酒类年报及一季报综述：基本面磨底，板块延续分化

1 行业报告│行业深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 食品饮料 酒类年报及一季报综述：基本面磨底，板块延续分化 ➢ 白酒：2024Q1 板块收入环比略放缓，汾酒/迎驾/老白干/老窖超预期 整体法计算白酒行业重点公司 2023Q4 和 2024Q1 营业收入增速分别为16.26%/15.38%，2024Q1 白酒板块收入增速环比略下降 0.88pct。细分行业来看，高端酒、次高端酒收入环比降速，区域酒韧性较强。2023Q4 和 2024Q1高端酒营业收入增速分别为 16.86%/15.84%；全国次高端酒增速分别为30.06%/14.22%；区域次高端酒增速分别为 6.82%/14.84%。板块内部分化加剧，汾酒、迎驾、老白干超预期，老窖略超预期。 ➢ 白酒：销售收现慢于收入，酒企增加经销商授信 2024Q1 整体法计算白酒板块（营业收入+Δ合同负债）同比增长 27.31%，销售回款增速快于收入。2024Q1 高端/次高端/区域酒（营业收入+Δ合同负债）分别同比增长 32.61%/21.72%/18.35%，均高于营业收入增速，部分原因为今年春节相对于往年略晚导致的打款节奏差异。2024Q1 整体法计算白酒板块销售收现同比增长 12.76%，其中高端/次高端/区域酒销售收现分别同比增长 8.59%/26.85%/16.57%，销售收现增速慢于收入增速，结合 2024Q1（收入+Δ合同负债）增速较快，我们判断主要由于白酒公司给予了经销商更多票据或者授信政策，因此收现慢于收入。 ➢ 白酒：产品结构升级趋势放缓，盈利能力稳中有升 2024Q1 白酒板块毛利率同比提升 0.29pct 至 82.51%，毛利率提升节奏放缓，一方面由于产品结构升级趋势放缓，另外一方面由于酒企加大费用投放货折增加。2024Q1 白酒归母净利率同比提升 0.11pct 至 42.05%，销售费用率和营业税金率增加拉低了归母净利率。2024Q1 整体法计算白酒板块归母净利润同比增长 15.68%，略快于收入增速，其中高端/次高端/区域酒归母净利润分别同比增长 15.21%/20.93%/14.41%，高端酒环比降速，次高端和区域酒环比提速，酒企中汾酒、迎驾、老窖、老白干业绩超预期。 ➢ 啤酒：成本红利与提质增效带动净利率上行 龙头酒企营收稳健增长，成本红利叠加提质增效下盈利加速释放。2024Q1主要酒企吨成本均下行，青岛啤酒/重庆啤酒/珠江啤酒/惠泉啤酒吨成本分别同比变动-0.96%/-3.27%/+3.82%/-4.88%。2024Q1 主要酒企归母净利润均实现双位数以上增长。产品结构提升与成本下行带动 2024Q1 盈利能力改善，2024Q1 年青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒/惠泉啤酒净利率分别同比增加 2.18/0.87/1.03/2.53/2.97pct。 ➢ 投资建议：白酒关注宏观预期改善，啤酒关注旺季催化 白酒：短期看，2024Q1 白酒板块一季报整体平稳过渡。茅台批价短期波动后开始企稳，板块估值回落至价值配置区间，宏观预期改善和外资流入有望迎来催化板块估值修复。标的选择上建议优选动销较好、报表兑现度高的白酒，首推贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒、老白干酒；其次推荐改善弹性较大的舍得酒业、酒鬼酒，关注低估值改善潜力个股洋河股份、口子窖。啤酒：高端化延续叠加成本改善、提质增效，酒企盈利能力空间进一步释放，推荐低估值的啤酒龙头青岛啤酒、华润啤酒以及改革预期的燕京啤酒，建议关注重庆啤酒。 风险提示：宏观经济不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险 证券研究报告 2024 年 05 月 06 日 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议： 强于大市 相对大盘走势 作者 分析师：邓周贵 执业证书编号：S0590524040005 邮箱：dzhg@glsc.com.cn 分析师：徐锡联 执业证书编号：S0590524040004 邮箱：xuxl@glsc.com.cn 分析师：刘景瑜 执业证书编号：S0590524030005 邮箱：jyl@glsc.com.cn 联系人：吴雪枫 邮箱：wxuef@glsc.com.cn 相关报告 1、《食品饮料：24Q1 基金持仓：白酒环比加仓，五粮液/古井增持最多》2024.04.26 2、《食品饮料：复合调味品：行业景气，竞争稳定》2024.04.24 -30%-17%-3%10%2023/52023/92023/122024/4食品饮料沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 行业报告│行业深度研究 投资聚焦 核心逻辑 本篇报告中，我们分析主要白酒和啤酒企业 2023 年与 2024Q1 财务数据表现，整体判断白酒行业基本面磨底、板块延续分化趋势，其中收入利润来看，2024Q1 白酒板块收入环比略放缓，白酒业绩兑现度仍高，山西汾酒/迎驾贡酒/老白干/泸州老窖表现超预期。现金流来看，高端和区域酒收现表现更优，市场掌控力更强，份额更有保障，多数次高端和弱势二线品牌现金流表现一般，增加对经销商授信来缓解收现压力。总体来看，弱复苏背景下，商务场景恢复弱，大众消费场景为主要驱动，对应的高价位产品增速放缓，中高价位产品销售主要酒企产品结构升级趋势放缓，盈利能力稳中有升。啤酒行业营收稳健增长，成本红利叠加提质增效下盈利加速释放。 不同于市场的观点 市场对白酒板块整体较为悲观，我们认为一季报显示板块基本面已在磨底，板块估值回落至价值配置区间，随着宏观需求的逐步复苏，以及外资流入的资金面催化，板块有望迎来估值修复。市场对啤酒高端化节奏存在疑虑，我们分析啤酒企业 2023与 2024Q1 产品结构，认为高端化趋势仍在延续，短期或体现为结构性升级但长期看整体空间仍大。 投资看点 白酒：短期看，基本面磨底，板块分化加剧。2024Q1 季报高端和区域龙头品牌报表韧性强，次高端白酒业绩的市场预期也有所修正，白酒板块一季报整体平稳过渡。茅台批价短期波动后开始企稳，板块估值回落至价值配置区间，随着宏观催化渐强和外资流入，板块有望迎来估值修复。长期看，我们认为未来除总需求扩张之外，供给端加速集中有望成为下一轮白酒牛市的主要驱动力量。标的选择上建议优选动销较好、报表兑现度高的白酒，首推贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒、老白干酒；其次推荐改善弹性较大的舍得酒业、酒鬼酒，关注低估值改善潜力个股洋河股份、口子窖。 啤酒：短期看，行业结构升级逻辑不变，成本端改善，酒厂供给端信心改善，啤酒旺季即将到来，销量有望迎来逐步复苏。中长期看，啤酒行业有消费人群支撑，销量预计表现平稳；结构而言，国内餐饮业修复带动下行业有望受益。我国啤酒企业高端化空间充足，仍为行业主要逻辑，但消费弱复苏的情况下，结构性升级或为现阶段行业的主要特性。同时叠加成本端改善，国内龙头啤酒企业盈利空间或进一步释放，有望走出估值底部。推荐低估值的啤酒龙头青岛啤酒、华润啤酒以及改革预期的燕京啤酒，建议关注重庆啤酒。 请务必阅读报告末页的重要声明 3 行业报告│行业深度研究 正文目录 1. 白酒：基本面磨底，板块延续分