美联储12月议息会议点评：利率终点已到，明年降息预期明确

1 宏观经济│宏观点评 请务必阅读报告末页的重要声明 利率终点已到，明年降息预期明确 ——美联储 12 月议息会议点评 事件： 美联储 12 月再次暂停加息，加息已到终点，点阵图显示终点已是共识，明年或降息 3 次。 事件点评 ➢ 再次暂停加息符合预期，利率终点已至 美联储 12 月会后宣布暂停加息，将政策利率的目标区间维持在 5.25%-5.5%。本次延续暂停加息符合市场预期，会议前 CME 期货市场的数据显示市场预期不加息的概率接近 100%。降息是下一个问题，鲍威尔表示委员会开始考虑降息的问题。 ➢ 点阵图显示利率终点已是共识，明年或有 3 次降息 12 月点阵图显示当下的利率就是终点利率并获得了所有投票委员的支持。和 9 月点阵图显示关于 2023 年政策利率有两种看法，一种是认为还有一次加息（12 人），另一种认为加息结束了(7 人)显著不同。至于明年将有几次降息，仍有较多不同看法，大多数的委员认为至少会有 3 个 25 基点的降息。 ➢ 经济预期概要还是软着陆预期，降息也是大概率 美联储 12 月公布的经济预期概要中描述了一个经济软着陆的可能，2023 年的实际 GDP 大幅上修，失业率的预期变化不大，而通胀预期略微下降。未来利率走向不再是“更高更久”，2023 年的政策利率从 5.6%下调到 5.4%，2024 的政策利率下调到 4.6%，2025 的利率下调到 3.6%。从对于政策利率的中位数预期来看，明年或许有三次以上的降息可能。 ➢ 缩表计划不变，衰退可能暂停缩表 实际缩表的速度略慢于最大可能速度。从 2022 年 6 月起，美联储持有的证券开始逐月下降，到目前为止平均月减少 659 亿美元，从 2023 年以来平均月减少 775 亿美元。到 2023 年 11 月为止，美联储本轮总共的缩表规模约为 11867 亿，其中 2022 年总共缩表 3346 亿，今年以来缩表 8520 亿。 风险提示：美联储紧缩超预期，地缘政治风险超预期。 证券研究报告 2023 年 12 月 14 日 作者 分析师：樊磊 执业证书编号：S0590521120002 邮箱：fanl@glsc.com.cn 联系人：王博群 邮箱：wangboq@glsc.com.cn 相关报告 1、《通胀落地，12 月美联储难再加息：——美国11 月 CPI 数据点评》2023.12.13 2、《中央经济工作会议精神解读：——系统把握中国式现代化背后的“123456789”》2023.12.13 请务必阅读报告末页的重要声明 2 宏观经济│宏观点评 1. 再次暂停加息，到达利率终点 1.1 不加息符合预期 1.1.1 美联储在 12 月再次暂停加息 美联储在 7 月最后一次加息之后，12 月再次暂停了加息，这次会议不加息符合市场预期。会议前 CME 期货市场的数据显示市场预期不加息的概率接近 100%，政策利率的目标区间维持在 5.25%-5.5%。至此，美联储本轮紧缩周期或已到利率终点。在会议声明中美联储继续了“数据依赖”的表述，但在或继续紧缩前加了一个”any”的限制词，说明大概率没有进一步紧缩了。 图表1：CME 加息预期（12 月会议） 资料来源：CME，国联证券研究所整理 鲍威尔在 6 月会议的新闻发布会上把本轮加息的问题分解为三个子问题，一是要以多快的速度加息，二终点的利率是多少，三在利率高点需要停留多久1。6 月会议暂停加息意味着加息开始减速，第一个问题逐渐有了答案。12 月会议基本上给出了第二个问题的答案，现在的利率或就是终点利率。 1 https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcpresconf20230614.htm 请务必阅读报告末页的重要声明 3 宏观经济│宏观点评 1.1.2 市场的反应：股市涨，债市利率跌 2 年期和 10 年期美债收益率在决议声明发布后下跌，2 年期一度跌到 4.5%以下，10 年期一度跌到接近 4%。债券市场的交易不仅认为美联储的本轮加息结束了，而且还计价了更多明年的降息。 图表2：2 年期国债（%） 图表3：10 年期国债（%） 资料来源：TradingView，国联证券研究所 资料来源：TradingView，国联证券研究所 美股集体上涨，会议中三大股指都走强，美元指数 DXY 走低，跌破 103 关口，黄金上涨，声明发布后涨到 2000 美元上方，然后继续走高。 请务必阅读报告末页的重要声明 4 宏观经济│宏观点评 图表4：标普 500 指数 图表5：美元指数 资料来源：TradingView，国联证券研究所 资料来源：TradingView，国联证券研究所 1.2 会议声明确认加息结束 1.2.1 声明确认加息结束，增加经济减速和通胀下降描述 从会议发布的声明来看，12 月的声明变化不大，数据依赖的表述增加了一个”any”作为限制词，仍将继续评估额外信息对货币政策影响，鲍威尔在记者会上被问到如何理解”any”的限制词时解释到这意味着加息已经到了终点。 关于经济评价的表述有两个方面变化，一是经济增长的表述变成了速度降低；另一个变化是提到通胀今年已经降低。 请务必阅读报告末页的重要声明 5 宏观经济│宏观点评 图表6：会议声明变化（英文） 资料来源：FOMC，WSJ，国联证券研究所整理 1.2.2 新闻发布会要点 新闻发布会上，鲍威尔回答记者问题中提到的三个观点值得重点关注。 1. 鲍威尔提到委员们已经开始讨论第三个问题，什么时候降息。加息终点的问题已经有答案。 2. 在被问到关于衰退的问题时，鲍威尔认为现在没有衰退，未来衰退是一个概率。 3. 鲍威尔表示不会考虑大选年的因素，在做政策决议的时候只考虑经济上什么是合适的。 2. 利率终点的答案揭晓 2.1 利率终点的问题 请务必阅读报告末页的重要声明 6 宏观经济│宏观点评 2.1.1 利率终点的答案 加息三问题中的第二个问题，利率终点的问题在 12 月会议有了比较明确的答案。12 月点阵图显示当下的利率就是终点利率并获得了所有投票委员的支持，9 月点阵图显示对于 2023 年的终点利率有两种看法，一种是认为还有一次加息（12 人），另一种认为加息结束了(7 人)。 2024 年将降息在 12 月点阵图也显示是共识，在 9 月点阵图里还有部分委员认为应该进一步加息。至于明年将有几次降息，仍有较多不同看法，大多数的委员认为至少会有 3 个 25 基点的降息。 图表7：点阵图对比 资料来源：美联储，国联证券研究所整理 2.1.2 利率终点的影响 对于债券市场来讲，加息的终点意味着美债或已触顶。从过去两个经济周期的经验看，2 年期和 10 年期美国国债的高点都在美联储加息高点之前到达，值得注意的是过去两个周期中美联储的加息并没有出现加息和降息的反复转换。 2023 年 9 月 2023 年 12 月 请务必阅读报告末页的重要声明 7 宏观经济│宏观点评 图表8：联邦基金利率和国债利率（%） 资料来源：