房地产行业方法论专题研究：A股地产板块的择时框架研究

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告房地产 [Table_IndustryInfo]方法论专题研究 超配 （维持评级） 2019 年 08 月 02 日 一年该行业与沪深 300 走势比较 行业专题 A 股地产板块的择时框架研究  2008 年以来，A 股地产板块出现过若干次较大波动自 2008 年来，申万房地产指数与优势地产 A 股出现过若干次跌幅较大的时期，比如 2008 上半年、2009 下半年至 2010 上半年、2013 年、2016 上半年、2018上半年等；也出现过若干次涨幅较大的时期，比如 2009 上半年、2012 年、2014年等。从过去 12 年的历史看，优势地产 A 股的基本面虽然持续向上，但股价整体表现波动极大，在这 12 年当中，一些龙头品种的股价数次创下阶段性高点后又腰斩，有时候甚至跌得更深。 找出导致 A 股地产板块大幅波动的关键扰动因素复盘过去十二年板块走势，可以看到导致 A 股地产板块大幅波动的扰动因素似乎有很多，宏观经济大势、货币政策走向、行业调控的松紧……，似乎都对 A 地产板块的走势产生了较大的影响。我们尝试尽可能详细地梳理近十一年来的 A 股地产板块每一波较大的上涨和下跌行情以及当时的宏观形势、行业形势、发生的事件，力求找出导致 A 股地产板块大幅波动的关键扰动因素。 政策预判是构建《A 股地产板块择时框架》的关键指标通过上述梳理，我们认为：从相对收益来看，投资者对行业调控政策的预期是构建《A 股地产板块择时框架》的关键指标。预期政策持续友好阶段，A 股地产板块大概率能跑赢大多数行业，预期政策持续收紧，A 股地产板块大概率难有较好的表现。对政策的预期，由行业及宏观基本面决定，并受官方舆论引导，行业基本面越差，对政策预期改善越有利。 《择时框架》的核心要点中国房地产业的本质是国家“调节周期”和“平衡利益”的工具，当行业降温、经济增长面临较大压力时，政府大概率会刺激、扶持房地产，当房价显著上涨、购房需求过热、房地产投资累计同比增速居于高位时，政府大概率会从防范风险的角度、兼顾其他行业的利益，出手抑制房地产过热，阶段性打压。故中国房地产业的核心驱动变量是“制度红利”和“资源红利”，从而决定了“政策预期”是自上而下择时 A 股地产板块的关键催化剂。 实证应用本《择时框架》孕育于 2008 年，成型于 2012 年，自 2012 年至今，框架的有效性基本上获得了验证。根据本框架，我们预计 2019 年下半年 A 股地产板块整体走势不会有特别大的波动，在政策预期偏紧及官方舆论偏严的阶段，A 股地产板块较难有大的上涨行情，但一些符合“低估值+双增长（已披露的合同销售额及归母净利润预测值双双显著增长）”的品种，其股价表现或会稍好一些。 风险上述框架的核心假设在于——商品住宅开发仍是中国的支柱产业。若中短期崛起一个市场容量与商品住宅开发一样巨大、且能替代商品住宅开发对中国宏观经济拉动作用的行业，则上述研究框架失效，相应地，根据该框架所做的策略建议亦失效。相关研究报告： 《房地产行业专题：优势地产股的择时逻辑》 ——2018-07-30 《方法论专题研究：地产 A 股小周期理论框架的梳理及实证应用（更新）》 ——2016-12-12 《方法论专题研究：地产 A 股小周期理论框架的梳理及实证应用》 ——2016-06-12 《房地产行业最新策略观点及方法论：后市机会 来 自 于 超 跌 反 弹 或 补 涨 （ PPT ）》 ——2012-08-28 证券分析师：区瑞明 电话： 0755-82130678 E-MAIL： ourm@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120051 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.21.4A/18O/18D/18F/19A/19J/19房地产沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 至少从过去 12 年的历史看，A 股板块的优势地产股的基本面虽然持续向上，但股价整体表现波动极大，在这 12 年当中，一些龙头品种的股价数次创下阶段性高点后又腰斩，有时候甚至跌得更深。优势地产 A 股的上述走势，说明了自上而下“择时”也很重要。 核心假设或逻辑 A 股地产板块的业务模式趋同，因此行情一致性比较强，涨时同涨、跌时同跌，差异主要在涨跌幅。我们自上而下择时、预判 A 股地产板块整体行情趋势，所采用的研究框架是孕育于 2008 年底、成型于 2012 年的《区瑞明地产 A 股小周期理论框架》，该框架核心要点： 一、 中国房地产业市场容量巨大，是毋庸置疑的支柱产业，其根本制度是“土地公有制”； 二、 正因其支柱地位，且土地公有，中国房地产就有条件、亦必然成为国家“调节周期”和“平衡利益”的工具，这是中国房地产业的本质。所谓“调节周期”是指“当行业降温、经济增长面临较大压力时，政府大概率会刺激、扶持房地产”；所谓“平衡利益”是指“当房价显著上涨、购房需求过热、房地产投资累计同比增速居于高位时，政府大概率会从防范风险的角度、兼顾其他行业的利益，出手抑制房地产过热，阶段性打压”； 三、 上述一、二点决定了中国房地产业的核心驱动变量是“制度红利”（行业政策）和“资源红利”（房企拿地成本）； 上述一、二、三点决定了“政策预期”是自上而下择时 A 股地产板块的关键催化剂。 与市场预期不同之处 市场对房地产行业的预期意见不一，或乐观、或悲观——乐观的一方认为应给予地产龙头企业、高速成长的二线龙头企业较高估值溢价，而悲观的一方认为房地产行业大周期已见顶，属于夕阳产业，没有什么配置价值。 我们认为，A 股地产板块的业务模式趋同，因此行情一致性比较强，涨时同涨、跌时同跌，差异主要在涨跌幅，除了选股能力之外，“自上而下择时”对于投资者也很重要，而“政策预期”是“自上而下择时”的关键催化剂。 股价变化的催化因素 房地产政策放松预期的兑现。 核心假设或逻辑的主要风险 上述框架的核心假设在于——商品住宅开发仍是中国的支柱产业。若中短期崛起一个市场容量与商品住宅开发一样巨大、且能替代商品住宅开发对中国宏观经济拉动作用的行业，则上述研究框架失效，相应地，根据该框架所做的策略建议亦失效。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 2008 年以来，A 股地产板块出现过若干次较大波动 .................................................... 7 地产股价走势波动极大 ........................................................................................ 7 复盘板块及个股下跌行情 ....................................