2019年宏观经济年度报告：稳增长渐进发力，经济或先降后稳

1 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：深圳市深南大道3024号航空大厦29楼 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：0755-83692635 传真：0755-83688539 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 股市有风险 入市须谨慎 中航证券金融研究所 符旸 证券执业证书号：S0640514070001 电话：010-64818473 邮箱：fuyyjs@avicsec.com 稳增长渐进发力，经济或先降后稳 ——2019 年宏观经济年度报告 2019 年 1 月 28 日 宏观深度报告主要观点： 2019 年全球经济格局可能从 2018 年美国经济一枝独秀的局面变为全球同步回落。OECD 领先指标和制造业 PMI 显示全球经济复苏已经见顶，主要经济体复苏进程将会转弱。美国国债期限利差对未来经济走势有一定的指示意义，参考历史经验，当出现长短端收益率倒挂后，将大概率出现经济增速放缓，货币政策由加息转向降息，而目前长短端收益率已经十分接近倒挂。从本轮利差波动周期持续时间来看，本轮周期也已处于尾声，2019 年有望见到期限利差的拐点，其也对应着后续将出现经济下行以及货币政策的拐点。预计美元指数会有回落，但不会趋势性下行。美元指数的波动基本由欧元兑美元汇率决定，美国与欧元区的长债利差可以视为美元指数的高频领先指标，随着市场对美国经济和通胀预期的回落，美国长债收益率下行有望带动美欧利差进一步回落，这或将带动美元指数继续走弱。但 2019 年欧洲经济表现预计并不会比美国更好，2018 年美强欧弱的格局会有一定的弱化，但大概率不会反转。因此美元指数预计会较 2018 年高位有一定回落，但不会出现趋势性的下行，全年可能以 94-95 为核心波动区间。外部环境对我国的影响喜忧参半。2019 年全球经济复苏放缓，特别是如果美国经济开始走弱，将对我国外贸产生较明显的负面影响，叠加去年抢出口造成的对今年的透支，预计今年出口增速将较去年有明显下滑。相对利好的方面是，美国经济走弱将导致美联储货币政策收紧节奏继续放缓，这令我国所处的全球流动性环境边际改善，使得货币政策调整能够在内外部均衡之间更多倾向于内部均衡，即增加我国货币政策宽松的空间。我国 GDP 增速的下行存在中长期因素的影响，具有一定的必然性。从长期来看，经济转型升级是必然的趋势，第三产业占比的逐步提升必将造成经济结构性减速。从中期看，新旧产业的更替过程并非是平滑进行的，往往会出现青黄不接的空档期或过渡期，这将令中期内经济增速下行压力更加明显。今年以及未来一两年，我国可能仍将处于这一过渡期内，大概率需要承受经济增速下行的阵痛。近两年三次产业结构的调整优化明显放缓。这与经济下行，第三产业发展环境不佳，以及供给侧改革推动工业部门盈利改善等因素有关。因此，从经济调控角度出发，不但要发力稳增长，经济结构调整的力度也需要加大，这意味着稳增长政策需要摒弃全面刺激手段，更多从结构上发力，重点支持符合经济转型方向的领域。预计 2019 年地产投资增速大概率走低。2018 年房地产新开工面积增速回升，支持地产投资增速的提升。但领先指标显示 2019 年新开工增速大概率回落，相应构成地产投资增速的下行压力。2018 年地产投资回升主要源于土地购置费增速的大幅提升，土地购置费增速今年也将明显走低，进而地产投资也将面临下行压力。此外，从政策和居民杠杆率情况看，地产投资也很难从销售层面获得回升的动力。 2 [宏观深度报告] 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分  消费动力趋弱，需要政策提振。2019 年，居民杠杆率、收入增速都难有显著改善，而经济转型阶段再叠加外部不确定性，居民对未来经济前景难以形成较为乐观的预期，消费倾向预计也难有提升，消费从内生变化趋势来看，增速大概率会和整体经济同步下行。在出台刺激消费政策的情况下，预计 2019年消费下滑形势会较 2018 年明显减缓，但下滑方向可能难以扭转。  2019 年我国经济或先降后稳。2019 年出口、消费和投资增速均面临下行压力，需求面将继续走弱。而内需的下行很大程度上源于金融条件的收紧，目前尚未见到金融数据的拐点，2019 年上半年内需以及经济增速预计仍会逐步走低。但 2019 年全年的社融存量增速有望止跌甚至回升，因此下半年可能会见到 GDP 增速的企稳。全年 GDP 增速预计约 6.2-6.3%。  宏观调控政策步入新常态，“稳定是底线，改革是主线”。目前政策调整的方向已经十分清晰，预计 2019年政策主基调仍将以“稳”为主，宏观调控将加大力度稳增长。但宏观调控政策已进入新常态，总体原则可以概括为“稳定是底线，改革是主线”。我们预期 2019 年经济增长目标会降至 6-6.5%，稳增长政策会先从定向的、结构性的、符合改革转型方向的刺激政策着手，如果政策托底效果不佳，再逐步加大刺激力度，放松地产调控、大幅放水等应作为“最后的”手段。  货币政策和财政政策需进行良好的配合，以提升政策效果。银行资金直接形成实体经济融资的传导渠道依然不畅，但商业银行通过支持政府融资来支持政府基建投资和减税降费也相当于支持了实体经济，且效率可能更高，即可将政府作为金融和实体之间的传导渠道，形成财政政策与货币政策的配合。 3 [宏观深度报告] 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 目录 目录 .......................................................................... 3 图表目录 ...................................................................... 4 1. 外部环境分析 ............................................................... 6 1.1 中美贸易摩擦边际缓和 ................................................ 6 1.2 美联储加息节奏开始放缓 .............................................. 7 1.3 美国经济复苏大概率转弱 .............................................. 8 1.4 美元指数不会趋势性下行 ............................................. 10 1.5 外部环境对我国的影响喜忧参半 ....................................... 13 2. 国内经济展望 .............................................................. 14 2.1 中长期因素令经济下行具有必然性 ..........................