华润啤酒(0291.HK)2023年报点评：国内啤酒业务销量、收入、利润均第一

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 20 Mar 2024 华润啤酒 China Resources Beer Holdings (291 HK) 2023 年报点评：国内啤酒业务销量、收入、利润均第一 Rank first in sales, revenue, and profit in the domestic beer business [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$37.20 目标价 HK$56.00 HTI ESG 2.6-2.0-4.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 市值 HK$120.68bn / US$15.43bn 日交易额 (3 个月均值) US$52.12mn 发行股票数目 3,244mn 自由流通股 (%) 48% 1 年股价最高最低值 HK$64.75-HK$28.15 注：现价 HK$37.20 为 2024 年 3 月 19 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 17.5% 10.9% -38.9% 绝对值（美元） 17.6% 10.5% -38.7% 相对 MSCI China 55.5% 50.2% 8.1% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-23A Dec-24E Dec-25E Dec-26E 营业收入 38,932 40,921 43,123 45,154 (+/-) 10% 5% 5% 5% 净利润 5,153 6,075 6,940 7,835 (+/-) 19% 18% 14% 13% 全面摊薄 EPS (Rmb) 1.59 1.87 2.14 2.42 毛利率 38.5% 41.4% 43.1% 44.6% 净资产收益率 17.0% 18.5% 19.5% 20.2% 市盈率 22 18 16 14 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 事 件。23 年公司实现营收 389.3 亿元，同比+10.4%，核心 EBIT 71.0亿元，同比+30.0%，归母净利润 51.5 亿元，同比+18.6%。23H2 公司 实 现 营收 150.6 亿元，同比+5.7%， 核心 EBIT 7.6 亿元，同比+151.8%，归母净利润 5.0 亿元，同比-7.0%。 国 内啤酒业务销量、收入、利润均第一。23H2 公司实现营收 139.1亿元，同比-2.0%。量价拆分，23H2 销量 458 万千升，同比-4.6%，主 因 高 基数及 消费力疲软，同期行业量跌 6.9%；公司吨价同比+2.8%至 3050.4 元/千升，全年同增 4.0%。具体来看，23H2 次高端及以上啤酒同比+10.0%，全年销量达 250 万千升，占比提升 3.5pct至 22.4%。喜力同增 60%至 60 万千升，纯生、老雪、红爵录得双位数增长。23H2 次高端以下略有承压，销量同比-8.3%。据我们初步估计，23 年公司啤酒业务销量、收入、归母净利润三项指标均已位列国内同业第一。展望 24 年，我们预计公司销量微增，吨价呈中低单位数增长，喜力/纯生冲刺 75/100 万千升，次高端及以上维持双位数增长。当前公司大麦锁价同比降幅达双位数，包材价格压力不大，预计结构提升将为业绩增长提供较好弹性。 白 酒 业务降库稳价管理先行，综合布局奠定基础。23 全年/23H2实现营收 20.7/10.9 亿元，EBIT 1.3/0.59 亿元。若还原收购产生的无形资产摊销费用，公司全年实现 EBIT 为 8.0 亿元，EBIT Margin 达38.6%。自二月份金沙并表，公司陆续完成组织重塑、产品焕新、降库稳价、厂商共赢等多维度的综合布局，整合速度远超预期，为啤白业务协同发展奠定基础。公司反馈 23 年整体社会库存下降8 亿，占年销售额 40%，核心大单品成交价由年初 400+逐步提升至580-600 元；24 年公司将继续推进品牌重塑工作，并开展百城联动计划，聚焦消费者培育和终端建设；开门红期间，1-2 月公司金沙酒销售增长达 50%以上。年初品牌战略发布会公司也提出，今年 2至 4 月为公司的春播行动阶段，目标完成全年 80%的开发任务，为夏蕴、秋收行动打牢基础，以实现全年的高速成长。 短 期 销量影响固定成本，息税前利润率稳步提升。23 全年/23H2公司毛利率同比+2.9pct/+1.1pct 至 41.4%/33.9%。其中，啤酒业务毛利率同比+1.7pct/-0.9pct 至 40.2%/32.0%，主因 23H2 受销量下滑影响，吨成本同比抬升 4.1%，规模效应未能完全释放。23 全年/23H2 白酒业务毛利率为 62.1%/58.7%。23H2 公司销售费用率/管理费用率同比+2.8pct/-2.0pct 至 27.6%/11.9%%，主要是决胜高端战略 下 ， 公 司广 宣及渠 道活动 费用有增 加，白酒业务并表亦有影响。综合来看，23 全年/23H2 公司净利润率同比+0.9pct/-0.5pct 至13.2%/3.3%， 剔 除 所 得 税等波 动影响 （22 年 /23 年所得税率为21.3%/26.3%），23 全年/23H2 公司 EBIT Margin 同比+3.1pct/+4.3pct至 17.9%/4.8%，盈利能力持续提升。公司宣布派发特别股息，分红率同比提升 19pct 至 59%。 [Table_Author] 陈子叶 Susie Chen 闻宏伟 Hongwei Wen susie.zy.chen@htisec.com hongwei.wen@htisec.com 406080100120Price ReturnMSCI ChinaMar-23Jul-23Nov-23Volume 20 Mar 2024 2 [Table_header1] 华润啤酒 (291 HK) 维持优于大市 投 资 建议 及盈利预测。我们 预计公司 24-26 年 EPS 为 1.87/2.14/2.42 元（前值为2.05/2.34 元），考虑到可比公司估值下移，但公司啤酒业务销量、收入、利润已位列第一，未来领先优势有望进一步扩大；23 年白酒业务已完成