家用电器12月周报：浅论家电股股息率提升潜力

1 行业报告│行业周报 请务必阅读报告末页的重要声明 家用电器 12 月周报（11.27—12.03） 浅论家电股股息率提升潜力 ➢ 股息率高分红率不高，分红潜力有望进一步释放 家电股息率优势明显，2022 年为 2.7%（实现口径），位居一级行业第 4，前三是煤炭（8.4%）、银行（6.5%）及石油石化（4.1%）。但家电现金分红率并不高，2022 年为 43%，排名 18，食品饮料过去 8 年保持在 55%~60%，稳居前十。从赚现金和资本开支情况支撑的分红能力看，家电和食品饮料并列头部，分红率有望逐步提升，推动股息率进一步上行。个股方面，假设分红率维持，当前估值对应明年股息率超过 5%的家电股有 9 家，由高到底依次为格力电器（7.3%）、浙江美大（7.1%）、华帝股份（6.4%）、九阳股份（6.3%）、美的集团(5.9%)、火星人(5.6%)、飞科电器(5.5%)、海信家电(5.3%)及帅丰电器(5.0%)，白电、厨电及智慧家居龙头分红率均有进一步提升的空间。 ➢ 美式龙头“能分尽分”，日式龙头“一还再还” 海外家电龙头现金分红率不高，正常年份多在 20%~40%，低于国内，但绝对金额保持增长。一个重要原因是缺乏分红能力，另一个是多采用“回购注销”操作，美式龙头更明显。相对有分红能力的美系家电龙头 A.O.Smith、Lennox 及 Whirlpool，过去十年考虑回购注销后，实际分红率分别为 72%、129%及 141%，同口径下科技消费龙头苹果、家得宝、可口可乐、麦当劳、星巴克及耐克实际分红率分别高达了 114%、119%、121%、140%、153%及 119%，直接的结果就是，在经营没有显著好于上一阶段情况下，PE 估值由 15~20提升至 20~35，部分资产负债率超过 100%。非美系龙头 Daikin，分红率20%~30%,资产负债率一路下降。这背后也反应出不同环境下对杠杆的态度。 ➢ 既有高股息，何故仍徘徊？ 我国家电龙头目前仍处于“中等分红+低估值+高股息”状态，地产下行及空调新高背景下，市场对长期经营趋势有担忧；同时海外高利率对类“债”资产价格有压制。至于前者，极致悲观情况下的日本消费者家电支出也没有中枢下滑走势，家空及吸尘器等仍保持长期增长；美国的家电支出情况更加乐观，2000 年以来 CAGR 约为 4%，遭受冲击时，负增长最多两年。空调更加乐观，这个产业本身与气候环境息息相关，产业全球长期增长预判多在 4%~6%。至于后者，正在逐步迎来转机，家电陆股通持仓约 9%，加上QFII 等预计 10%+，是 A 股外资最多的行业，2018 年后指数走势与海外利率表现相关性也高于绝大多数行业。综合来看，价值重估的窗口正在迫近。 ➢ 维持行业“强于大市”评级 内需恢复偏慢的情况下，随着海外加息暂缓，景气市场对类“债”型高股息资产关注度大幅提升，家电分红能力及股息率均为头部，且分红率提升潜力较大；当前估值水平处于历史不到 10%分位；经营稳健，内销份额集中趋势强化，外销代工恢复与品牌出海提速并举，行业净利润保持双位数增长确定性较强；重估窗口渐近，建议积极配置：1）份额大概率企稳回升的暖通空调产业链龙头，推荐美的及海尔，关注格力及海信家电；2）受益于格局优化及产品升级的黑电龙头以及 miniled 产业链，关注海信视像；3）国内外渗透率及份额持续提升的扫地机龙头，推荐石头科技，关注科沃斯；4）历史底部静待拐点的后周期有 α 的龙头老板电器，关注华帝及公牛。 风险提示：内外需求大幅下行，行业竞争加剧，陆股通资金大幅流出。 证券研究报告 2023 年 12 月 03 日 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议： 强于大市 相对大盘走势 作者 分析师：管泉森 执业证书编号：S0590523100007 邮箱：guanqs@glsc.com.cn 相关报告 1、《家用电器：从高频数据看扫地机海外竞争格局变化》2023.11.27 2、《家用电器：产业在线 10 月空调数据简评：内销弱平稳，龙头份额企稳改善》2023.11.21 -20%-7%7%20%2022/122023/42023/82023/11家用电器沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 行业报告│行业周报 正文目录 高股息率平均分红率，分红潜力有望进一步释放 ......................... 3 美式龙头“能分尽分”，日式龙头“一还再还” ............................. 5 既有高股息，何故仍徘徊？ ........................................ 11 维持行业“强于大市”评级 .......................................... 14 风险提示 ...................................................... 14 图表目录 图表 1： 2022 年家电板块分红 428 亿，一级行业中排名第 16 ............... 3 图表 2： 2022 年家电板块现金分红率 43%，一级行业中排名第 18 ............ 3 图表 3： 家电板块股息率仅次于煤炭、银行及石油石化 ................... 4 图表 4： 从资本开支角度看，家电分红能力食品饮料、煤炭一起位列头部 ..... 4 图表 5： 主要家电公司分红率及股息率 ................................ 5 图表 6： 海外家电龙头分红率不高，但分红金额多稳健增长 ................ 6 图表 7： 资本开支占净利润比重较低的主要 AOS、Lennox、SEB 及 Delong ...... 6 图表 8： 资本开支占现金流比重较低的还增加了 whirlpool ................ 6 图表 9： 海外家电龙头分红率不高，但分红金额多稳健增长 ................ 7 图表 10： Lennox 近 10 年回购 33 亿美元，现金分红的 3.7 倍，利润的 129% ... 7 图表 11： A.O.Smith 近 10 年回购 19 亿美元，现金分红的 1.7 倍，利润的 72% .. 7 图表 12： Whirlpool 近 10 年总回购 49 亿美元，是现金分红的 1.7 倍 ........ 8 图表 13： 非北美家电龙头股本相对稳定，较少采用“回购注销”操作 .......... 8 图表 14： 苹果近 10 年回购 6078 亿美元，是现金分红 4.5 倍，占利润 93% ..... 8 图表 15： 家得宝近 10 年回购 767 亿美元，是现金分红 1.6 倍，占利润 74% .... 8 图表 16： 可口可乐近 10 年回购 246 亿美元，是现金分红 0.4 倍，占利润 34% .. 8 图表 17： 麦当劳近 10 年回购 428 亿美元，是现金分红 1.2 倍，占利润 78% ....