产业面面观第6期：如何看待今年的主题投资行情？

1 投资策略│策略专题 请务必阅读报告末页的重要声明 如何看待今年的主题投资行情？ ——产业面面观第 6 期 专题内容摘要  如何界定和分析主题投资？ 在今年核心资产和景气赛道相对较弱的环境下，AI 和国企改革两大主题强势表现。为何今年会成为主题投资大年？或者说今年是否具备主题投资的宏观环境？在讨论这个问题之前，我们需要先对主题投资进行一些深入的了解。 主题投资的界定和分类。狭义上来看，价值投资和成长投资是机构投资者采用较多的投资方法，两者分别对应核心资产和景气赛道。而主题投资在历史上也并不少见，根据市场上的一些主流观点，我们认定主题投资一般依赖于某些事件或某种预期所引发的投资热点，是非单一行业的共性特征集合。主题通常可分为宏观政策性主题、产业性主题、事件性主题，三种驱动因素不同，因此带来的行情确定性和持续时间也不一。相较于价值投资和成长投资，主题投资在投资优先级上或靠后；其驱动因素主要来自于政策或事件；多投资处于萌芽期的行业或公司；由于早期业绩尚未兑现，因此多依赖估值驱动；具备较强的博弈性和前瞻性；持续行情不一，取决于主题本身。 主题投资历史行情的划分和分析的依据。基于历史行情的梳理以及活跃主题的变化，我们大致能够将历史上主要的主题投资区间划分出来，包括 2013-2015 年的移动互联网、一带一路、国企改革等主题行情，2019-2020 年的 5G、新冠疫情等主题行情，2022Q4-2023Q2 的 AI、国企改革等主题行情。至于如何去分析主题投资，我们仍旧根据 DDM 模型，在考虑博弈性对分母端β系数的影响后，大致可分为以下几种影响因素：1）分子端，市场对主题预期带来的现金流越强，主题就越活跃；此外，经济周期通过影响核心资产的盈利来进一步影响活跃主题需要的条件。2）分母端，包括无风险利率和风险偏好，前者由货币政策和通胀因素影响，低利率或充裕的流动性环境更利于主题投资；后者则偏同步指标。当然，主题本身是内在基础，经济周期、流动性环境、以及风险偏好的变化更多是外在影响因素。  为何今年主题投资表现强？ 弱基本面、流动性充裕、风险偏好上行的阶段更有利于主题投资。回溯历史来看，在 2013-2015 年、2019-2020 年、2022Q4-2023Q2 三个主题投资强势的区间，经济和企业盈利均处于下行或磨底阶段，剩余流动性多处于充裕区间，股债风险溢价也有上行。这与 DDM 模型中的分子、分母端影响因素一致。 今年主题投资行情具备“天时、地利、人和”。回溯来看，今年主题投资能够成为阶段性市场主线，主要由多方面因素推动：“天时”——上半年经济弱复苏，企业盈利仍处下行周期，导致顺周期的核心资产盈利持续承压；货币环境宽松、通胀维持低位、信用扩张有限，剩余流动性十分充裕。“地利”——高景气赛道面临业绩增长下滑或处于产业周期底部的问题。“人和”——有强势主题出现，包括海外 AI 技术重大突破，以及国内国企改革重要政策的推动。 风险提示：1）主题投资行情划分或有偏差；2）宏观经济发生重大变动。 证券研究报告 2023 年 12 月 11 日 作者 分析师：包承超 执业证书编号：S0590523100005 邮箱：baochch@glsc.com.cn 分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn 分析师：吴安东 执业证书编号：S0590523100006 邮箱：wuand@glsc.com.cn 分析师：万清昱 执业证书编号：S0590523100004 邮箱：wanqy@glsc.com.cn 相关报告 1、《产业生命周期有效性重验及底部投资建议》2023.12.08 2、《【周末 9 点半】产业生命周期-底部投资机会梳理-1203》2023.12.03 请务必阅读报告末页的重要声明 2 投资策略│策略专题 正文目录 1. 本周聚焦：如何看待今年的主题投资行情？ ............................ 3 1.1 如何界定和分析主题投资？ .................................... 3 1.2 为何今年主题投资表现强？ .................................... 8 2. 前沿跟踪：近期海内外新兴产业重要政策及事件一览 ................... 13 3. 风险提示 ........................................................ 15 图表目录 图表 1： 主题投资可分为宏观政策性、产业性、事件性主题 .................. 4 图表 2： 主题投资与价值投资、成长投资、题材炒作的对比 .................. 5 图表 3： “主题投资-成长投资-价值投资”分别对应的主要投资阶段 ............ 5 图表 4： 根据活跃主题占比，将历史市场主线划分为“核心资产-景气赛道-主题投资” .................................................................. 6 图表 5： 2005 年以来，各行业年度涨跌幅排名分布 ......................... 7 图表 6： 根据 DDM 模型，分子端和分母端对主题投资的影响因素 .............. 8 图表 7： 按“核心资产-景气赛道-主题投资”划分市场主线，历史上主题投资多发生在弱基本面、流动性充裕、风险偏好抬升的时期 ............................ 9 图表 8： 三次主题投资阶段，各项经济指标呈现不同程度下行压力（%） ...... 10 图表 9： 三次主题投资阶段，剩余流动性多处于相对充裕阶段（%） .......... 11 图表 10： 核心资产和景气赛道相对式微，叠加主题本身有强催化 ............ 11 图表 11： 分子端，经济环境仍弱，企业盈利持续下行 ...................... 12 图表 12： 分母端，剩余流动性处于充裕区间（%） ........................ 12 图表 13： 新能源车板块进入供需双降的格局 ............................. 12 图表 14： 上半年电子行业供需两端仍在磨底 ............................. 12 图表 15： 近期国内新兴产业重要政策及事件 ............................. 13 图表 16： 近期海外新兴产业重要政策及事件 ............................. 14 请务必阅读报告末页的重要声明 3 投资策略│策略专题 1. 本周聚焦：如何看待今年的主题投资行情？ 今年以来，市场在年初冲高后整体进入下行通道，以茅指数为代表的核心资产和宁组合为代表的景气赛道也表现较弱。但市场依然存在结构性机会，尤其在上半