对2月PMI和高频数据的思考及未来经济展望：2月PMI继续好于季节性

1 宏观经济│宏观专题 请务必阅读报告末页的重要声明 2 月 PMI 继续好于季节性 ——对 2 月 PMI 和高频数据的思考及未来经济展望 专题内容摘要 核心观点： 2 月 PMI 综合指数较上月回落 0.1 个百分点，降幅小于可比的历史平均水平 0.3 个百分点。从结构上来看，近半数分项指数有超季节性的表现。2 月实体相关高频数据有所分化，表现较为亮眼的包括上游工业行业，以及一些消费方面的高频指标。结合 1、2 月 PMI 与高频数据表现，我们认为，1-2月工业生产乃至总体经济大概率也有望环比迎来回升。展望未来，我们维持对中国经济或在 2024 年上半年重回复苏轨道的判断。  2 月 PMI 表现继续好于季节性 2 月 PMI 指数为 49.1%（前值 49.2%），符合市场一致预期。在 2013-2019 年间春节在 2 月的可比年份，2 月 PMI 指数平均较上月回落 0.4 个百分点，今年 2 月 PMI 指数较上月回落 0.1 个百分点，表现明显好于季节性。主要分项指数中，需求相关的分项指数表现好于季节性，其中内需的改善好于外需；供应商配送时间所代表的景气程度大幅超季节性上升；供给相关的分项指数则有所回落，库存也有所下滑，工业品价格指数环比或仍承压。  实体相关高频数据有所分化 上游工业行业表现较为积极，节后发电耗煤水平明显回升（+8.5pct），钢铁生产也基本保持平稳;中游部分工业行业包括纺织、轮胎生产有所回落，PTA 生产则大体保持平稳；基建相关高频指标稍有回落，可能受到近期连续的雨雪天气影响；市内人口流动进一步环比回升（+2.5pct），显示消费或正在持续修复；但节后跨城交通有所回落，节后复工或有所放缓。此外，地产市场仍有待提振，航运价格在红海事件的影响下出现分化。  1-2 月经济修复的两条主线 1-2 月 PMI 指数的环比变动持续好于季节性。历史经验显示，制造业 PMI 指数的环比变动与工业增加值的环比变动有较高相关性（拟合优度为 0.73）。我们认为，1-2 月工业生产乃至总体经济大概率也有望环比迎来回升。从高频数据看，1-2 月经济修复或有两条主线：第一，消费可能正在持续修复之中；第二，发电耗煤水平在节后回升可能意味着，尽管地产仍偏弱，但产能投资和基建投资仍然支撑了总需求，并使得总体工业生产有较强的韧性。  展望未来，我们维持经济将在上半年复苏的预测 中期来看，我们认为在 2024 年 1 季度或者 2 季度，GDP 环比增速或将重新回到 1.1%-1.2%上方，推动负产出缺口收敛和经济复苏。一方面，从近期的数据来看，1 月社融超预期、1-2 月 PMI 表现强于季节性（好于季节规律0.4、0.3pct）以及春节消费的超预期回升，意味着经济新周期的正循环或正在启动。另一方面，近期稳增长政策持续推出，为经济企稳保驾护航。比如，2 月 20 日央行的“非对称”降息传递了强烈的稳增长和稳地产信号。 风险提示：经济、政策与预期不一致，地缘政治关系恶化超预期，外需超 预期下行，地产出现系统性风险 证券研究报告 2024 年 03 月 04 日 作者 分析师：樊磊 执业证书编号：S0590521120002 邮箱：fanl@glsc.com.cn 分析师：方诗超 执业证书编号：S0590523030001 邮箱：fangshch@glsc.com.cn 相关报告 1、《特朗普若当选加征关税的可能不宜低估：——海外宏观周专题》2024.02.25 2、《春节期间国内外宏观数据有积极信号：——宏观专题研究》2024.02.17 请务必阅读报告末页的重要声明 2 宏观经济│宏观专题 正文目录 1. 2 月 PMI 表现继续好于季节性 ........................................ 3 1.1 PMI 指数回落的幅度小于历史同期 ............................... 3 1.2 近半数分项指数有超季节性表现 ................................ 5 2. 实体相关高频指标有所分化 ......................................... 10 2.1 上游发电与钢铁生产较为积极 ................................. 10 2.2 基建相关指标受雨雪影响略有下行 ............................. 11 2.3 部分中下游工业行业生产走弱 ................................. 11 2.4 市内人流持续回升，消费或正在修复 ........................... 13 2.5 节后迁徙指数回落，复工或有所放缓 ........................... 14 2.6 地产市场仍待提振 ........................................... 15 2.7 航运价格指数表现分化 ....................................... 16 3. 未来经济展望 .................................................... 18 3.1 如何展望 1-2 月经济数据？ ................................... 18 3.2 对后续经济复苏的展望 ....................................... 18 4. 风险提示 ........................................................ 19 图表目录 图表 1： 实体经济重要指标（基准预测） ................................. 3 图表 2： 中国 PMI 综合指数 ............................................. 4 图表 3： 可比年份各月 PMI 指数 ......................................... 4 图表 4： PMI 综合指数变动 ............................................. 4 图表 5： 近半数分项指数有超季节性表现 ................................. 5 图表 6： PMI 新订单和生产子指数 ........................................ 6 图表 7： PMI 新出口订单和进口子指数 .................................... 6 图表 8： 新出口订单指数较上月变动 vs 出口环比 .......................... 6 图表 9： 进口指数较上月变动 vs 进口环比 ................................ 6 图表 10： PMI