近期超预期的市场在定价什么？

证券研究报告2024年4月27日分析师：包承超、邓宇林近期超预期的市场在定价什么?第一部分第二部分第三部分第四部分目录第五部分第六部分近期市场表现市场或已开始定价基本面改善建议关注核心资产和大盘成长风格国内高股息配置，行业维度需更多元结构上，关注供给出清的传统行业+底部成长行业一、近期市场表现图：本周A股和港股市场表现优于全球其他权益市场资料来源：Wind，国联证券研究所图：中资企业涨幅明显高于外资企业和当地消费企业证券简称本周涨跌幅（%）月初至今涨跌幅（%）年初至今涨跌幅（%）MSCI全球2.57-2.704.87MSCI全球成长3.52-2.636.41MSCI全球价值1.59-2.783.28MSCI发达市场2.44-2.995.23MSCI新兴市场3.72-0.161.74道琼斯工业指数0.67-3.941.46纳斯达克指数4.23-2.766.11标普5002.67-2.946.92英国富时1003.092.355.26法国CAC400.82-1.437.23德国DAX2.39-1.798.41欧洲STOXX600(欧元)1.74-0.916.05澳洲标普2000.11-4.06-0.20日经2252.34-6.0313.36富时新加坡FTSE全指3.081.450.18韩国KOSPI2.49-3.290.04上证指数0.761.563.82沪深3001.201.324.46恒生指数8.806.713.54恒生科技13.436.92-1.22恒生国企9.107.908.69台湾TAIEX3.04-0.8612.21印度SENSEX 300.880.112.06泰国SET指数2.09-1.31-3.95越南胡志明指数2.95-5.817.04墨西哥INMEX3.791.711.83巴西IBOVESPA指数1.12-1.23-5.71俄罗斯MOEX-0.613.5211.31MSCI发达市场新兴市场图：周五北向资金净流入创历史新高资料来源：Wind，国联证券研究所图：中美风险溢价轧差已至极值位，全球流动性有望回归A股资料来源：Wind，国联证券研究所图：过去一周，市场从情景“1”向情景“3”快速过渡图：剩余流动性框架下的哑铃策略三部分的相对收益情景1：基本面预期持续转弱——高股息独强，当下的延续情景2：基本面一般，流动性宽松——回归哑铃“两头”，回到2023情景3：基本面没有那么差or政策预期宽松——“杆”最强，小微+成长次之，高股息最弱12345678M2增速↓↑↑↑↑↓↓↓社融增速↓↓↓↑↑↑↑↓剩余流动性↑↑↑↑↓↓↓↓小微盘-13%——31%25%18%32%-18%-6%亏损股-20%——25%9%11%1%-17%-11%人工智能-9%——19%12%22%-1%5%-2%TMT-12%——4%8%15%3%0%-7%大盘成长-6%——-14%16%25%-1%11%-4%重仓TOP10016%——-15%8%14%5%43%-4%大盘价值14%——-10%-11%0%3%18%4%哑铃B 端红利风格 高股息23%——0%-4%-13%9%31%16%剩余流动性哑铃A 端小盘+成长“杆”核心资产相对收益率Excess Liquidity Clock Stage图：2024年前4月，小微盘回调，红利策略更强资料来源：Wind，国联证券研究所图：过去一周，红利策略回调，小盘、成长弹性更强资料来源：Wind，国联证券研究所二、市场或已开始定价基本面改善图：19城日均地铁客运量资料来源：Wind，国联宏观组，国联证券研究所图：百度迁徙指数图：出口集装箱运价资料来源：Wind，国联宏观组，国联证券研究所图：干散货运价图：30城商品房成交面积资料来源：Wind，国联宏观组，国联证券研究所图：二手房出售挂牌价指数图：石油沥青装置开工率资料来源：Wind，国联宏观组，国联证券研究所图：全国重点电厂日耗煤图：日均产量:粗钢:重点企业(旬)资料来源：Wind，国联宏观组，国联证券研究所图：汽车轮胎开工率:半钢胎图：PTA开工率资料来源：Wind，国联宏观组，国联证券研究所图：江浙涤纶长丝开工率图：中国制造业PMI和实际库存增速资料来源：Wind，国联证券研究所图：全球不同国家PMI资料来源：Wind，国联证券研究所2023年9月 2023年10月 2023年11月 2023年12月 2024年1月 2024年2月 2024年3月48.247.747.948.049.148.649.049.046.746.747.149.147.850.343.443.144.244.446.646.546.148.548.748.347.948.047.248.249.949.850.049.951.250.749.850.150.250.350.550.750.650.751.751.852.551.451.152.553.0中国50.249.549.449.049.249.150.8俄罗斯54.553.853.854.652.454.755.7印度57.555.556.054.956.556.959.1马来西亚46.846.847.947.949.049.548.4菲律宾50.652.452.751.550.951.050.9泰国47.847.547.645.146.745.349.1印尼52.351.551.752.252.952.754.2沙特57.258.457.557.555.457.257.0阿联酋56.757.757.057.456.657.156.9卡塔尔53.750.851.549.850.451.050.6墨西哥49.852.152.552.050.252.352.2巴西49.048.649.448.452.854.153.6非洲南非46.648.754.948.541.851.950.3制造业PMI美国欧元区日本韩国亚洲中东美洲发达市场新兴市场新加坡图：全球PMI底部回升图：美国制造业PMI和实际库存增速资料来源：Haver，Wind，国联证券研究所18资料来源：Haver，国联证券研究所整理图：本轮库存周期中，批发商/零售商库存水平提升较多图：零售商库存同比增速略微领先批发商和制造商◥美国供应链环节包括三大部门，分别是制造商、批发商以及零售商。在此前补库阶段，批发商和零售商补库规模更大，库存增速位置也更高。◥零售商对应终端消费需求，库存变化通常领先于制造商和批发商。由于2020年美国扩张性财政政策刺激居民消费，使得下游零售环节库存水平快速去化，因此整体去库速度上体现为零售商>批发商>制造商。3004005006007008009001997-011998-011999-012000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-01制造商（十亿美元）批发商（十亿美元）零售商（十亿美元）-15%-