景区行业报告：天生万物以养人，现金牛行业重回增长

1景区行业报告：天生万物以养人，现金牛行业重回增长2024年 2 月 22 日吴劲草东吴商社首席证券分析师S0600520090006wujc@dwzq.com.cn石旖瑄东吴商社证券分析师S0600522040001shiyx@dwzq.com.cn证券研究报告·行业研究·社会服务增持（维持）目录1.2023旅游景区行业关键词：报复性、网红化2.景区上市公司数据盘点：客流、利润表现分化3.投资建议与风险提示2总体观点❑2023旅游景区行业关键词：报复性、网红化。我们将旅游景区行业按商业模式细分为：顶级自然景区、旅游目的地服务商、旅行产品分销，全国扩张性由低到高；垄断核心资源，复制性、运营能力决定长期成长。2023旅游市场呈现4个特征：1）疫后报复性出游，景区恢复可观；2）网红旅游目的地层出不穷；3）散客化趋势明显；4）旅行社经营活动恢复缓慢。❑景区上市公司数据盘点：客流、利润表现分化。我们梳理了20家A股景区上市公司的财务和经营数据，疫情期间业务规模和利润水平大幅下滑，2023年以来旅游市场景气带动景区业务持续修复，现金牛行业重回增长。对比各公司2023年客流和归母净利率较2019年同期的恢复程度，各景区表现分化，部分景区特别是自然景区已全面超越疫情前，部分与旅行社恢复相关或疫情期间产能扩张的公司仍在恢复中。❑投资建议：报复性出游后2024年高基数下，精选规模增长仍具确定性、利润率仍有空间的旅游景区公司。2024年A股旅游景区公司，建议关注低基数的宋城演艺、中青旅、天目湖、众信旅游、岭南控股，受益于网红效应的长白山、大连圣亚，以及运营成熟稳定增长的黄山旅游、九华旅游、峨眉山A等标的。❑风险提示：居民出游意愿走弱、行业竞争加剧等风险。31. 2023旅游景区行业关键词：报复性、网红化4数据来源：公司公告、东吴证券研究所注：加粗公司为A股公司，也即为本报告主要讨论的标的旅游景区行业模式总览：垄断核心资源，复制性、运营能力决定长期成长❑我们将旅游景区行业按商业模式细分为：顶级自然景区、旅游目的地服务商、旅行产品分销，全国扩张性由低到高。 ➢顶级自然景区主要指全国知名、具有丰富历史文化口碑积淀、自带流量的景区，有较强的重资源特征。通常由当地政府背景企业/管委会实现垄断运营，由于其较高的全国知名度及客观自然条件， 基本无异地复制性，主要围绕自然景观进行多层次的游客流量变现（包括门票、索道、交通、酒店及综合旅行产品等多种方式）。典型公司如黄山旅游、九华旅游、长白山等，几乎都在A股上市。➢旅游目的地服务商主要指服务于知名旅游目的地的景区/体验项目，通常融合了本地自然环境及人文特色并进行产品化，虽然并不自带流量，但通过持续的运营和投入成为了当地旅行体验的重要部分。这类景区需要资产投入，在运营和资金实力稳固后具有一定的本地或异地扩张性，代表公司如宋城演艺、中青旅、天目湖等。这一类主体占到旅游景区公司中的主要部分。➢旅行产品分销公司主要进行旅游产品的撮合销售，则通常具备重人力的特征。资产较轻，依赖人力投入，扩张性最强，同时也会面临激烈竞争。如众信旅游、携程、同程旅行等。顶级自然景区旅游目的地服务商旅行产品分销特点重资源，复制性差重投资、重运营，具备一定扩张性重人力，扩张性最强代表公司黄山旅游、长白山、峨眉山A、*ST西域、九华旅游、桂林旅游、西藏旅游、张家界、丽江股份宋城演艺、中青旅、天目湖、曲江文旅、云南旅游、三特索道、祥源文旅、西安旅游、大连圣亚、三湘印象、华强方特、海昌海洋公园 、复兴旅游文化、澳博控股、新濠国际发展、美高梅中国、永利澳门、金沙中国、银河娱乐众信旅游、岭南控股、*ST凯撒、携程、同程旅行、途牛、香港中旅低 扩张性 高表：旅游景区行业按商业模式特征分类52023旅游市场特征1：疫后报复性出游，景区恢复可观❑疫后报复性出游，客流量自Q2起全面超越疫情前。疫后居民出游意愿恢复，自2023年3月起，铁路月度客运量均超2019年同期。民航国内航线客流量自4月起超越2019年同期，国际+地区航线客流量持续恢复，12月为2019年同期的67%。暑期和五一、国庆长假期间，国内出游人次显著超越疫情前，积压需求集中释放。2024年春节旅游人次/游客总花费按可比口径较2019年同期+19.0%/7.7%。❑景区上市公司恢复可观。居民报复性出游带动旅游业恢复，景区上市公司在营收/客流方面逐步恢复，部分景区业绩和运营数据全面超过2019年同期水平。❑我们认为在2023年高基数下，2024需精选同比仍有增长、估值合理的景区进行投资。数据来源：国家统计局，东吴证券研究所图：月度铁路/民航客运量图：部分公司2023年与2019年同期营收对比数据来源：公司公告，东吴证券研究所；注：长白山/丽江股份/*ST西域/九华旅游为2023预告值（中值），其余公司为Q1-3数据83.3%93.8%100.6%107.7%105.7%106.3%115.0%113.1%108.8%110.2%103.3%110.2%105.3% 104.4%0%20%40%60%80%100%120%140%0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.505.002023-012023-032023-052023-072023-092023-11铁路客运量(亿)民航客运量（亿）铁路客运较19年恢复程度民航客运较19年恢复程度64.7 7.1 4.4 9.9 2.4 3.9 5.4 12.4 2.8 6.3 8.0 5.7 11.2 3.0 4.8 7.2 14.4 4.0 0246810121416长白山丽江股份祥源文旅曲江文旅*ST西域天目湖九华旅游黄山旅游大连圣亚2019/2019Q1-3营收（亿元）2023E/2023Q1-3营收（亿元）2023旅游市场特征2：网红旅游目的地层出不穷❑借力自媒体平台，热度话题为文旅造势。小红书、抖音等新媒介流量生态逐渐成熟，文旅机构入局新媒体平台为当地旅游造势。新榜数据显示，截至2023年11月小红书、抖音企业机构账号认证占比分别为99%/91%，粉丝超10万的文旅局账号数量超100。以洱海为例，大理2023年1-11月客流量达8753万人次，实现旅游收入1277亿元，分别恢复至2019年全年的165.2%/135.6%。❑自媒体热点聚集效应显著，网红旅游目的地层出不穷。2023年网红景点层出不穷。烧烤文化兴起，山东淄博的#进淄赶烤#Tag在抖音、小红书等众多社交平台现象级爆火，2023年3月淄博接待游客达480万人次，“五一”期间住宿预定量较2019年上涨800%。冬日冰雪游热度上升，“南方小土豆”相关话题带动哈尔滨冰雪大世界等目的地出圈，2024年春节假期，哈尔滨市累计接待游客1009.3万人次，实现旅