啤酒行业系列专题一：升级共性下的节奏差异

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 究 行业跟踪报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 啤酒 ＃investSuggestion＃ 推荐 ＃investSuggestionChange＃ (维持) 重点公司 重点公司 评级 青岛啤酒 增持 燕京啤酒 增持 重庆啤酒 增持 珠江啤酒 增持 来源：兴业证券经济与金融研究院 ＃relatedReport＃ 相关报告 《啤酒三季报总结：销量阶段性承压、升级仍强劲，关注成本节奏》20231106 《啤酒中报总结：场景恢复带动量价齐升，毛销差提升有望加快》20230904 《啤酒行业深度：沙漠之花盈利爆发，高端升级如日方升》20230326 ＃emailAuthor＃ 分析师： 郭晓东 guoxiaodong@xyzq.com.cn S0190521080002 ＃assAuthor＃ 投资要点 ＃summary＃ 啤酒行业升级的共性：人均 GDP 突破 1 万美元后，吨价增势有所加快 ⚫ 纵向复盘中国啤酒行业，销量在 2013 年达到峰值后波动下降、当前基本稳定。而自 2018 年至今啤酒龙头吨价增势加快，其本质原因是中国人均GDP 突破 1 万美元水平，消费力持续提升为啤酒升级创造良好环境。 ⚫ 对比全球主要啤酒消费国家来看，啤酒零售价格与人均 GDP 基本呈现正相关。一方面，美国、日本人均 GDP 高于中国，单位啤酒零售价格亦明显高于中国；另一方面，当前中国人均 GDP 已与全球人均 GDP 水平相当，但单位啤酒零售价格却明显低于全球平均水平。以上对比分析可以得出，相同消费力水平下中国啤酒零售价格明显偏低，提升潜力较大。 龙头升级的节奏差异：发展阶段不同所致，青啤、燕啤升级韧性更强 ⚫ 百威、重啤最新吨价接近 5000 元/吨水平，处于第一梯队；而青啤、珠啤、燕啤、华润最新吨价在 3000-4000 元/吨水平，处于第二梯队。对比来看，青啤、华润、燕啤、重啤、珠啤 2018-2023 年吨价 CAGR 分别为4.8%、4.6%、4.0%、3.5%、3.5%，青啤、华润、燕啤展现出更强的升级韧性，深层次分析源于不同龙头发展阶段的差异所致，即升级主价格带不同。 ⚫ 复盘近几年青啤、燕啤的发展，对比其他龙头吨价增势明显更优。对于青啤而言，吨价增势表现亮眼的本质原因在于，十四五期间青啤吨价处于从 3500 元/吨水平向 4500 元/吨水平提升的阶段，6-8 元的经典系是升级的主要载体，经典系的强劲表现可以弥补 10 元以上纯生系当前偏弱势的表现。对于燕啤而言，考虑到燕啤吨价处于 3000-3500 元/吨水平，中档 U8 大单品的持续放量战略既务实又合理。 ⚫ 复盘近几年重啤的发展，2019-2022 年在高档红乌苏的带动下，吨价延续亮眼表现，2023 年虽中档乐堡/重庆品牌增势较好、但高档红乌苏销量小幅下滑，整体吨价表现相对弱势。核心原因在于重啤与青啤等所处的发展阶段不同，其中重啤吨价已经接近 5000 元/吨水平，仅依赖中档乐堡/重庆品牌无法支撑吨价较快增势，而青啤吨价在 4000 元/吨水平，高档纯生虽表现偏弱势、仍可依赖中档经典带动吨价的强劲增势。 投资建议：中期维度来看，我们提供全新视角解读为何过去 1-2 年龙头升级节奏呈现出明显的分化，其本质在于不同龙头发展阶段的差异所致。十四五期间青啤吨价处于从 3500 元/吨向 4500 元/吨提升的阶段，而燕啤吨价处于3000-3500 元/吨水平，因此中档的经典系、U8 系是升级的主要载体，相比需要更强消费力支撑的高档，卡位主流价格带的中档对经济依赖度更低、刚需属性更强，因而具备更好的升级韧性。综合而言，消费升级仍是啤酒赛道的主逻辑，优先推荐升级韧性更强的青岛啤酒、燕京啤酒，关注重庆啤酒、珠江啤酒。 风险提示：宏观经济不及预期；中高档啤酒竞争加剧；食品安全风险。 ＃title＃ 升级共性下的节奏差异 ——啤酒系列专题一 ＃createTime1＃ 2024 年 2 月 28 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业跟踪报告 目 录 1、啤酒行业升级的共性 .......................................................................................... - 3 - 2、龙头升级的节奏差异 .......................................................................................... - 5 - 3、投资建议 .............................................................................................................. - 8 - 4、风险提示 .............................................................................................................. - 8 - 图目录 图 1、人均 GDP 达到 1 万美元左右，结构升级持续兑现 ...................................... - 3 - 图 2、2022 年主要啤酒消费国家单位零售价格与人均 GDP 关系一览 ............... - 4 - 图 3、中国啤酒零售均价与人均 GDP 增长趋势一览 ............................................ - 4 - 图 4、美国啤酒零售均价与人均 GDP 增长趋势一览 ............................................ - 4 - 图 5、中国不同啤酒龙头吨价差距明显，升级节奏亦会有所差异 ...................... - 5 - 图 6、对比来看，青啤、燕啤升级韧性明显更优.................................................. - 6 - 图 7、青啤、燕啤大单品销量占比一览 ................................................................. - 6 - 图 8、青啤经典系大单品延续强劲增势 ................................................................. - 7 - 图 9、燕京 U8 快速放量，大单品逻辑持续兑现 .................................................. - 7 - 图 10、青啤、重啤大单品销量占比一览 ................