食品饮料行业日本食饮深度报告系列之二：新型酒饮逆势增长，出海拓展新版图

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 外研 究 行业深度研究 报 告 证券研究报告 食品饮料行业 ＃investSuggestion＃ 推荐 （ ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） ＃relatedReport＃ 相关报告 《日本食饮行业深度报告——日本食品饮料行业发展启示录》20221206 出海专题报告《龟甲万：利润端多重优化》20240408 海外研究 ＃emailAuthor＃ 分析师： 张博 zhangboyjs@xyzq.com.cn SFC:BMM189 SAC: S0190519060002 张悦 zhangyue20@xyzq.com.cn SAC：S0190522080006 请注意：张悦并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。 ＃marketData＃ 日本食饮深度报告系列之二: ＃title＃ 新型酒饮逆势增长，出海拓展新版图 ＃createTime1＃ 2024 年 4 月 29 日 投资要点 ＃summary＃ ⚫ 纵观日本酒饮行业发展历程，我们认为可以将其分为三个阶段：1963-1994 年战后经济增长拉动酒饮消费总量走高；1995-2002 年经济下行压力下，酒饮消费规模触顶后渐趋稳定，酒饮消费回归理性；2003 年至今，人口老龄化和健康食饮风尚等因素致酒饮市场萎缩，新型酒类崛起。 ⚫ 日本酒饮内部结构变化原因剖析： 1）啤酒：二战后到 90 年代中期前，日本经济飞速发展带动餐饮景气度上升，啤酒凭借相对低价与爽口的口感满足了年轻有朝气的日本消费者需求。1995 年至今，日本啤酒主力消费人群数量持续下降，同时受健康诉求提升等影响，日本啤酒人均消费量及总销量不断下滑，经济增长停滞导致啤酒行业均价提升乏力。 2）清酒：1963-1975 年，清酒收入复合增长 8.59%。产品力匮乏和同质化是其在 70 年代中期后销量见顶下滑的重要原因，而本土烧酒进一步挤占其空间。1984 年，旭酒造推出高端产品 “獭祭”，带动清酒向高端化转型，高品质清酒占比持续提升。 3）烧酒：中低端本土酒烧酒凭借高醉价比部分替代清酒市场，1984年烧酒销量增速高达 45%。1992 年后，凭借买醉属性和高性价比，烧酒销量迎来了新增长。2000 年后，主力消费者数量持续下降与酒饮低度化趋势下，烧酒销量触顶回落。 4）日本威士忌：1937年三得利调整工艺，推出了更符合当地消费者口味的威士忌——角瓶。受酒税制度变革与居民收入降低等因素影响，1984 年后日本威士忌销量有所下滑，2007 年日本威士忌销量仅为巅峰时的约 1/5。三得利于 2008 年启动《Highball 复活计划》，将威士忌定位年轻化，提振销量。日威频繁在国际比赛中拔得头筹，国际影响力持续提升，2000-2023 年，出口收入从 17 亿日元增长到 501 亿日元，CAGR 为 15.64%。 ⚫ 低度酒变迁：税制持续影响日本低度酒市场，酒税优势及健康风潮下新型酒类供需两旺，不断崛起。1963-2023 年，日本高度数酒饮消费占比从 46.2%下滑到 26.1%，低度数及创新口味酒饮品类占比从 53.8%上升至 73.8%。 1）发泡酒：1989 年税改中，啤酒税率提至 45.5%。为规避高税项，三得利于 1994年开始销售 65%麦芽含量的产品，开创了发泡酒“Happoshu”，其税率仅为 18.6%。1994-1995 年，日本发泡酒消费量由 0.17 亿升猛增至 1.94 亿升。1995-2002 年，发泡酒在酒水消费中的占比从 2.0%跃升至 26.1%。 2）第三类啤酒：2003 年税改中，50%以上麦芽含量的发泡酒税率提升至啤酒相同水平，50%以下麦芽含量的税率亦有不同程度提高。为顺应税改及消费需求变化，2003 年札幌推出 Draft One，不使用大麦、小麦作为原料，第三类啤酒（Daisan）应运而生。低度饮酒文化+女性饮酒率提升+居家饮酒场景兴起，龙头公司顺应消费趋势，着力培育 RTD 市场。 3）日本政府从 2020 年开始逐步进行新一轮酒税改革，以推动“啤酒复兴”计划，预计未来啤酒和第三类酒的税率差距将逐渐缩小，不同酒饮税率将逐步趋同。 ⚫ 啤酒三巨头积极出海，拓宽第二增长曲线。1）朝日：1994 年开始布局海外，欧洲收入由 2020 年的 4111 亿日元增长至 2023 年的 6876 亿日元，CAGR 为 18.7%。2）札幌：海外扩张起步较早，2012 年起聚焦美国，2023 年海外收入 1196 亿日元，主要来自北美。3）麒麟：以美国为起点，目前美国、大洋洲为主要海外市场。 ⚫ 复盘 1992-2009 年日本食饮各板块表现，酒饮表现突出。朝日、麒麟、札幌均具备超额收益，其中朝日、麒麟超额收益率超过 90%。1992-2023 年，朝日、麒麟、三得利等头部酒饮公司净利率总体呈现波动向上趋势，主要驱动力为行业集中度提升、多元化战略和出海成效显著。头部公司海外业务营业利润率普遍表现较优。2010-2023 年，朝日海外收入占比由 6.6%提升至 51.1%，海外营业利润率由-5.3%提升至11.0%，2021 年海外营业利润率反超本土，2023 年较本土高出 2.7pcts，叠加海外收入占比提升，对利润端优化作用显著。依靠突出的酒桶品质和优质的酿造环境、柔和易接受的口感，以及日本文化和匠人精神的独特影响力，日本威士忌成功“反向输出”，吸引了大量海外高端消费者。 ⚫ 风险提示：产品安全问题、超预期激烈的市场竞争、新品市场推广不达预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外行业深度研究报告 Relative Report Japan Food and Beverage Industry In-depth Report "Japan Food and Beverage Industry Development Revelation" 20221206 Overseas Report "Kikkoman: Multiple Optimizations on the Profit Side" 20240408 Analyst Bo Zhang zhangboyjs@xyzq.com.cn SFC: BMM189 SAC: S0190519060002 Yue Zhang zhangyue20@xyzq.com.cn SAC：S0190522080006 Notice: Yue Zhang is not a license holder registered at the Securities and Futures Commission (SFC), and is not allowed to engage in regulated activities in Hong Kong Overweight (Maintain)