定的银行。 风险提示：稳增长政策不及预期等带来经济复苏低于预期。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （亿元） 2024E 2025E 2024E 2025E 002142.SZ 宁波银行 买入 25.72 1,698 4.03 4.35 6.4 5.9 600036.SH 招商银行 买入 36.24 9,140 6.13 6.65 5.9 5.5 601128.SH 常熟银行 买入 5.37 105 1.08 1.22 5.0 4.4 601288.SH 农业银行 买入 8.93 245 1.42 1.67 6.3 5.3 601077.SH 渝农商行 增持 4.41 15,434 0.84 0.88 5.2 5.0 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 行业研究·行业专题 银行 超配·维持评级 证券分析师：王剑 证券分析师：陈俊良 证券分析021-60875165 021-60933163 021-608wangjian@guosen.com.cn chenjunliang@guosen.com.cn wangjia证监会中央编号：BPC378 证监会中央编号：BPB885 证监会中 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《银行业点评-普惠小微迈向量质齐增阶段》 ——2024-05-20 《读懂央行资产负债表》 ——2024-05-15 《银行理财 2024 年 5 月月报-规模高增，不惧赎回》 ——2024-05-07 《银行业 2024 年 5 月投资策略-工业企业偿债能力开始回升》 ——2024-05-05 《银行业 2023 年报&2024 年一季报综述-行业业绩有望筑底》 ——2024-05-02 银行业专题 超配 从资金运转理解社融和 M2 之差 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注：以上数据均来自官方披露、公司资料，国信证券股份有限公司–经济研究所（简称：“国信证券经济研究所”）整理 2 内容目录 2024 年前 4 月实体部门资金运转结果 .................................................... 4 实体信心仍不足，信贷虚增被“挤水分” ................................................. 5 资金供给：居民和企业融资增速回落 ..................................................... 5 资金去向：金融投资大幅增加，但居民存款仍实现高增 ..................................... 6 4 月 M2 降幅高于社融原因解析 .......................................................... 7 投资建议 ........................................................................... 10 风险提示 ........................................................................... 10 研究报告仅代表分析员个人观点，请务必阅读正文之后的免责声明。 注：以上数据均来自官方披露、公司资料，国信证券股份有限公司–经济研究所（简称：“国信证券经济研究所”）整理 3 图表目录 图 1： 实体部门资金来源和去向 ............................................................. 4 图 2： 个人贷款和企业中长期融资增速下滑 ................................................... 6 图 3： 企业债券增速仍处在低位 .