公司深度报告：完善产品矩阵，新材料业务带来高质量成长新通道

公司研究 公司深度 基础化工 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [Table_Reportdate] 2023年11月13日 [Table_invest] 买入（首次覆盖） [Table_NewTitle] 卫星化学（002648）：完善产品矩阵，新材料业务带来高质量成长新通道 两行报告标题内容 ——公司深度报告 [Table_Authors] 证券分析师 张季恺 S0630521110001 zjk@longone.com.cn 证券分析师 谢建斌 S0630522020001 xjb@longone.com.cn 证券分析师 吴骏燕 S0630517120001 wjyan@longone.com.cn 联系人 张晶磊 zjlei@longone.com.cn 联系人 花雨欣 hyx@longone.com.cn [Table_cominfo] 数据日期 2023/11/13 收盘价 16.05 总股本(万股) 336,876 流通A股/B股(万股) 336,521/0 资产负债率(%) 58.96% 市净率(倍) 2.19 净资产收益率(加权) 14.83 12个月内最高/最低价 18.97/12.42 [Table_QuotePic] [Table_Report] 相关研究 [table_main] 投资要点： ➢ 强链补链延链，业务不断拓展：公司是国内领先的轻烃产业链一体化生产企业，不断实现上游产品向下游高端产品延伸发展，具原料成本优势、同时产能持续扩张及下游产品高端化，2023前三季度公司实现营业收入308.82亿元，同比增加11.21%；归母净利润33.94亿元，同比增长11.43%，业绩逐步恢复预期。 ➢ C2业务享先发优势：1）原料进口供应链具强壁垒性：美国乙烷长期供给过剩，叠加回注量提供弹性空间，有力保障公司原料供应；且公司已率先拥有管道、码头及运输船舶等稀缺出口资源；2）乙烷价格有望长期维持低位：美国乙烷裂解项目投产放缓+出口受限，供给过剩对乙烷价格长期压制。同时乙烷与天然气价格自2012年以来不断贴近，价格回归低位且仍有下行可能，低成本原材料为公司带来超额收益；3）下游产品矩阵不断拓宽：公司将C2、C3产业链有望实现EAA国产化替代，将产业链延伸至茂金属聚乙烯、α烯烃、POE等高附加值产品等，抬升公司盈利水平。 ➢ C3业务强领跑地位：1）独特下游布局：相较于市场多数企业的PDH-PP产业链，公司深耕C3产业链，下游产品布局丰富。卫星化学丙烯酸年产能已达84万吨，未来随产能陆续落地将达120万吨，原料端PDH工艺具备成本优势+产能端行业领先+产品端不断向下游深加工产品布局，为公司带来确定性盈利。同时公司拟收购嘉宏新材，布局环氧丙烷，强化一体化优势；2）量价有望齐升：公司在C3产业链产能积极布局，产能持续投入；丙烯酸及丙烯酸丁酯当前价差均处历史低位，未来投产产能有限，有望实现量价齐升。 ➢ 新材料业务开拓成长空间：1）DMC业务：处新能源汽车产业链上游的电解液溶剂持续高速发展，我国当前DMC高端产能空间广阔。公司EO与装置副产二氧化碳为原料，实现低碳工艺；2）POE业务：POE胶膜兼备抗PID性能和水汽阻隔性，目前国内全部依赖进口，市场大且增速快。公司是国内最早布局α-烯烃/POE产能的上市公司，1-辛烯被评价为达国际先进水平，将夯实公司在POE高端新材料市场的综合实力。 ➢ 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为45.30/69.39/83.41亿元 ， EPS 分 别 为 1.34/2.06/2.48 ， 以 2023 年 11 月 13 日 收 盘 价 计 算 ， 对 应 PE 为11.93x/7.79x/6.48x，看好公司业绩确定性及未来成长性，首次覆盖给予“买入”评级。 ➢ 风险提示：1）产能落地不及预期；2）原材料价格波动；3）地缘政治问题；4）下游需求不及预期。 [Table_profits] 盈利预测与估值简表 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万元) 10772.55 28557.04 37044.00 45298.99 57892.21 63675.37 同比增速(%) -0.06% 165.09% 29.72% 22.28% 27.80% 9.99% 归母净利润(百万元) 1660.98 6006.51 3061.99 4530.16 6939.09 8340.87 同比增速(%) 30.50% 261.62% -49.02% 47.95% 53.18% 20.20% 毛利率(%) 28.70% 31.72% 16.52% 19.33% 20.82% 21.72% 每股盈利(元) 0.49 1.78 0.91 1.34 2.06 2.48 ROE(%) 12.19% 31.02% 14.50% 17.98% 22.07% 21.42% PE(倍) 32.55 9.00 17.66 11.93 7.79 6.48 资料来源：携宁，东海证券研究所（截止至2023年11月13日收盘） -21%-12%-3%5%14%22%31%40%22-1123-0223-0523-08卫星化学沪深300证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/45 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 公司深度 正文目录 1. 轻烃产业一体化龙头，业绩恢复整装出发 ................................... 6 1.1. 业务协同，全面发展 ................................................................................... 6 1.2. 业绩恢复预期，技术持续发力 ..................................................................... 8 2. 上游轻质化进程加快，下游国产化空间仍存 .............................. 10 2.1. 烯烃生产工艺成熟，生产原料多元 ............................................................ 10 2.2. 上游轻质化原料：多重优势突出表现，政策扶持推动进程 ........................ 10 2.3. 下游化学品：业务结构多样，需求持续增长 .............................................. 16 3. C2 业务：先发布局，搭建行业内高壁垒 .................................... 17 3.1. 公司三重护城河保驾护航 .......................................................................... 1