沃格光电(603773)玻璃基IC载板助力公司打开业务天花板

1 公司报告│公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 沃格光电(603773) 玻璃基 IC 载板助力公司打开业务天花板 投资要点： 专注光电玻璃精加工技术，布局半导体先进封装用玻璃基板。 ➢ 玻璃基板有望成为下一代半导体先进封装基板 封装基板主要作用包括为芯片与芯片/芯片与组装用 PCB 之间提供电流和信号连接，同时为芯片提供机械支撑、散热等作用，是最大的封装材料品类。目前的封装基板以有机基板为主，玻璃材料在电学性能、物理性能、化学性能、热学性能和机械性能等方面均拥有优越的表现，有望成为下一代封装基板材料。 ➢ 布局 MLED 玻璃基板，可提供整套解决方案 MLED 直显/背光基板是玻璃基板重要潜在市场。公司已完成投资设立全资子公司江西德虹，并实施玻璃基材 Mini/Micro LED 基板生产项目的投建工作，预计 2023 年下半年形成年产百万平米的规模产能，规划总产能 500 万平方米。公司实现从玻璃基板、灯板、驱动、光学膜材到背光模组组装的Mini LED 背光完整产业链，可提供整套解决方案。 ➢ 国际上少数掌握 TGV 技术的厂家之一 TSV 是半导体 3D 堆叠封装方案中的关键技术，以玻璃替代硅材料的玻璃通孔 TGV 技术可以避免 TSV 的问题，是理想的三维集成解决方案。公司具备行业领先的玻璃薄化、TGV、溅射铜以及微电路图形化技术，拥有玻璃基巨量微米级通孔的能力，最小孔径可至 10μm，厚度最薄 0.09-0.2mm，实现轻薄化，是国际上少数掌握 TGV 技术的厂家之一。公司已与其他供应链下游企业进行玻璃基 IC 封装载板的前期产品送样验证和合作开发，目前部分产品已获得客户验证通过。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 17.70/26.07/37.50 亿元，同比增速分别为 26.55%/47.27%/43.86%；归母净利润分别为 0.19/1.67/2.88亿元，同比增速分别为扭亏/767.97%/72.75%，EPS 分别为 0.11/0.97/1.68元，对应 PE 分别为 308/35/21 倍。可比公司 24 年平均 PE 为 30 倍，鉴于公司 MLED 玻璃基板和 IC 载板业务具有广阔的发展前景，我们给予公司 24年 45 倍 PE，目标价 43.74 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、市场竞争激烈、新技术产业化进程不及预期、定增未能顺利发行等风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1050 1399 1770 2607 3750 增长率（%） 73.79% 33.21% 26.55% 47.27% 43.86% EBITDA（百万元） 122 -132 176 334 468 归母净利润（百万元） -27 -328 19 167 288 增长率（%） -290.37% -1,121.94% 105.85% 767.97% 72.75% EPS（元/股） -0.16 -1.92 0.11 0.97 1.68 市盈率（P/E） -219.7 -18.0 307.5 35.4 20.5 市净率（P/B） 3.9 4.3 2.0 1.9 1.8 EV/EBITDA 23.1 -30.4 29.1 15.7 11.6 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 10 月 19 日收盘价 证券研究报告 2023 年 10 月 20 日 行 业： 电子/光学光电子 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 34.44 元 目标价格： 43.74 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 171.38/156.38 流通 A 股市值(百万元) 5,385.80 每股净资产(元) 7.97 资产负债率(%) 57.76 一年内最高/最低(元) 35.83/13.58 股价相对走势 作者 分析师：熊军 执业证书编号：S0590522040001 邮箱：xiongjun@glsc.com.cn 分析师：王晔 执业证书编号：S0590521070004 邮箱：wye@glsc.com.cn 相关报告 -10%40%90%140%2022/102023/22023/62023/10沃格光电沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│非金融-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 公司初始主营业务为 FPD 液晶显示面板精加工业务，基于玻璃基镀铜金属化工艺、TGV 巨量通孔、CPI/PI 膜材等行业领先的核心材料开发工艺，公司将主营业务从传统玻璃精加工业务向新一代半导体显示（Mini/Micro LED 背光/直显）、半导体封装、CPI/PI 膜材等产品领域扩展，正在逐步成长为一家新材料科技型企业。根据 Prismark的预测，全球 IC 载板的市场规模在 2026 年将达到 214 亿美元，玻璃基板渗透空间大。 核心假设 ➢ 子公司江西德虹玻璃基材的 Mini/Micro LED 基板生产项目、子公司通格微年产百万平米芯片板级封装载板项目建设顺利。 ➢ 显示面板产业链价格和需求量停止下滑趋势，进入温和复苏周期。 ➢ 半导体封装基板领域中玻璃基板渗透率逐步开始提高，替代部分有机材料基板。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 17.70/26.07/37.50 亿元，同比增速分别为 26.55%/47.27%/43.86%；归母净利润分别为 0.19/1.67/2.88 亿元，同比增速分别为扭亏/767.97%/72.75%，EPS分别为 0.11/0.97/1.68 元，对应 PE分别为 308/35/21倍。可比公司 24 年平均 PE 为 30 倍，鉴于公司 MLED 玻璃基板和 IC 载板业务具有广阔的发展前景，我们给予公司 24 年 45 倍 PE，目标价 43.74 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点 ➢ 短期看公司光电玻璃精加工和光电显示器件业务稳定性。 ➢ 中期看 MLED 背光/直显玻璃基板、半导体先进封装用玻璃基板产业化进程和公司产能扩张进度。 ➢ 长期看公司在新材料领域持续深化产业链布局的发展情况。 请务必阅读报告末页的重要声明 3 公司报告│非金融-公司深度研究 正文目录 1. 玻璃精加工领域技术领先的国内企业 .................................. 5 1.1 从传统玻璃精加工向新材料领域拓展 ............................ 5 1.2 股权结构相对集中 ............................................ 6 1.3 从光电玻璃精加工拓展至光电显示器件整体解决方案 ............... 6 2. 玻璃基材料在面板和半导体领域大有可为 .............................. 8 2.1 FPD 光学玻璃精加工是面板产业链关键环节