三只松鼠-300783-扬帆起航的线上零食第一品牌

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公 司 研 究 新股研究报告 证券研究报告 ＃industryId＃休闲零食＃investSuggestion＃审慎增持 ( ＃investSuggestionChange＃首次 ） ＃marketData＃市场数据 市场数据日期 2019/07/17 收盘价（元） 28.14 总股本（百万股） 401 流通股本（百万股） 41 总市值（百万元） 11284.14 流通市值（百万元） 1153.74 净资产（百万元） 1111.78 总资产（百万元） 3096.69 每股净资产 2.77 ＃relatedReport＃相关报告 ＃emailAuthor＃分析师： 陈娇 Chenjiao86@xyzq.com.cn S0190513070011 ＃assAuthor＃研究助理： 颜言 yan_yan@xyzq.com.cn 主要财务指标 ＄zycwzb|主要财务指标＄会计年度 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 7001 8897 10939 13666 同比增长(%) 26.1% 27.1% 23.0% 24.9% 净利润(百万元) 304 373 459 570 同比增长(%) 0.6% 22.7% 23.0% 24.4% 毛利率(%) 28.2% 28.9% 28.9% 29.2% 净利润率(%) 4.3% 4.2% 4.2% 4.2% 净资产收益率（%） 27.3% 18.1% 18.2% 18.5% 每股收益(元) 0.76 0.93 1.14 1.42 每股经营现金流(元) 1.59 1.63 2.14 2.78 投资要点 ＃summary＃ 把握线上红利成长的零食品牌。公司为安徽起家的线上零食第一品牌，城市仓已覆盖全国。借互联网高增红利，公司自 2012 年以来收入每年均保持 20%以上增长，截至 2018 年收入体量达 70.01 亿元（同比+26.05%）。公司产品涉及休闲零食五大细分领域，其中坚果占比过半。公司 2018 年整体毛利率为 28.25%，归母净利润达到 3.04 亿元，净利率为 4.34%。 坚果品类处风口，渠道融合成趋势。国内休闲食品行业过去 10 年 CAGR 达 17.2%，未来预计子品类成长、线上线下渠道融合将持续为行业增长赋能。 品类：坚果享消费升级红利。零食健康化及升级化消费持续演进，坚果产品量价待升，仍处成长高增风口，规模具扩张潜力。零食渠道变迁回顾：线上与线下融合为趋势。梳理零食企业渠道发展趋势发现，2010-15 年为电商高增阶段，15H2 起线上平台高红利期步入尾声，回归线下布局趋势显现，未来线上+线下或为市场增量所在。头部企业份额提升可期。目前国内零食行业 CR3 仅为 19.7%，集中度较分散，随着行业成熟度的提高，未来龙头企业有望分享可观的行业红利。公司品牌效应显现，供应链体系增效可期。 产品丰富度与品控优化兼备。公司已研发丰富产品矩阵，SKU 达 500 余个，多元布局可避免单一产品销售波动。在品控方面，公司不断完善质控体系，与上下游协同共建“互联网新农业”模式，减少中间让利，加强经营效率。公司连续 4 年获得“双十一”销量榜首。为了避免单一产品风险，近年来公司不断优化产品结构，对优势品类具有较强定价力。全渠道布局，线下扩张存动力。线上为公司主力渠道布局（收入占比为 89%），以 B2C 模式为主导，且不断调整入仓模式占比优化利润。线下投食店稳步推进，2018 年数量已达 53 家（销售规模 2 亿元，平均单店收入达 377 万以上）。从后续看，线下门店加盟费用为 7.18 万元，坪效高，扩张动力足。IP 深度营销，品牌可享溢价。公司以拟人化 IP 营销，推进衍生产品，辅以赞助及热剧植入，提升品牌知名度和辨识度，从而提升零食产品溢价。c 三只松鼠 ＃ dyStockcode＃ 300783 ＃title＃扬帆起航的线上零食第一品牌 ＃createTime1＃2019 年 07 月 17 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 新股研究报告 募投项目：扩张渠道布局，完善供应链及物流体系。公司 IPO 募集资金用于全渠道营销网络建设项目（2.1 亿元）、供应链体系升级项目（0.48 亿元）、物流及分装体系升级项目（2.8 亿元）三项目，有利于公司完善营销网路布局、加强供应链管理效率、降低物流单位成本，从而提升行业竞争力。 盈利预测及投资建议：公司为线上零食第一品牌，线上产品及渠道两个维度均呈优化趋势，利润提升可期，此外亦加大线下布局，预计可成长为全渠道布局的零食巨头。我们预计公司 2019 年-2021 年收入分别为 89 亿元(+27.1%)、109.4 亿元（+23%）及136.7 亿元（+24.9%），净利润分别为 3.73 亿元（+22.7%）、4.59 亿元（+23%）及 5.7亿元（+24.4%），对应 2019 年 7 月 17 日收盘价，PE 分别为 30x、25x 及 20x，首次覆盖给予“审慎增持”评级，建议积极关注。 风险提示：宏观经济下行，食品安全问题，行业竞争加剧，品类及市场扩张不及预期，中美贸易战加剧致使成本上行 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 新股研究报告 目 录 1、高速成长的线上零食第一品牌 .......................................................................... - 5 - 1.1、把握线上红利成长的零食企业 ................................................................... - 5 - 1.2、风投参股，上市前实施股权激励 ............................................................... - 6 - 2、完善产品矩阵，搭建全渠道体系 ...................................................................... - 7 - 2.1、产品矩阵逐步形成，营收保持高增 ........................................................... - 7 - 2.2、电商平台主导，仓储物流布局完善 ........................................................... - 9 - 3、休闲零食景气发展，公司品牌及供应链具备优势 ......................................... - 11 - 3.1、行业概况：零食景气度延续，坚果品类正处风口 .................................. - 11 - 3.2、公司品牌效应显现，