宏观动态点评：运价再度上涨或加剧海外通胀共振

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 运价再度上涨或加剧海外通胀共振 华泰研究 研究员 常慧丽，PhD SAC No. S0570520110002 SFC No. BJC906 changhuili@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 2024 年 4 月 15 日│中国内地 动态点评 近期中东局势再度升级，国际运价应声上涨。在全球通胀预期上升的背景下，如果中东局势持续紧张，运价可能与油价形成共振，增加通胀上行压力。 随着中东局势再度紧张，4 月以来国际航运价格重回上涨通道。如我们在《红海风波是否会持续扰动全球航运的价与量？》(2024/1/1)中分析，伴随春节前出货潮降温，红海风波对国际运价的扰动逐渐消退，1 月中旬起国际运价出现明显回落。近期随着中东局势再度升级，尤其是 4 月 1 日以色列对伊朗驻叙利亚大使馆发动空袭以来，国际运价明显上涨。具体看，4 月以来，欧线集运主力期货（EC）合约累计上涨 24.7%，其中 4 月 12 日、4 月 15 日分别上涨 6.7%、4.3%（图表 1）。现货价格方面，天津至地中海东部集运航线价格已较 3 月低点累计走高 7.2%，过去一周波罗的海干散货总指数、以及海岬型船运价指数分别上涨 6.2%、12.2%，上海至欧洲集运航线价格亦开始上涨（图表 2-4）。此外，随着欧洲航运旺季夏季即将来临，近期包括赫伯罗特、达飞海运等在内的多家航运巨头纷纷宣布涨价。 短期内国际运价面临的不确定性上升，如果与油价上涨形成共振，将增加通胀上行压力。随着欧洲航运即将进入旺季，短期内运价变动的弹性可能会明显大于航运成本的变化幅度。以中国进口的原油为例，正常情况下，运价仅占原油进口价格的 1.5-4.5%，但油价对运价变动的弹性约为 0.1、明显高于运价占比。在疫情爆发初期的极端情况下，中国进口原油运价一度较 2019年同期上涨超过 3 倍。4 月以来，布伦特原油期货价格累计上涨 3.4%，可能主要反映地缘政治风险升温、以及全球增长和通胀预期上升的共同影响（参见《如何理解近期黄金、石油，和美债价格的异动？》，2024/4/10）。如果短期内运价与油价上涨形成共振，可能会增加通胀上行压力。 往前看，我们将继续关注中东局势的变化、以及对运价和相关大宗商品的溢出效应。目前看来，伊朗对以色列的回击保持了相对的克制，并不希望事态扩大，而以色列总统也表示不寻求“与伊朗开战”。 风险情形下，如果伊以冲突明显升级，短期内运价可能与油价呈现互相加持、螺旋上升的走势，或将明显加剧通胀上行压力。如我们在《简析巴以冲突的潜在宏观影响》（2023/10/19）中分析，中东地区是全球能源的主要出口市场，对全球大宗商品和资产价格的影响较大。2022 年中东地区原油/天然气产量分别占全球总产量的 34%/18%，贡献全球原油出口的 43%、天然气出口的 16%，其中伊朗占全球原油产量的 3.5%、出口的 2.1%，占全球天然气产量的 6.4%、出口的 0.2%（图表 5-8）。 风险提示：中东局势急剧恶化；全球贸易增长不及预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 图表1： 4 月以来，欧线集运主力期货（EC）合约累计上涨超过两成 图表2： 过去一周，波罗的海干散货总指数、以及海岬型船运价指数明显上涨 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 上海-欧洲航线运费较 3 月低点有所走高 图表4： 天津至地中海东部集运航线价格较 3 月低点的涨幅较为明显 资料来源：iFind，Clarkson，华泰研究 资料来源：iFind，华泰研究 图表5： 2022 年中东地区原油产量占全球总产量的 34% 图表6： 2022 年中东地区天然气产量占全球总产量的 18% 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 50090013001700210025002023-092023-112024-012024-03（元）集运指数（欧线）主力合约欧线集运期货指数本周上涨17.1%、4月至今累计上行24.7%。01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002023/012023/042023/072023/102024/012024/04（点）波罗的海干散货指数总指数（BDI）海岬型（BCI）波罗的海干散货指数本周上涨6.2%；海岬型船运价指数本周上涨12.2%。5001,0001,5002,0002,5003,0003,5002023/012023/042023/072023/102024/012024/04（美元）天津-欧洲基本港SCFI（上海-欧洲）截止4月12日，上海-欧 洲 航 线运费较3月低 点 走 高1.4%1,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002023/012023/042023/072023/102024/012024/04（美元）天津-地中海东部基本港天津-地中海西部基本港截至4月15日，天 津 至 地 中海 东 部 运 费较3月低点走高7.2%%34.5 3.5 051015202530354020012004200720102013201620192022(%)原油产量占比中东伊朗17.8 6.4 0246810121416182020012004200720102013201620192022（%）天然气产量占比中东伊朗 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 宏观研究 图表7： 2022 年中东地区原油出口占全球总出口量的 43% 图表8： 2022 年中东地区天然气出口量占全球出口量的 16% 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 42.8 2.1051015202530354045502002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022（%）原油出口占比中东伊朗15.7 0.2 0246810121416182020012004200720102013201620192022(%)天然气出口占比中东伊朗 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 宏观研究 免责声明 分析师声明 本人，常慧丽、易峘，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。 一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其