库存周期与资产配置系列(三)：库存周期对于行业选择的启示

发布日期：2023年10月27日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。库存周期对于行业选择的启示库存周期与资产配置系列（三）分析师：王大林wangdalin@csc.com.cn010-86451920SAC 执证编号：S1440520110002分析师：黄文涛huangwentao@csc.com.cn010-85130608SAC 执证编号：S1440510120015SFC 中央编号：BEO123宏观动态证券研究报告核心观点数据的领先性能带来超额收益：基于统计局公布的月度经营数据进行投资好于基于上市公司季度公布的数据；假设能对所有行业进行实时追踪，则策略表现更好；立足当下，从工业企业经营状况来看，工业企业即将步入被动去库存阶段，因此股市是当下资产配置的较好方向；从工业企业行业来看，黑色金属冶炼和压延加工业、通用设备制造业、专用设备制造业、交通运输设备制造业本月改善。摘要许多研究已经指出在被动去库存和主动补库存阶段，股市表现较好，而在被动补库存和主动去库存阶段，股市表现较差，但从行业视角来分析资本市场表现的研究较少。由于收入和库存数据的公布具有滞后性，股票在被动去库和主动补库阶段股价表现好，但据此数据进行策略投资的表现有待深入探索。本文通过对行业受益进行比价，确认数据的领先性能带来超额收益：基于统计局公布的月度经营数据进行投资好于基于上市公司季度公布的数据；假设能对所有行业进行实时追踪，则策略表现更好。本文选取存货或收入占整个工业企业5%以上的行业作为分析对象，筛选出10个行业。本文设计四个策略：（1）买入持有，即对每个行业，平均买入2011.01.01已上市的公司，并持有至2022.12.31，买入持有策略是我们比较的基准；（2）按上市公司公布的收入数据交易策略；（3）按统计局公布的收入数据交易策略；（4）实时跟踪策略。平均而言，据上市公司数据的策略表现<据统计局数据的策略表现<假设能实时跟踪的策略表现，说明数据的领先对于策略表现具有重要影响，因此相较于上市公司公布的收入数据，更应当关注统计局每月公布的工业企业经营数据，且利用高频指标实时跟踪企业经营数据是有益的。在10个工业行业中，煤炭开采和洗选业 、有色金属冶炼和压延加工业实时跟踪策略的超额收益表现最为显著，可对这2个行业重点进行跟踪。从策略的稳定性来看，大部分交易都获得正收益；按上市公司数据进行交易获得正收益概率最低，按统计局数据进行交易获得正收益概率最高；尤其是在重工业行业中的，平均而言，按统计局数据进行交易获得正收益的概率高达72.62%。从工业企业经营状况来看，工业企业即将步入被动去库存阶段，因此股市是当下资产配置的较好方向；从工业企业行业来看，黑色金属冶炼和压延加工业、通用设备制造业、专用设备制造业、交通运输设备制造业本月改善。许多研究已经指出在被动去库存和主动补库存阶段，股市表现较好，而在被动补库存和主动去库存阶段，股市表现较差，但从行业视角来分析资本市场表现的研究较少；由于收入和库存数据的公布具有滞后性，股票在被动去库和主动补库阶段股价表现好，但据此数据进行策略投资的表现有待深入探索；统计局按月公布41个工业行业收入和库存数据，上市公司按季度公布经营数据，统计局公布行业数据领先上市公司行业数据，而数据的领先是否会引入超额投资收益有待研究。研究背景资料来源：Wind，中信建投库存周期简要回顾01数据概况及处理02投资建议03目录1. 库存周期的简要回顾库存周期的简要回顾库存周期分为四个阶段： 上升阶段：被动去库存（收入增，库存降）、主动补库存（收入增、库存增） 下降阶段：被动补库存（收入降、库存增）、主动去库存（收入降、库存降） 四个阶段分别对应经济的复苏、过热、滞涨、衰退阶段。00.10.20.30.40.50.60.70.80.91(45.0)(35.0)(25.0)(15.0)(5.0)5.015.025.035.045.055.02000-062001-012001-082002-032002-102003-052003-122004-072005-022005-092006-042006-112007-062008-012008-082009-032009-102010-052010-122011-072012-022012-092013-042013-112014-062015-012015-082016-032016-102017-052017-122018-072019-022019-092020-042020-112021-062022-012022-082023-032023-10（%）主动补库存被动补库存主动去库存被动去库存产成品存货累计同比营业收入累计同比收入-产成品库存资料来源：同花顺，中信建投图表 1：库存周期的四个阶段库存周期的简要回顾工业增加值+PPI对营业收入拟合较好假设 9月PPI同比降幅收窄，-2.5% 10月PPI同比预计持平，-2.5% 未来工业增加值单月走势：简单假设，逐级上行至5.5%展望 四季度政策提速，政策效果多半在明年显现 库存周期预计明年二季度进入补库存阶段图表 2：营收增速短期预计走平资料来源：Wind，中信建投-30-20-10010203040502017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-10营业收入工业增加值+PPI工业增加值+PPI（预测）一般而言，在主动补库和被动去库阶段，股市表现较好，在被动补库和主动去库阶段，股市表现相对较差。库存周期的简要回顾资料来源：Wind，中信建投00.10.20.30.40.50.60.70.80.910100020003000400050006000700080002000-082001-022001-082002-022002-082003-022003-082004-022004-082005-022005-082006-022006-082007-022007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-08主动补库存被动补库存主动去库存被动去库存万得全A图表 3：库存周期下的万得全A2. 数据概况及处理数据概况及处理在2003年，工业行业分为