中国生物制药(1177.HK)事件点评：国际化战略推进，持续优化资产结构

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023 年 11 月 17 日 公司研究 国际化战略推进，持续优化资产结构 ——中国生物制药（1177.HK）事件点评 买入（维持） 事件：公司近期公告，集团以 2.1 亿人民币的总估值出售附属 3 家子公司部分股权，出售所得金额约 1.5 亿元人民币，出售完成后公司已剥离所有商业流通业务，未来公司将进一步聚焦制药业务，持续优化集团资产和业务结构。 点评： 出海布局国际化战略平台，国内持续优化资产结构。公司全资子公司 invoX 为国际化战略平台，1）收购布局了 SOFTHALE 软雾吸入技术平台，在美国申报多个关键项目；2）收购布局了 pHion 下一代 mRNA 递送技术平台，布局疫苗和肿瘤领域治疗；3）收购布局了 F-star 旗下的 FS222（PD-L1/CD137）、FS120（OX40/CD137）、FS118（PD-L1/LAG-3）等，加速推进双抗药物研发进程。国内层面，公司本次出售 3 家子公司部分股权，未来将持续优化集团资产和业务结构，聚焦核心制药业务。 多个新品销量有望于明年开始爬坡，销售逐步恢复增长。根据公司 23H1 业绩报告，23 年上半年公司实现营业收入 152.8 亿元，同比增长 0.5%。23 年上半年抗肿瘤产品收入 44.9 亿元，同比下滑 9.4%，占公司收入比重达 29%，公司加强多个抗肿瘤产品和适应症的学术支援和服务，重磅品种安罗替尼和其他肿瘤药物销售逐步恢复稳健增长。此外，23H1 公司肝病、心脑血管、外科镇痛、呼吸系统管线收入分别为 22.9/16.0/23.3/16.8 亿元，同比增速为+14.0%/+3.2%/ -7.5%/+11.2%。考虑到 23 年获批的亿立舒、凯立通等多个新品销量有望于明年开始爬坡，我们预计 2024 年公司销售收入有望实现增长。 研发投入强劲，创新药收入占比持续提升。公司聚焦于临床优势明显、市场价值大的重点创新产品，内生研发管线潜力品种众多，涵盖肝病、疼痛、肿瘤、呼吸等重点疾病领域。此外，公司账上现金充裕，外延方面通过产品合作与公司收购并行，完善现有管线。整体来看，公司逐步走出仿制药集采带来的负面影响，截至 23H1，创新药收入 38.6 亿元，收入占比达 25%，占公司收入比重提升至25%，公司预计 2025 年创新药数量将超过 12 个，创新转型战略成效显著。 盈利预测与投资评级。综合考虑行业波动、公司研发投入加强等因素，我们下调 23~24 公司归母净利润预测至 26.2/29.4 亿元（原值为 40.0/44.2 亿元，分别下调 34.5%/33.4%）,新增 25 年归母净利润预测为 33.6 亿元，对应 EPS 为0.14/0.16/0.18 元，对应 PE 分别为 25/22/20x。公司创新转型成效显著，未来仍有多款新产品上市。估值仍具吸引力，维持“买入”评级。 风险提示：集采降价压力，产品销售不及预期，研发不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万） 26,861 28,780 29,914 32,874 36,834 营业收入增长率 13.6% 7.1% 3.9% 9.9% 12.0% 净利润（百万） 14,608 2,544 2,621 2,944 3,355 净利润增长率 427.1% -82.6% 3.0% 12.3% 14.0% EPS（元） 0.78 0.14 0.14 0.16 0.18 P/E 5 26 25 22 20 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2023-11-15（汇率取 1HKD=0.9176RMB） 当前价：3.82 港元 作者 分析师：吴佳青 执业证书编号：S0930519120001 021-52523697 wujiaqing@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 188.01 总市值(亿港元)： 718.21 一年最低/最高(港元)： 2.57/4.89 近 3 月换手率： 30.8% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 35 25 -14 绝对 36 24 -15 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中国生物制药（1177.HK） 财务报表与盈利预测 表 1：损益表 （单位：百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售收入 26,861 28,780 29,914 32,874 36,834 成本 -5,332 -5,796 -5,953 -6,526 -7,311 毛利 21,529 22,985 23,961 26,349 29,522 销售费用 -10,518 -10,359 -11,367 -12,426 -13,849 行政开支 -2,185 -2,205 -2,094 -2,301 -2,578 经营利润 5,251 6,370 5,351 6,002 6,833 财务成本 -309 -439 -329 -362 -405 税前利润 18,572 5,779 5,022 5,640 6,427 所得税 -1,958 -776 -653 -733 -836 期内全面收益 16,614 5,003 4,369 4,907 5,592 少数股东权益 2,006 2,459 1,748 1,963 2,237 净利润 14,608 2,544 2,621 2,944 3,355 每股收益(人民币) 0.78 0.14 0.14 0.16 0.18 收入增长(%) 13.6% 7.1% 3.9% 9.9% 12.0% 净利润增长(%) 427.1% -82.6% 3.0% 12.3% 14.0% 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 表 2：资产负债表 （单位：百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动资产 37,040 38,129 40,800 44,925 43,885 物业、厂房及设备 7,154 7,760 8,496 9,143 9,711 无形资产 1,064 1,252 1,439 1,618 1,791 流动资产 23,503 25,935 24,239 24,510 30,798 存货 1,938 2,329 2,799 3,364 4,044 应收账款 4,221 4,638 5,097 5,601 6,154 现金及现金等价物 10,569 12,066 9,825 11,568 14,082 资产总计 60,543 64,064 65,039 69,435 74,682 流动负债 15,345 20,151 16,727 17,305 17,909 应付账款 1,693 1,6