福耀玻璃(600660)2023年年报点评：价量齐增，资本开支提速加码产能扩张

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 21 Mar 2024 福耀玻璃 Fuyao Glass Industry Group (600660 CH) 2023 年年报点评：价量齐增，资本开支提速加码产能扩张 2023 Review: Both ASP and Volume Increased, with Accelerated CAPEX to Boost Capacity Expansion [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb43.18 目标价 Rmb52.61 HTI ESG 3.0-2.8-4.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 义利评级 A- 来源: 盟浪. Reproduced by permission; no further distribution 市值 Rmb108.07bn / US$15.02bn 日交易额 (3 个月均值) US$63.64mn 发行股票数目 2,003mn 自由流通股 (%) 65% 1 年股价最高最低值 Rmb46.13-Rmb32.28 注：现价 Rmb43.18 为 2024 年 3 月 18 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 4.9% 17.5% 28.8% 绝对值（美元） 4.9% 15.9% 23.5% 相对 MSCI China 0.7% 16.6% 41.9% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-23A Dec-24E Dec-25E Dec-26E 营业收入 33,161 38,991 44,352 50,288 (+/-) 18% 18% 14% 13% 净利润 5,629 6,538 7,596 8,867 (+/-) 18% 16% 16% 17% 全面摊薄 EPS (Rmb) 2.16 2.51 2.91 3.40 毛利率 35.4% 36.2% 36.3% 36.3% 净资产收益率 17.9% 18.9% 19.6% 20.1% 市盈率 20 17 15 13 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 价 量齐增，业绩符合预期。公司发布 2023 年年报，全年实现营收331.61 亿元（HTI：328.45 亿元），同比+18.0%；归母净利润 56.29亿元（HTI：56.08 亿元），同比+18.4%；扣非归母净利润 55.27 亿元 （ HTI ： 55.44 亿 元 ） ， 同 比 +18.5%； 毛 利 率 35.4%（ HTI：35.4%） ， 同比+1.36pcts。其中 Q4 实现营收 93.35 亿元，同比+21.9%，环比+6.1%；归母净利润 15.03 亿元，同比+75.9%，环比+16.6%；扣非归母净利润 14.65 亿元，同比+72.2%，环比+15.5%；毛利率 36.5%，同比+3.70pcts，环比+0.23pcts。 产 品结构优化带动 ASP 继续提升，盈利能力显著改善。公司 Q4 单季实现毛利率 36.5%，同比+3.70pcts，环比+0.23pcts，实现净利率15.4%， 同 比+4.90pcts，环比+1.4pcts，盈利能力显著改善。我们认为主要系 1）产品结构优化，HUD 玻璃、全景天窗、调光玻璃、ADAS 前挡玻璃等高附加值产品收入占比提升，带动 ASP 提升；2）海运费用同比下降；3）销量增长放大经营杠杆；4）经营提效，销售、管理、研发费用率同环比分别下降 1.7pcts 和 2.2pcts。展望2024 年，伴随高附加值产品渗透率进一步提升，叠加纯碱等原材料成本预计持续走低，公司盈利增长有望得到强劲支撑。 海 外 业务盈利改善，中美双地产能布局支撑需求增长。从主营业务地区分布来看，2023 年中国大陆/海外营收分别为 178.6/147.9亿元，同比分别+20.5%/+15.2%，毛利率分别为 36.9%/32.1%，海外业务盈利改善显著。根据公司业绩会披露，公司主要针对出口供应的福清扩产项目已于 3 月份完工投产，美国二期项目计划 24年底完成建设，两个项目均围绕高附加值产品生产，以满足海外需求的快速增长。 汽车玻璃升级趋势明确，资本开支提速加码新一轮产能扩张。伴随新能源车智能化持续深化，高附加值玻璃产品和铝饰件在新车渗透率提升，公司积极扩产以进一步拉升市占率。2023 年公司资本 开 支 约 44.75 亿元，同比+43.0%； 2024 年公司计划资本开支81.23 亿元。根据公司公告，福耀玻璃计划未来两年在分别在福建福清、安徽合肥投资共计 90 亿元，建设年产约 2,610 万平方米的汽车安全玻璃项目和 2,610 万平方米的汽车安全玻璃项目、汽车配件玻璃项目以及两条优质浮法玻璃产线。 盈 利 预测与投资评级。公司高附加值产品渗透率将持续提升，汽车玻璃业务受益于成本回落有望进一步强化盈利韧性，产能扩张带 来 持 续 动 力 。 我 们 预 计 公 司 2024-26 年 归 母 净 利 润 为65.38/75.96/88.67 亿元，对应 EPS 2.51/2.91/3.40 元（原 2024-25 为预测为 2.43/2.83 元）。参考可比公司估值水平，给予其 2024 年21 倍 PE，对应目标价 52.61 元（原目标价 42.97 元基于 2023 年20x，上调 22%），维持“优于大市”评级。 风 险 提示：乘用车产销不及预期，地缘政治风险加剧，宏观经济增长低于预期，公司产能释放不及预期等。 [Table_Author] 姚书桥 Barney Yao 王凯 Kai Wang, CFA barney.sq.yao@htisec.com k.wang@htisec.com 6080100120140Price ReturnMSCI ChinaMar-23Jul-23Nov-23Volume 21 Mar 2024 2 [Table_header2] 福耀玻璃 (600660 CH) 维持优于大市 表 1 可比公司估值表 代码 简称 总市值 （亿元） EPS（元） PE（倍） 2023E 2024E 2025E 2023E 2024