大类资产配置5月报·战略篇：康波萧条中来之不易的短暂复苏

请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告·大类资产与基金研究跟踪报告 康波萧条中来之不易的短暂复苏 ——大类资产配置 5 月报·战略篇 追逐康波萧条中的结构之光 随着康波创新红利的衰退，新范式已经在各行业得到充分应用，红海竞争必然导致三种选择：相互整合、提高效率与开拓海外。但其并非是破局之道，只有用熊彼特的“五个新”催发新需求的诞生。然而，“基础创新”是毁灭式的创新，需要突破旧制度、旧体系的枷锁，在痛苦地试错中完成自我革新，这一切正在发生。货币体系修复，能源体系再造，全球地缘格局正在面临深刻的重构。 随着 2008 年确认衰退，全球持续调整结构，各国周期转为异步分化，基本遵循中国→欧洲→美国的运行过程。到目前为止，中国经济先行完成触底已是大概率事件，而欧洲和美国依然处在加速探底触底过程之中。 权益资产：狂欢的阶段性终结。4 月，全球市场 Risk on 延续，中、美多重要经济数据超预期，英国脱欧问题暂缓。美国：短期，经济超预期与标普 500 公司一季报大面积超预期推动市场突破新高，同时也推动了鸽声减弱。中期看，经济虽有下滑，但幅度有限。美强欧弱，助推美元回流利好市场。欧洲：短期，欧洲经济底部或现，然而复苏缓慢持续低于预期。中期，需要观察全球贸易链复苏进程与欧洲政策刺激计划对经济的拉动。中国：短期，国内政策边际收紧与结构性去杠杆回归冲击市场流动性，伴随谈判冲刺阶段贸易摩擦风险，与旺季过后的经济阶段回落，将使市场将进入整固调整。但中国经济先行触底信号明确，汇率企稳推动中国资产重估。 固定收益：边际收紧，难有趋势性行情。4 月，全球利率债普遍收跌，股债双牛告一段落，经济数据的回暖预期使宽松环境阶段性终结。美国：短期，经济超预期与美联储鸽声减弱，引发市场波动。但经济仍处在下行通道且欧洲修复缓慢，或促成利率震荡格局。中期，经济下行幅度有限且通胀逐步抬升，或再引发货币政策的逐步收缩。欧洲：短期，受美债影响或以震荡为主。中期，欧洲经济缓慢复苏，助推欧洲重新打开货币政策刺激，新一轮 TLTRO 继续压低利率。中国：短期，虽然国内基本面向好，但叠加美欧经济下探与政治风险加剧，造成货币政策的不确定性增大或以震荡为主。中期，旺季过后，欧美下行压力传导，对国内经济有压力，债市有望开启行情。 大宗商品：需求需要再确认，否则面临滞胀风险。长波衰退到萧条往往伴随集中度提高且总需求不足，利润的分配更多转向资本而非人力，这是美国薪资增速持续不及预期的原因之一。货币放水，更容易催发滞胀局面。4 月，大宗商品价格上涨与股票行业特征加速反映了结构性滞胀特征，虽然短期数据有支撑，然而实体需求更多反应了去年下半年需求的集中释放，当流动性边际收紧，后续要关注需求的持续性。 房地产：供需集中释放活跃短期市场，中期继续承压。美国：资金成本下移推动房地产市场景气回升。30 年期抵押贷款利率连续 6 个月下滑，带动成屋销售 2019 年 1 月份开始反弹，NAHB 调查表明扩张景气再次显著放大。即使联储货币政策今年转向，房价增速的改善按照时间规律判断依然是在今年 3 季度之后。中国：国内方面，流动性修复背景下，房地产市场有所活跃，生产端，投资超预期，施工持续改善；消费端，按揭贷款 1 月开始陡升，一线城市房价波动明显加大。从中长期来看，在房地产大周期（30 年）之下，包括中国在内的全球实际房价即将面临同步回落。国内政策将引导结构错位对冲总量承压。大类资产与基金研究 丁鲁明 作者dingluming@csc.com.cn 021-68821623 执业证书编号：S1440515020001 陈风 chenfeng@csc.com.cn 010-86451010 执业证书编号：S1440518120001邮件010-执业发布日期： 2019 年 05 月 10 日 市场表现 相关研究报告 19.5.6 联邦基金利率维持不变，资产波动收窄静待新变化 19.4.29 超级周临近，强美元效应持续 19.4.17 地缘局势紧张原油快速逼近 65 美元，通胀抬头黄金延续震荡 -1%4%9%14%19%2016/6/202016/7/202016/8/202016/9/202016/10/202016/11/202016/12/202017/1/202017/2/202017/3/202017/4/202017/5/20上证指数国债指数20691854/36139/20190512 17:24大类资产与基金研究 大类资产与基金研究动态跟踪 请参阅最后一页的重要声明 目录 一、周期定位：中国触底，欧美衰退 ................................................................................................................... 1 二、全球大类资产价格观察 ................................................................................................................................... 3 三、全球经济跟踪与展望 ....................................................................................................................................... 4 3.1 美国：温和下行 ........................................................................................................................................ 4 3.2 欧洲：经济继续探底 ................................................................................................................................ 6 3.3 中国：从信用修复到微观修复 ................................................................................................................ 6 3.4 大宗商品：旺季中需求的集中释放 ........................................................................................................ 7 3.5 房地产：资金宽松推动信心修复 ...........................................................................................................