中通快递W(02057.HK)成本优势与品牌势能共振，业绩与份额双重领跑

1 公司报告│港股-公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 中通快递-W(02057) 成本优势与品牌势能共振，业绩与份额双重领跑 投资要点： ➢ 中通快递：加盟制快递企业龙头 公司是加盟制快递企业的主要代表，自2016年开始稳居龙头地位。公司在纽交所、港交所双重上市，董事长赖梅松先生为公司第一大股东和实控人。 ➢ 价格竞争犹存，行业集中度较高 2023年前三季度实物商品网上零售额增速回升至8.9%，上游消费韧性犹在，新兴直播电商的兴起在刺激消费的同时也贡献了增量物流需求。2023年以来，行业出现了持续的价格竞争，CR8在84%左右的水平波动。 ➢ 同建共享+强成本管控打造核心竞争力 中通在加盟网络建设方面提出“同建共享”理念，通过总部与加盟商股权绑定、有偿派费以及员工持股等方式，打造高效稳定的底层网络体系。 中通以其前瞻性的资本投入和领先的快递网络建设构筑起自身的坚固护城河，同时在规模效应和数字化建设基础之上培育了优秀的成本管控能力。 ➢ 品牌溢价+多方布局深化护城河 中通良好的服务品质相应地形成了客户黏性和品牌口碑，使其相较同行能够享受到1-2毛的品牌溢价。基于领先的成本优势和差异化品牌优势，中通在盈利端具有显著的竞争实力，公司扣非净利率较同行约高出15个百分点。 除快递主业以外，中通积极拓宽物流生态圈，陆续涉足跨境、零担运输、仓储、末端驿站、航空、冷链等领域，有望开辟新的利润增长点。 ➢ 盈利预测、估值与评级 预计公司2023-2025年营业收入分别为418.49/474.26/540.16亿元,对应增速分别为18.29%/13.33%/13.90%；归母净利润分别为83.99/109.90/124.45亿元，同比增速分别为23.36%/30.84%/13.24%，3年CAGR为22.27%。EPS分别为每股10.30/13.48/15.27元，对应的PE为15.37x/11.75x/10.37x。绝对估值法测得公司每股价值为248.87元，可比公司2024年平均估值13.18倍，鉴于公司行业龙头地位稳固，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2024年16倍PE，目标价215.68元（按1HKD=0.9113CNY为236.67港元），首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期；快递行业价格竞争超预期；成本管控效果不及预期；跨市选取可比公司风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 30,405.84 35,377.00 41,848.75 47,425.70 54,015.90 增长率（%） 20.59 16.35 18.29 13.33 13.90 EBITDA（百万元） 7780.05 10509.18 14000.52 17983.55 20369.44 归母净利润（百万元） 4,754.83 6,809.06 8,399.44 10,990.03 12,445.12 增长率（%） 10.26 43.20 23.36 30.84 13.24 EPS（元/股） 5.83 8.35 10.30 13.48 15.27 市盈率（P/E） 27.15 18.96 15.37 11.75 10.37 市净率（P/B） 2.65 2.39 2.15 1.90 1.68 EV/EBITDA -0.37 0.35 0.19 -0.02 -0.28 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 11 月 28 日收盘价 证券研究报告 2023 年 11 月 29 日 行 业： 交通运输/物流 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 173.80 港元 目标价格： 236.67 港元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 815.11/815.11 流通市值(百万港元) 141,665.95 每股净资产(元) 74.19 资产负债率(%) 33.08 一年内最高/最低(港元) 236.40/169.00 股价相对走势 作者 分析师：田照丰 执业证书编号：S0590522120001 邮箱：tianzhf@glsc.com.cn 分析师：李蔚 执业证书编号：S0590522120002 邮箱：liwyj@glsc.com.cn 相关报告 -10%3%17%30%2022/112023/32023/72023/11中通快递-W恒生指数请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│港股-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 公司龙头地位稳固，市场份额持续提升。基于领先的成本优势和差异化品牌优势，中通在盈利端具有显著的竞争实力。 不同于市场的观点 行业认为价格竞争持续进行，引发投资者对快递企业盈利端的担忧。我们认为目前市场监管依然具备有效性，恶性价格竞争抢占市场份额情况大概率不会再现，行业价格受季节影响出现阶段性波动。中通的单量规模与盈利能力皆领跑同业，看好马太效应下公司的长期发展潜力。 核心假设 ⚫ 快递服务：伴随公司快递量规模扩张，假设快递服务收入 2023-2025 年同比分别增长 19%、14%和 14%，毛利率分别为 39%、39%和 39%。 ⚫ 货运代理：假设相关业务收入 2023-2025 年同比分别增长 5%、5%和 5%，毛利率分别为 6%、6%和 6%。 ⚫ 物料销售：假设相关业务收入 2023-2025 年同比分别增长 8%、8%和 8%，毛利率分别为 65%、65%和 65%。 盈利预测、估值与评级 预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 418.49/474.26/540.16 亿元,对应增速分别为 18.29%/13.33%/13.90%；归母净利润分别为 83.99/109.90/124.45 亿元，同比增速 分 别 为 23.36%/30.84%/13.24% ， 3 年 CAGR 为 22.27% 。 EPS 分 别 为 每 股10.30/13.48/15.27 元，对应的 PE 为 15.37x/11.75x/10.37x。绝对估值法测得公司每股价值为 248.87 元，可比公司 2024 年平均估值 13.18 倍，鉴于公司行业龙头地位稳固，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司 2024 年 16 倍 PE，目标价215.68 元（按 1HKD=0.9113CNY 为 236.67 港元），首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点 ⚫ 短期看：行业仍存在阶段性价格竞争的环境下，公司受益于精细化成本管控能力盈利水平仍然具备较强稳定性。 ⚫ 中长期看：强者恒强效应有望持续凸显，中通以其前瞻性的资本投入和领先的快递网络建设构筑起自身的坚固护城河，良好的服务品质相应地形成了客户黏性和品牌口碑。基于规模效应中通领先于其他快递企业的成本优势逐渐缩小，而服务溢价则仍能支撑中通拓展定价空间，抬高盈利规模门槛。中通积极拓宽物流生态圈，陆续涉足跨境、零担运输、仓储、末端驿站、航空、冷链等领域，有望开辟新的利