民士达(833394)芳纶纸国产先锋，产能扩张助力份额提升

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/造纸轻工 证券研究报告 民士达（833394）公司研究报告 2024 年 03 月 22 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 03 月 21 日收盘价（元） 13.97 52 周股价波动（元） 10.33-22.00 总股本/流通 A 股（百万股） 146/42 总市值/流通市值（百万元） 2043/591 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -44.97%-33.97%-22.97%-11.97%-0.97%2023/32023/62023/9 2023/12民士达海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -4.1 -16.9 -25.9 相对涨幅（%） -7.7 -26.4 -33.4 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:郭庆龙 Email:gql13820@haitong.com 证书:S0850521050003 分析师:王文杰 Tel:(021)23185637 Email:wwj14034@haitong.com 证书:S0850523020002 芳纶纸国产先锋，产能扩张助力份额提升 [Table_Summary] 投资要点：  自主研发突破技术垄断，实现芳纶纸国产替代。创立初期：研发破壁，实现芳纶纸产业化。公司前身系原烟台氨纶集团的芳纶纸项目，于 2001 年开始研发，2007 年在国内首次实现芳纶纸产业化生产，并于 2009 年 5 月成立民士达，专业从事芳纶纸的研发、生产和销售业务。快速发展：新三板挂牌，产能扩张。2011 年，产品通过中国航空工业集团的鉴定，13 年“国家芳纶工程技术研究中心”芳纶纸应用实验室设立，之后多次获得各类科技进步奖项，2015 年，公司新三板挂牌，2016 年，“年产 1500 吨芳纶纸项目工程” 投产。持续深耕：深耕技术，北交所上市。2017 年，荣获国家科技进步二等奖，2021 年，荣获国家级专精特新小巨人企业，2022 年，荣获国家制造业单项冠军企业。2023 年，公司于北交所上市，同年芳纶纸三期工程投产；  芳纶纸为芳纶产品形式之一，国内市场规模增速预计高于全球平均。根据公司招股书援引 QYresearch《2022-2028 全球及中国芳纶纸行业研究及十四五规划分析报告》及智研瞻产业研究院数据，全球芳纶纸 22 年市场规模约为7 亿美元，预计到 2028 年将增长至 11.77 亿美元，复合增速约 9%，国内芳纶纸的研发与生产虽然起步相对较晚，但是近年来的技术进步却很快，目前芳纶纸已广泛应用于电力电气、航天航空、轨道交通、国防军工等产业领域，市场规模从2017年的1.24亿美元增长至2022年的2.26亿美元，预计到2028年将增加至 5.85 亿美元，复合增速达到 17%；  民士达历经两次产能扩张，助力份额扩张。2016 年公司年产 1500 吨芳纶纸项目，此后公司逐步消化产能，同时积极筹建新产能，20 年公司启动年产 3000 吨高性能芳纶纸基材料产业化项目，在搬迁、改造升级当时两条生产线的基础上新建 1200 吨芳纶纸产线，截止 23 年 4 月项目已经投产，23 年公司又计划投资 2.25 亿元新建新型功能纸基材料产业化项目，理论产能 1500吨，预计 2025 年起能逐步投产，投产后理论产能将达到 4500 吨，实际有效产能 3600 吨，我们认为产能扩张有助于公司加快提升市场份额；  盈利预测与投资评级。我们预计公司 24-26 年净利润分别 1.05、1.33、1.59亿元，同比增速 29.0%、26.4%、19.6%，3 月 21 日收盘价对应 24-25 年 PE为 19.4、15.4 倍，参考可比公司给予公司 24 年 21~22 倍 PE 估值，对应合理价值区间 15.12~15.84 元，给予“优于大市”评级。  风险提示：原材料成本大幅波动，下游需求不振，产能投放不及预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 282 340 464 587 708 (+/-)YoY(%) 29.5% 20.7% 36.2% 26.5% 20.8% 净利润（百万元） 63 82 105 133 159 (+/-)YoY(%) 70.1% 28.7% 29.0% 26.4% 19.6% 全面摊薄 EPS(元) 0.43 0.56 0.72 0.91 1.09 毛利率(%) 31.4% 34.0% 35.9% 36.5% 36.8% 净资产收益率(%) 20.4% 12.7% 14.8% 16.9% 18.2% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃民士达（833394）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 公司概况：芳纶纸国产先锋，技术实力不断进步 ....................................................... 5 2. 行业：技术突破推动国产替代，新兴应用领域拓展 ................................................... 9 3. 民士达：芳纶纸国产先锋，产能快速扩张 ................................................................ 11 3.1 财务：23 年盈利见底，24 年有望回升 ......................................................... 11 3.2 产能：历经两次产能扩张，助力份额扩张 ..................................................... 12 3.3 研发：研发团队较为稳定，持续投入推动技术进步 ...................................... 13 4. 盈利预测和投资评级 ................................................................................................ 15 5. 风险提示 .................................................................................................................. 15 财务报表分析和预测 ..........................