今世缘(603369)把握机遇，乘势而起

证券研究报告 | 公司深度报告 2023 年 12 月 29 日 强烈推荐（维持） 把握机遇，乘势而起 消费品/食品饮料 目标估值：61.00 元 当前股价：48.32 元 苏酒升级是否会被外来名酒抢占先机，今世缘增长势头能否延续，600 元价格带空间能否打开？针对市场关注的问题，本篇报告从地市、产品视角详细拆解，我们认为 1-2 年维度今世缘在 600 元以下价格带增长势头明确，打牢基本盘、积累品牌势能，若后续公司在 600 元价格带战略更清晰坚定，有望打开长期空间。2024 年锚定股权激励目标，业绩继续快速增长确定性高，当前股价对应24 年仅 15 倍 PE，倘若格局变化或长期空间打开，有望迎来双击！ ❑ 苏酒市场：升级仍是主线，龙头对位竞争。苏酒作为价格升级的标杆市场，增长价格贡献为主，而且省内区域分化明显，苏南、苏中、苏北依次升级，根据测算 600 元以上价格带有望继续快速增长。从竞争格局看，除苏州、无锡部分市场外来名酒较多，其余地级市次高端各价格带依然是洋河、今世缘主导，两家地产龙头深耕省内，捕捉场景能力更强，预计仍将是引领苏酒升级的主力。其中，600 元价格带目前洋河提前卡位，300-600 元价格带国缘势头正强。 ❑ 短期增长：600 元以下势能向上，1-2 年维度确定性高。近几年今世缘竞争优势明显，内部管理层务实、团队斗志高，外部渠道推力强、流行度向上，从南京到苏中品牌势能扩张。1）淡雅：百元价格带规模基本稳定，国缘淡雅终端利润优势明显，受益开系品牌势能向下延伸，我们自上而下、自下而上两种方法测算可看 40%-50%增长空间。2）开系：四开是省内商务消费首选，从商务向宴席场景渗透较为容易。国缘品牌势能从南京走向全省，消费者口碑和流行度全面起势，尤其是在苏中市场，今年加大投入完成核心终端覆盖，未来 1-2 年仍有红利，叠加价格带继续扩容，我们预计四开对开还有 50%增长空间。 ❑ 长期空间：600 元刚起步，未来大有可为。苏酒以及今世缘的长期空间还在于价格升级，当前 600 元价格带处于起步阶段，洋河 M6+提前卡位，国缘 V3 规模还较小，短期通过加大投入快速增长，但也面临价格不一致等需要解决的问题。我们认为该价格带关键在于消费者培育，随着今世缘基本盘更牢固，国缘品牌积累势能，若后续公司在 600 元价格带产品、打法上更清晰坚定，有望进一步打开长期空间。 ❑ 投资建议：把握机遇，乘势而起，维持“强烈推荐”评级。我们认为 1-2年维度看，国缘开系、淡雅增长势头明确，预计 2024 年股权激励目标有望顺利完成，2025 年冲刺 150 亿目标，预计 24/25 年收入增速 23%/19%，利润增速 23%/21%，当前股价对应 24 年 PE 仅 15 倍。倘若公司品牌势能持续提升，亦或 600 元价格带升级打开长期空间，都有望提振估值，迎来双击，我们给予目标价 61 元，对应 24 年 20 倍 PE，维持“强烈推荐”评级。 ❑ 风险提示：经济环境波动、省内竞争加剧、升级不及预期、省外扩张低于预期 基础数据 总股本（百万股） 1255 已上市流通股（百万股） 1255 总市值（十亿元） 60.6 流通市值（十亿元） 60.6 每股净资产（MRQ） 10.2 ROE（TTM） 23.9 资产负债率 36.5% 主要股东 今世缘集团有限公司 主要股东持股比例 44.72% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -16 -20 -8 相对表现 -10 -7 6 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《今世缘（603369）—增长势头延续，百亿目标无虞》2023-10-31 2、《今世缘（603369）—势能充足，冲击百亿》2023-09-01 3、《今世缘（603369）—H1 稳健增长，百亿目标在即》2023-07-29 于佳琦 S1090518090005 yujiaqi@cmschina.com.cn 田地 S1090522080001 tiandi@cmschina.com.cn -20-10010203040Dec/22Apr/23Aug/23Dec/23(%)今世缘沪深300今世缘（603369.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 财务数据与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 6408 7888 10079 12364 14727 同比增长 25% 23% 28% 23% 19% 营业利润(百万元) 2712 3341 4196 5159 6239 同比增长 30% 23% 26% 23% 21% 归母净利润(百万元) 2029 2503 3138 3853 4655 同比增长 29% 23% 25% 23% 21% 每股收益(元) 1.62 2.00 2.50 3.07 3.71 PE 28.8 23.4 18.6 15.2 12.6 PB 6.3 5.3 4.4 3.7 3.0 资料来源：公司数据、招商证券 正文目录 一、苏酒市场：升级仍是主线，龙头对位竞争 ................................................... 5 1、规模：价增贡献为主，分区域依次升级 ........................................................ 5 2、格局：洋河引领升级，今世缘势能向上 ........................................................ 7 （1）高端：苏州南京是主力，茅五占据核心份额 ............................................. 7 （2）次高端：600 元价格带洋河领先，300 元以上国缘势头向上 .................... 8 （3）中低端：百元价格带名酒主导，百元以下格局分散 .................................. 9 （4）省外名酒：入局较早，错位竞争 ............................................................. 10 二、 今世缘优势：团队斗志昂扬，渠道推力加码 ........................................... 11 1、高管务实，机制灵活 ................................................................................... 11 2、分工明确考核清晰，团队年轻斗志昂扬 ...................................................... 12 3、终端利润高，渠道推力强 ............................................................................ 13 三、未来空间：